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產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)提升，省內(nèi)市場精耕，省外穩(wěn)步推進，維持“增持”評級
　　金徽酒2023年收入25.5億元，同比+26.6%，歸母凈利潤3.3億元，同比+17.3%，扣非歸母凈利潤3.3億元，同比+21.0%。Q4營收5.3億元，同比+17.4%，歸母凈利潤0.6億元，同比-15.4%，扣非歸母凈利潤0.5億元，同比-2.3%。由于現(xiàn)階段費用投放力度較大，我們下調(diào)2024-2025年盈利預測，并新增2026年盈利預測，預計2024-2026年凈利潤分別為4.0（-1.0）億元、5.2（-1.5）億元、6.7億元，同比分別+22.3%、+29.5%、+28.2%，EPS分別為0.79（-0.19）元、1.03（-0.30）元、1.32元，當前股價對應PE分別為27.6、21.3、16.6倍。公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級以及省外開拓持續(xù)兌現(xiàn)，未來利潤率提升空間大，維持“增持”評級。
　　中高檔產(chǎn)品增速持續(xù)遠高于整體
　　2023年公司300元以上/100-300元/100元以下產(chǎn)品分別實現(xiàn)營收4.0/12.9/8.2億元，分別同比+37.1%/+32.3%/+14.2%。公司持續(xù)推進柔和系列（100-300元）內(nèi)部升級，費用投放上向年份產(chǎn)品（300元以上）傾斜，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級持續(xù)。
　　2023年省內(nèi)市場明顯提速，省外市場穩(wěn)步推進
　　2023年省內(nèi)收入19.2億元，同比+26.7%，對比2017-2022年省內(nèi)增速在11%以下，2023年開始大幅環(huán)比提速主要原因是經(jīng)過多年精耕，省內(nèi)100-300元以及300元以上產(chǎn)品明顯發(fā)力。省外市場穩(wěn)步推進，全年收入5.8億元，同比+25.9%。
　　公司仍處于費用投放階段，盈利能力同比下降
　　2023年毛利率同比-0.34pct至62.44%，主要原因是公司贈酒較多，影響毛利率表現(xiàn)。2023年公司在市場、人力、后臺系統(tǒng)等重要環(huán)節(jié)仍處于費用投放階段，稅金及附加/銷售費用率/管理費用率/研發(fā)費用率/財務費用率分別同比+0.12pct/+0.13pct/-0.01pct/-0.49pct/-0.17pct。凈利率同比-1.22pct至12.66%。公司結(jié)構(gòu)升級持續(xù)兌現(xiàn)，后續(xù)隨著市場份額穩(wěn)定，產(chǎn)品勢能加速，費用率存在下降空間，我們認為凈利率承壓只是階段問題。
　　風險提示：宏觀經(jīng)濟波動致使需求下滑，省外擴張不及預期等。