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投資要點(diǎn)
　　3月10日，公司發(fā)布2023年年報(bào)：2023年?duì)I業(yè)收入48.68億元（+11.88%），歸母凈利潤5.37億元（+23.54%），扣非凈利潤4.99億元（+26.47%），經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額10.41億元（+4.52%），EPS為0.93元/股（+24%）。公司利潤增速超過股權(quán)激勵(lì)業(yè)績考核目標(biāo)（ +22% ）。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年收入分別為57.84/66.58/75.70億元，歸母凈利潤分別為6.49/7.83/9.28億元，EPS分別為1.11/1.34/1.59元/股，當(dāng)前收盤價(jià)對應(yīng)PE分別為19.30/15.98/13.49倍，維持“買入”評級。
　　收入：注射液增長勢頭強(qiáng)勁，非注射劑收入增速恢復(fù)
　　注射液增長勢頭強(qiáng)勁：注射液除2023Q3外，其余3個(gè)季度收入增速保持50%左右，2023Q4在較高基數(shù)下仍實(shí)現(xiàn)了53%增長，2023年熱毒寧銷量增長91%，銀杏二萜銷量增長22%，考慮到熱毒寧注射液在2023年底醫(yī)保談判中取消“重癥”支付限制，銀杏二萜納入了常規(guī)醫(yī)保目錄，且其治療急性缺血性腦卒中3448例RCT研究論文發(fā)表在美國醫(yī)學(xué)會雜志《JAMA》，擁有了高層次學(xué)術(shù)的支撐，公司計(jì)劃就此大力開展終端客戶學(xué)術(shù)活動(dòng)，我們預(yù)計(jì)2024年注射液收入有望保持較快增長。
　　非注射劑2023Q4收入增速恢復(fù)：2023年非注射劑產(chǎn)品收入下滑7%，主要系2023Q3口服液收入下滑明顯（-58%），但2023Q4口服液收入在2022Q4新冠疫情高基數(shù)下（2022Q4口服液收入占全年36%，）收入增速下滑幅度環(huán)比縮窄（-21%），截至2023年底金振口服液庫存量同比下降29%。膠囊（ Q30.14%/Q429.82%）、片丸劑（ -14.63%/24.09%）、貼劑（-30.64%/5.81%）2023Q4收入同比增速較2023Q3明顯提升。顆粒劑/沖劑由于2022Q4高基數(shù)（Q4收入占全年比44%）收入增速為-35%。
　　利潤：毛利率持續(xù)提升，銷售費(fèi)用率下降明顯
　　毛利率：2023年公司整體毛利率為74.27%（+2.17pct），其中注射劑（+0.02pct）/膠囊（+6.63pct）/口服液（+1.21pct）/片丸劑（+7.18pct）/顆粒劑&沖劑（+8.14pct）/凝膠劑（+1.33pct）/貼劑（-1.28pct），膠囊、片丸劑、顆粒劑&沖劑毛利率提升明顯，預(yù)計(jì)與生產(chǎn)規(guī)模提升后促進(jìn)單位成本明顯下降有關(guān)。
　　費(fèi)率：2023年公司銷售費(fèi)用率39.79%（-3.14pct），主要系產(chǎn)品推廣及促銷費(fèi)同比減少19.6%所致，2023Q4銷售費(fèi)用率同比下降14.52pct至33.07%；管理費(fèi)用率7.13%（+2.77pct），主要系公司對人員架構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，同時(shí)增加相應(yīng)的商務(wù)活動(dòng)所致；財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.47%（-0.27pct），主要系銀行存款產(chǎn)生利息收入增加所致；研發(fā)費(fèi)用率15.85%（+1.93pct）。
　　2024年展望：聚焦核心品種，營銷加大破局
　　2024年公司將聚焦熱毒寧注射液、銀杏二萜內(nèi)酯葡胺注射液、金振口服液、天舒膠囊/片、杏貝止咳顆粒五大核心產(chǎn)品。同時(shí)，公司創(chuàng)新藥產(chǎn)品結(jié)構(gòu)布局優(yōu)化，2023年獲批新藥濟(jì)川煎顆粒，申報(bào)生產(chǎn)六味地黃苷糖片、瀉白顆粒、玉女煎顆粒，且公司獨(dú)家品種散寒化濕顆粒、苓桂術(shù)甘顆粒經(jīng)談判首次納入國家醫(yī)保目錄。
　　在營銷方面，針對非注射劑，公司計(jì)劃2024年實(shí)行專人專做，解決終端無人做的困局，加快培育心腦、婦科線、骨科線品種，同時(shí)重塑與十大連鎖的合作，拓展百強(qiáng)連鎖發(fā)展，布局中小連鎖和單體藥店，提升市場滲透率。針對注射劑，招商代理業(yè)態(tài)確保銀杏二萜穩(wěn)定增長的基礎(chǔ)上，優(yōu)化代理商，優(yōu)化提升低消化終端，臨床自營團(tuán)隊(duì)持續(xù)以品種考核，繼續(xù)聚力發(fā)展熱毒寧注射液。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　非注射劑產(chǎn)品推廣不及預(yù)期；集采降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。