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報告要點：
　　收益率近日上行的基礎應在于對農商行債券交易情況的調研，carry縮窄也部分影響了市場心態(tài)。
　　基于這一輪債牛的基本面基礎：流動性梗阻問題，我們曾提出過兩個可能性的解決方案，一是非常規(guī)的貨幣寬松，二是監(jiān)管去杠桿，現(xiàn)在看來，政策離后者越來越近。
　　現(xiàn)在看起來，目前尚不具備扭轉行情的條件：
　　1）很多債市的交易盤來自于銀行的委外（類委外）資金，這塊資金目前是在一個加速的過程，商業(yè)銀行對非銀的債權增長速度達到了雙位數(shù)11%；
　　2）從2016年那次經驗看，扭轉市場需要政策管控范圍接近全盤，農商行只是市場中的一個玩家。
　　當然，大概率后續(xù)的監(jiān)管會進一步加碼，但對行情的影響，要看監(jiān)管加碼的節(jié)奏和力度，這些細節(jié)目前尚不能完全知曉。
　　市場的趨勢判斷上，我們需要思考的是，如果利率債的杠桿降下來，會不會改變流動性梗阻這個市場走牛最核心的基本面：
　　1）這在本質上還是和實體經濟的吸水能力及意愿有關，這需要看貨幣的價格彈性；
　　2）目前看，這個彈性是很弱的，否則也不存在流動性梗阻現(xiàn)象的發(fā)生；
　　3）因此，改變債券市場的牛市基礎，目前看不是一朝一夕能做到的，至少需要實體政策的配合，比如針對房地產行業(yè)的有效政策。
　　市場多慮的一點是，尤其從短期看，長端及超長端收益率不存在一個真正的錨：
　　1）MLF等政策利率對市場利率更多是一個長期的影響，短期內二者出現(xiàn)背離的現(xiàn)象經常出現(xiàn)，原因是MLF只是銀行負債的一小部分；
　　2）在貨幣政策執(zhí)行泰勒規(guī)則的假設下，經濟名義增速確實是長債收益率的定價錨，但目前來看，流動性梗阻不單純影響了債券收益率，也會同時影響到經濟名義增速，實體和金融是互為錨的。
　　債市上漲的基本面并未發(fā)生本質變化，但目前，我們也需要同樣警惕的是，這一輪行情的性質是非周期的，因此，為了流動性的考慮，建議把部分超長期的現(xiàn)券配置換成10Y左右的利率債，目前來看，這個結構性行情也代表了部分市場換倉的需求。
　　風險提示：宏觀政策落地不及預期。