>> 廣發(fā)證券-廣發(fā)宏觀：美國核心通脹反彈的原因及后續(xù)趨勢-240411
| 上傳日期： |
2024/4/11 |
大小： |
759KB |
| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評級： |
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作者： |
郭磊,陳嘉荔 |
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2024年3月美國通脹數(shù)據(jù)略高于市場預(yù)期1。3月CPI同比增3.5%2，高于預(yù)期的3.4%及前值的3.2%。核心CPI同比增3.8%,高于預(yù)期的3.7%，持平于前值。從通脹廣度和通脹粘性來看，通脹亦有反復(fù)。3月克利夫蘭聯(lián)儲Trimmed Mean CPI為3.6%，前值3.5%，為連續(xù)17個月回落后首次回升；3月亞特蘭大聯(lián)儲粘性CPI同比4.5%，亦高于前值的4.4%。
3月CPI同比增3.5%，高于預(yù)期的3.4%及前值的3.2%。食品價格環(huán)比升0.1%，前值為0%；能源價格環(huán)比升1.1%，汽油價格回升為主要背景。
3月核心CPI同比增3.8%,高于預(yù)期的3.7%，持平于前值。其中，核心商品價格環(huán)比轉(zhuǎn)負；環(huán)比為-0.2%，前值0.1%。3月核心服務(wù)價格環(huán)比保持堅挺，3月環(huán)比0.5%，前值0.5%。
3月克利夫蘭聯(lián)儲Trimmed Mean CPI為3.6%，前值3.5%，為連續(xù)17個月回落后首次回升?？死蛱m聯(lián)儲Trimmed CPI剔除了價格變動高于第92個百分位和低于第8個百分位最極端的分項指標，若該指標回落較慢，則凸顯普遍的價格上漲趨勢。3月亞特蘭大聯(lián)儲粘性CPI同比4.5%，亦高于前值的4.4%；亞特蘭大聯(lián)儲粘性CPI統(tǒng)計了CPI籃子中，價格變化相對緩慢的項目的通脹率。該指標上升或者回落表明，通脹壓力持續(xù)時間較長或者較短。
而且和市場前期擔憂通脹的點并不一致的是，3月超預(yù)期反彈的并不是商品，而是超級核心通脹（剔除住房外的核心服務(wù)）。超級核心通脹環(huán)比為0.65%，前值0.47%。其中，醫(yī)療護理服務(wù)、汽車維修、汽車保險價格回升主要背景，環(huán)比分別為0.6%、1.7%和2.6%，前值分別為-0.1%、0.4%和0.9%。從細節(jié)上我們可以看到一些驅(qū)動因素，比如健康保健就業(yè)供需缺口仍然較大且持續(xù)擴大，3月為173萬人，2023年月均為107萬人，導(dǎo)致醫(yī)療人員薪資增速仍然偏高；維修工人供給緊缺導(dǎo)致其雇傭成本指數(shù)同比持續(xù)回升等。
具體來看，3月超級核心通脹環(huán)比0.65%，前值0.47%，其中，醫(yī)療護理服務(wù)和汽車保險價格回升會主要背景，環(huán)比分別為0.6%和2.6%，前值分別為-0.1%和0.9%。
第一，醫(yī)療護理方面，勞動力供需缺口較大導(dǎo)致薪資增速回落緩慢。自2023年7月以來，健康保健和社會救助部門勞動力供需缺口一直處于100萬人以上，2024年3月攀升至173萬人，較2023年月均107萬人顯著回升。就業(yè)需求上行節(jié)奏快于供給修復(fù)節(jié)奏為主要背景。從結(jié)果來看，美國雇傭成本指數(shù)（ECI）顯示，2023年4季度，美國醫(yī)院工作人員薪資增速同比仍位于5.2%高位，較疫情期間最高點5.9%僅小幅回落。此外，醫(yī)療護理人員薪資成本上行轉(zhuǎn)化到CPI醫(yī)療服務(wù)價格有一定滯后性，因此后續(xù)醫(yī)療護理服務(wù)價格增速可能在一段時間里保持韌性。
第二，汽車維修和保險價格環(huán)比亦顯著回彈，維修成本上升（維修工人工資）以及交通事故頻率上升提高索賠成本為主因。雇傭成本指數(shù)數(shù)據(jù)顯示，維修工人薪資成本同比在疫后總體保持上行走勢，2023年4季度為6%，為有歷史數(shù)據(jù)以來最高水平。
展望來看，移民人口快速上行會一定程度上緩解就業(yè)供需緊張的問題，但考慮到其滯后性，薪資增速回落速度可能較慢。CBO在1月發(fā)布的報告顯示，2021-2023年美國凈移民人數(shù)分別為117萬人、267萬人和330萬人，相較于疫情前年均92萬人顯著上行。移民一則從總量上看對沖了因疫情導(dǎo)致的自然人口增長下降，助推了供需缺口彌合。二則從結(jié)構(gòu)上看，為美國補充了更多中低收入就業(yè)供給，如健康保健業(yè)，恰好彌補了這些行業(yè)較大的就業(yè)供需缺口。CBO數(shù)據(jù)顯示，2019-2023年，沒有大學(xué)學(xué)歷的移民就業(yè)人數(shù)從1664萬人上升至1835萬人。此外，Census Bureau數(shù)據(jù)顯示，非本國出身且非美國公民的人口中，從事健康保健和社會救助、休閑酒店和食品服務(wù)、零售的占比達到49%，匹配這些行業(yè)偏強的就業(yè)需求。
但往深層次看，就業(yè)市場和服務(wù)業(yè)的韌性仍是一個重要背景，它可能和財政擴張紅利的退出粘性有一定關(guān)系。2023年我們曾提出美國經(jīng)濟的三線索框架：財政擴張紅利、制造業(yè)周期、再工業(yè)化。其中財政擴張紅利在疫情期間補貼了居民和企業(yè)部門，助推了經(jīng)濟著陸；疫后財政紅利邏輯上會逐年消退，從而就業(yè)市場逐步松動，薪資增速和服務(wù)業(yè)韌性逐漸下來。但這一過程目前來看粘性超預(yù)期。一方面，截至2024年2月，2024財年月度財政支出（12個月移動平均）規(guī)模持續(xù)擴大；另一方面，2月初美國國會預(yù)算辦公室（CBO）預(yù)測2024年美國赤字占GDP的比例為5.6%，僅略低于2023年；2025年增至6.1%，2027年和2028年緩慢縮減至5.2%，均顯著高于歷史中樞水平。高財政赤字率對名義增長形成額外支撐；美國長端利率中樞較高，與市場對于財政擴張長期化的預(yù)期亦有一定關(guān)系。
美國服務(wù)業(yè)韌性的背后，可能和財政擴張紅利退出粘性有一定關(guān)系。2020-2022年，財政赤字大規(guī)模擴張支持居民和企業(yè)資產(chǎn)負債表，進而傳導(dǎo)至居民消費、企業(yè)盈利快速修復(fù)，支撐就業(yè)市場需求保持偏強狀態(tài)。
疫后財政紅利邏輯上會逐年消退，從而就業(yè)市場逐步松動，薪資增速和服務(wù)業(yè)韌性逐漸下來。但這一過程目前來看粘性超預(yù)期。一是，2023年財政赤字超預(yù)期擴張，赤
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