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核心觀點：
　　量的角度：短期供應(yīng)尚增，中期指引下調(diào)。2023年澳洲鋰礦和南美成熟鹽湖鋰供應(yīng)量增勢較高、基本符合預(yù)期，2023Q4在產(chǎn)七大澳洲鋰礦合計產(chǎn)量約94萬噸，環(huán)增5.4%，同增21.9%；2023全年澳洲鋰精礦總產(chǎn)量約為346萬噸，同比增長32.6%，折約47萬噸LCE；最大鹽湖Atacama銷量約17萬噸LCE，yoy+8.2%。2024年已有部分項目下調(diào)產(chǎn)銷指引，其中Finniss宣布暫停開采作業(yè)，Greenbushes 2024財年（23Q3-24Q2）鋰精礦產(chǎn)量指引調(diào)減10萬噸. Mt Cattlin礦山宣布2024自然年（24Q1-24Q4）鋰銷量預(yù)期下降至13萬噸，較2023年減少7.5萬噸，澳洲鋰精礦產(chǎn)銷指引合計減少約18萬噸，折合約2.3萬噸LCE。根據(jù)我們的測算，2024年鋰資源季度供應(yīng)增量較此前預(yù)測版本（2023.10.19）合計調(diào)減6萬噸LCE左右，我們認為短期鋰資源供應(yīng)仍持穩(wěn)為主，暫無供應(yīng)的較大擔憂，但中長期項目不確定性在加劇，遠期供應(yīng)增量或難兌現(xiàn)。
　　價的角度：價格大幅下跌、成本邊際收窄，新增項目浮虧。23Q4主要鋰精礦和鹽湖鋰產(chǎn)品售價均大幅下調(diào)，Greenbushes售價環(huán)降19.4%、Pilgangoora環(huán)降50.3%、Mt Cattlin環(huán)降70.9%、Atacama環(huán)降46.7%。雖有部分項目生產(chǎn)成本下滑，但成本的邊際降幅遠低于售價降幅，其中Pilgangoora運營成本環(huán)降14.9%、Atacama鹽湖單位LCE成本環(huán)降35.2%，而最大在產(chǎn)鋰礦格林布什因產(chǎn)銷下滑、現(xiàn)金成本環(huán)增36.3%。頭部鋰企業(yè)和代表性鋰項目23Q4盈利水平均下滑，且有新重啟項目已出現(xiàn)虧損，例如22Q4復(fù)產(chǎn)的澳礦Finniss和2023年重啟的加拿大礦NAL在23Q4已出現(xiàn)成本利潤倒掛。
　　多家礦企將定價期由Q-1調(diào)為M+1，礦冶兩端價格將呈高聯(lián)動性。2023Q4多家澳洲鋰礦廠調(diào)整精礦定價機制，除Greenbushes由季度定價“Q-1”調(diào)為月度定價“M-1”外，其余澳礦基本調(diào)為“M+1”（即當期鋰礦售價與下個月的鋰鹽市場均價掛鉤），按最新鋰精礦進口價計算，M模式較Q-1模式協(xié)定鋰精礦進口價下降35%-40%左右。該機制于2024年開始實施，主要系鋰鹽價格大幅下跌、外購礦冶煉廠已難抵成本壓力而減停產(chǎn)，調(diào)整定價機制意味著礦企在議價權(quán)和利潤上已做出部分退讓，以此來緩解冶煉企業(yè)壓力。
　　現(xiàn)金壓力之下，多家礦企擬收縮資本開支。Pilbara、Core、ALB、Arcadium等多家鋰企業(yè)因鋰價高速下滑、現(xiàn)金壓力加大而下調(diào)資本開支指引，短期對項目的影響不明顯，長期或?qū)е落囋隽抗?yīng)的整體推遲，產(chǎn)出的滯后性或使鋰資源再出現(xiàn)階段性供需錯配。通過梳理2024年擬投產(chǎn)鹽湖項目開支，代表性項目Centenario、Sal De Vida、Cauchari等經(jīng)營支出OPEX+資本支出CAPEX(5年攤銷)約在0.85-1.1萬美元/噸，結(jié)合碳酸鋰現(xiàn)價，其下方空間或有限。
　　動力需求預(yù)期逐季改善，儲能電池增量不容忽視。動力端：據(jù)CRBIR，2023年我國動力電池產(chǎn)量為778.1GWh，同比增加42.5%，整體市場仍呈較好的需求增勢，其中磷酸鐵鋰電池仍貢獻主要增長；2024年2月產(chǎn)銷受淡季和農(nóng)歷春節(jié)影響階段性回落，現(xiàn)階段我國動力電池和鋰鹽庫存尚處高位，電池端庫存去化仍需一定時間，但3月主要鋰電池企業(yè)和正極企業(yè)排產(chǎn)環(huán)比已明顯好轉(zhuǎn)，因此我們看好下一季度需求啟動下的旺季供需錯配行情。儲能端：據(jù)CIES，2023年中國儲能新增裝機量約26.6GW，其中新型儲能新增裝機量約21.3GW（各技術(shù)路徑中鋰電池占比高達97.5%，約占儲能新增總裝機的80.3%），鋰電池儲能新增裝機同比高增超300%，為我國儲能市場提供了主要增長動力；2024年1-2月我國新型儲能裝機功率仍保持高增速，合計功率同比增長131%，新型儲能市場高速發(fā)展帶來的增量空間已成為鋰電材料需求增長不容忽視的動力。
　　投資建議：
　　主要投資邏輯：部分鋰資源項目減停產(chǎn)和頭部鋰企業(yè)削減資本開支，供應(yīng)或無近憂卻有遠慮；需求逐季改善在即，旺季行情之下，供需錯配情景或階段性演繹。推薦投資標的：建議關(guān)注高資源自給率及資源位于安全邊際較高區(qū)域的企業(yè)。中礦資源：控股的津巴布韋Bikita礦山持續(xù)放量，國內(nèi)3.5萬噸鋰鹽項目于2023年底前投產(chǎn)，公司礦鹽兩端增量持續(xù)釋放，在鎖定自有鋰資源的同時實現(xiàn)鋰產(chǎn)業(yè)價值鏈延伸，從而提升業(yè)績彈性。天齊鋰業(yè)：控股全球最大在產(chǎn)澳礦格林布什，上游資源完全自給；現(xiàn)已建成鋰化合物產(chǎn)能8.88萬噸/年，澳洲奎納納一期2.4萬噸/年氫氧化鋰和遂寧安居2萬噸/年碳酸鋰項目均正處于產(chǎn)能爬坡階段，未來公司鋰鹽產(chǎn)能將持續(xù)釋放。
　　風險提示：
　　1、終端需求增速不及預(yù)期。當前鋰終端主要消費引擎在新能源汽車及電化學(xué)儲能，若兩種應(yīng)用場景鋰電增長出現(xiàn)超預(yù)期下滑，鋰價有承壓可能。
　　2、供應(yīng)釋放節(jié)奏大幅加快。海外綠地項目如出現(xiàn)較大程度超預(yù)期投產(chǎn)，資源供應(yīng)增量加快釋放，或?qū)碣Y源過剩格局。
　　3、海外相關(guān)政策風險。海外國家加速推進鋰資源國有化，或?qū)⑹钩钟泻Ｍ獾V產(chǎn)的企業(yè)面臨一定政策風險。