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海外品牌去庫影響下，2023年凈利潤仍實(shí)現(xiàn)正增長，棉襪表現(xiàn)積極。公司是棉襪龍頭制造商，2017年拓展無縫服飾代工業(yè)務(wù)。1）2023年收入下降3%至22.8億元，棉襪和無縫收入分別增長3%/下降15%至15.9/6.3億元。2）全年毛利率26.0%，同比略提升，棉襪毛利率小幅提升、無縫下降2.7百分點(diǎn)。3）銷售及管理費(fèi)用率同比穩(wěn)定，匯兌收益減少影響0.6百分點(diǎn)，資產(chǎn)減值比率減少0.3百分點(diǎn)。4）全年凈利潤增長3%至2.7億元，分業(yè)務(wù)看，棉襪凈利增長19%至2.48億元，無縫及其他業(yè)務(wù)凈利下降58%至0.22億元。
　　第四季度收入實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長，凈利潤扭虧為盈。2023Q1-Q4收入增速分別為-7%、-15%、-2%、+16%，第四季度明顯復(fù)蘇。同時(shí)由于棉襪毛利率改善、年終獎(jiǎng)金從2023年開始分季度計(jì)提而不再集中第四季度，因此第四季度凈利潤扭虧為盈至0.7億元。
　　經(jīng)營指標(biāo)健康度較高，自由現(xiàn)金流較充裕，年度現(xiàn)金分紅占?xì)w母凈利潤68.1%。存貨和應(yīng)收周轉(zhuǎn)天數(shù)保持較穩(wěn)定，年末存貨金額同比下降19%。2023年公司資本開支為0.9億元，相比2022年的2.5億元放緩，經(jīng)營現(xiàn)金流凈額3.9億元，自由現(xiàn)金流3.0億元，同比大幅提升。有息負(fù)債率下降4.8百分點(diǎn)至21.4%。2023年公司現(xiàn)金分紅合計(jì)約1.84億元，占?xì)w母凈利潤68.1%。
　　展望：2024年基本面回升趨勢明朗，公司發(fā)布越南擴(kuò)產(chǎn)公告。1）海外品牌披露財(cái)報(bào)表明，品牌庫銷比陸續(xù)恢復(fù)至正常水平，2024年公司訂單回升趨勢明朗。2）同時(shí)公司發(fā)布越南擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，計(jì)劃自籌資金投入5.5億元建設(shè)6500萬雙棉襪、2000噸氨綸橡筋線、18000噸紗線染色產(chǎn)能，預(yù)期建設(shè)3年，預(yù)期項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后年收入10.7億元，凈利潤1.5億元。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外需求疲軟、疫情反復(fù)、新客戶開拓不及預(yù)期、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
　　投資建議：基本面回升趨勢明朗，關(guān)注無縫盈利修復(fù)貢獻(xiàn)成長。公司棉襪業(yè)務(wù)擁有良好的產(chǎn)品競爭力和客戶訂單基礎(chǔ)，是公司穩(wěn)健成長的基本盤。無縫業(yè)務(wù)受益于女子運(yùn)動(dòng)賽道崛起有望景氣成長，疫情期間公司逆勢擴(kuò)張無縫產(chǎn)能，并加大新品和客戶開發(fā)力度，未來需求回暖后盈利恢復(fù)彈性較大。由于2023年業(yè)績好于預(yù)期，小幅上調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2024-2026年凈利潤為3.1/3.6/4.1億元（原2024-2025年為2.9/3.5億元），同比增長16.2%/15.6%/13.9%。由于盈利預(yù)測上調(diào)，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至11.9-12.8元（原為10.4-11.2元），對(duì)應(yīng)2024年14-15x PE，維持“買入”評(píng)級(jí)。