>> 華創(chuàng)證券-【債券日報】特別國債發(fā)行方式、供給節(jié)奏怎么看？-240320
| 上傳日期： |
2024/3/20 |
大小： |
2433KB |
| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
周冠南,許洪波 |
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2024年3月19日，市場對“超長期特別國債按定向發(fā)行”的預(yù)期升溫，超長債表現(xiàn)亮眼，30-10y國債利差從15.25bp壓縮至13.95bp。不同發(fā)行方式下，后續(xù)特別國債的供給沖擊影響幾何？
一、定向發(fā)行：銀行體系流動性穩(wěn)定，對債市影響不大
1、2007年之前的特別國債主要采取定向發(fā)行方式。2007年之后，僅定向發(fā)行的特別國債到期仍以定向方式滾動續(xù)作。
2、特別國債在定向發(fā)行的方式下央行均采取定向流動性配合，對債市影響不大。（1）1998年和2007年的特別國債新發(fā)：發(fā)行過程中央行通過降準(zhǔn)、買斷等方式提供定向政策配合，并形成資產(chǎn)交換，對債券市場影響不大。（2）2017年和2022年的特別國債到期滾動續(xù)作：“財政部一級市場定向發(fā)行特別國債、當(dāng)日央行在二級市場購入”不會對一級和二級市場形成擠出效應(yīng)。
二、公開發(fā)行：貨幣條件大概率配合，以配置盤承接為主，預(yù)計影響較可控
目前來看，也不排除超長期特別國債仍以公開發(fā)行的方式落地。（1）發(fā)改委關(guān)于發(fā)行安排提及“市場化舉措”。（2）隨著債券市場擴容，2020年以來特別國債均采取公開發(fā)行方式。（3）普通國債發(fā)行進度靠前，或為后續(xù)特別國債公開發(fā)行預(yù)留空間。1萬億特別國債能否順利被承接？從需求端角度對交易盤沖擊或較為可控。
1、銀行：貨幣政策配合或成“明牌”，若降準(zhǔn)配合下或可承接約5000億增量規(guī)模。（1）央行配合財政發(fā)力的概率較大。中央財辦領(lǐng)導(dǎo)解讀中央經(jīng)濟工作會議時表示，在政府債券發(fā)行等方面財政政策和貨幣政策要加強配合。（2）降準(zhǔn)成為重要選項，政府債券放量的時間窗口落地概率較大。0.25%的“半步”降準(zhǔn)對應(yīng)向銀行提供長期流動性約5000億元。
2、保險：仍處于“欠配”狀態(tài)，或可承接約4000億超長債增量規(guī)模。2024年以來保險資金二級凈買入債券規(guī)模不多；以壽險和保險資金兩個角度測算，2024年保險對超長債的需求增量均在4000億附近。
3、交易盤：交易需求愈發(fā)旺盛。近年交易戶對20-30y國債的二級買入成交量增速在70%附近，疊加1萬億特別國債或主要由配置盤承接，超長債供給放量對交易盤沖擊或較有限，若采用公開+定向發(fā)行的方式，影響則更為可控。
三、關(guān)注供給節(jié)奏：超長債高峰或在5-6月，警惕年內(nèi)二次供給高峰擾動
1、國債。（1）全年凈融資：或為4.34萬億。（2）超長債：凈融資有望達到1.4萬億，占比接近1/3；特別國債通常在公告后的次月開始發(fā)行，持續(xù)2-4個月不等，假設(shè)今年在4-6月發(fā)行，年內(nèi)國債供給高峰或在5月份。若特別國債采取分批發(fā)行或者定向發(fā)行的方式，供給帶來的擾動將更為有限。
2、地方債。（1）全年凈融資：或在4.3萬億-5.3萬億（考慮1萬億特殊再融資債券）附近。（2）超長債：主要是新增專項債，2024年凈融資規(guī)?；蛟?.3萬億附近，供給高峰或在6-7月。
3、利率債。（1）全年凈融資：或小幅回落3000億至11.3萬億（國債4.34萬億+地方債5.3萬億+政金債1.7萬億），主要是特殊再融資規(guī)模尚未確定，按減少進行估計導(dǎo)致。
?。?）節(jié)奏：仍有10.4萬億凈融資待發(fā)，則4-12月平均月凈融資規(guī)?；蛟?.15萬億附近，4月較大的到期壓力過后，5月起利率債凈融資或迎來快速上行，考慮到特別國債、特殊再融資債券可能在二、三季度落地，需要關(guān)注供給集中放量帶來的擾動，不排除7-8月供給迎來二次高峰。
?。?）超長債：2024年凈融資或在4.8萬億附近，高峰或在5-6月，單月凈融資或在7000億-9000億附近，關(guān)注對30-10y利差的擾動。
風(fēng)險提示：超長期特別國債發(fā)行較為集中，“寬信用”擾動超預(yù)期。
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