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事件：中國(guó)平安披露2023年年報(bào)：集團(tuán)實(shí)現(xiàn)歸母營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)（OPAT）達(dá)1,179.89億元，同比下降19.7%；歸母凈利潤(rùn)856.65億元，同比下降22.8%。利潤(rùn)表現(xiàn)低于預(yù)期，主要系資管業(yè)務(wù)大幅虧損所致。具體來(lái)看，壽險(xiǎn)/產(chǎn)險(xiǎn)/銀行/資管/科技板塊歸母營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)同比增速分別為-3.2%、-11.4%、+2.1%、扭虧至207.47億元和-65.1%。公司全年股息為每股現(xiàn)金2.43元（我們預(yù)期2.39元），同比增長(zhǎng)0.4%，OPAT分紅率達(dá)37.3%，略超預(yù)期。
　　關(guān)于各類假設(shè)和基數(shù)調(diào)整匯總。1）OPAT變化。公司下調(diào)長(zhǎng)期投資回報(bào)率假設(shè)至4.5%（原5.0%），并追溯調(diào)整2022年同期舊準(zhǔn)則舊假設(shè)下OPAT數(shù)據(jù)（下調(diào)-1%）。值得注意的是，本次OPAT調(diào)整包括了IFRS17（正面，+2.6%）和投資回報(bào)率假設(shè)（負(fù)面，-3.49%）兩個(gè)調(diào)整的綜合影響。2) EV經(jīng)濟(jì)假設(shè)調(diào)整。公司下調(diào)長(zhǎng)期投資回報(bào)率假設(shè)至4.5%（原5.0%）、風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率至9.5%（原11.0%）。若基于舊經(jīng)濟(jì)假設(shè)計(jì)算，2023年NBV可比口徑下增長(zhǎng)36.2%，壽險(xiǎn)和集團(tuán)EV較年初增長(zhǎng)6.3%和4.6%?；谛陆?jīng)濟(jì)假設(shè)計(jì)算，2023年NBV較2022年舊假設(shè)下降20.8%，2023年末壽險(xiǎn)和集團(tuán)EV較舊假設(shè)減少10.7%和6.7%，調(diào)整后價(jià)值可信度提升。
　　壽險(xiǎn)價(jià)值拐點(diǎn)確立，2024年提出壽險(xiǎn)代理人高質(zhì)量增員工程。2023年可比口徑下NBV同比增長(zhǎng)36.2%（1Q23至4Q23單季同比增速分別為21.1%、86.1%、28.6%和13.9%，預(yù)定利率炒停影響已基本消化），歸因來(lái)看，NBV新單同比增長(zhǎng)38.9%，NBVMargin輕微下降0.4個(gè)pct.至23.7%；從渠道來(lái)看，代理人渠道和銀保渠道NBV同比增速分別為40.3%和77.7%，得益于代理人人均NBV增長(zhǎng)89.5%和人均收入同比上漲39.2%，抵消了期末隊(duì)伍較年初下降22.0%至34.7萬(wàn)人。值得注意的是，2023年壽險(xiǎn)及健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)稅前營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)0.6%，得益于非金融風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整變動(dòng)和營(yíng)運(yùn)偏差和其他抵消了合同服務(wù)邊際攤銷同比下降7.2%的負(fù)面影響，主要系業(yè)務(wù)品質(zhì)持續(xù)提升，13個(gè)月保單繼續(xù)率同比提升2.5pct.至92.8%。展望2024年，公司重點(diǎn)工程中提出持續(xù)優(yōu)化增員模式，穩(wěn)規(guī)模、增績(jī)優(yōu)、提產(chǎn)能，踐行代理人隊(duì)伍高質(zhì)量發(fā)展，我們預(yù)計(jì)當(dāng)前渠道價(jià)值拐點(diǎn)明確。
　　2023年平安產(chǎn)險(xiǎn)保險(xiǎn)服務(wù)收入同比增長(zhǎng)6.5%；整體和車險(xiǎn)業(yè)務(wù)綜合成本率（COR）分別為100.7%、97.7%。若剔除保證保險(xiǎn)影響，整體COR為98.4%，主要系宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化影響，小微企業(yè)客戶的還款壓力仍然較大，公司已于4Q23暫停融資性保證保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，隨著風(fēng)險(xiǎn)敞口快速收斂，未來(lái)其對(duì)公司整體業(yè)務(wù)質(zhì)量的影響程度將大幅降低。若剔除自然災(zāi)害影響，2023年車險(xiǎn)綜合成本率為96.6%。
　　期末公司保險(xiǎn)資金投資組合規(guī)模超4.72萬(wàn)億元，較年初增長(zhǎng)9.0%。2023年實(shí)現(xiàn)凈/總/綜合投資收益率分別為4.2%/3.0%/3.6%，同比-0.5pct./+0.6pct./+0.9pct.。對(duì)于資管板塊，4Q23單季度營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)虧損增加-159.81億元，全年累計(jì)虧損達(dá)-195.22億元，拖累OPAT增速達(dá)13.8%，公司公告系積極管理風(fēng)險(xiǎn)，主動(dòng)、審慎地計(jì)提撥備，并對(duì)部分項(xiàng)目進(jìn)行重估值，并預(yù)計(jì)2024年資管業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)壓力將減輕。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：核心主業(yè)OPAT表現(xiàn)穩(wěn)定，現(xiàn)金分紅略超預(yù)期。由于公司調(diào)整經(jīng)濟(jì)假設(shè)，我們測(cè)算當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023年靜態(tài)PEV為0.55倍，但估值可信度和穩(wěn)定性提升，維持“買入”評(píng)級(jí)。因年報(bào)披露和經(jīng)濟(jì)假設(shè)調(diào)整影響，我們下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，我們預(yù)計(jì)2024-26年歸母凈利潤(rùn)為1204、1541和1622億元（原預(yù)測(cè)為1496和1594億元，并新增26年預(yù)測(cè)），同比增速為40.5%、28.0%和5.2%，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：長(zhǎng)端利率持續(xù)下行，現(xiàn)金分紅比例低于預(yù)期