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營收、利潤維持雙位數(shù)增長，整體經(jīng)營穩(wěn)健。公司2024Q1實現(xiàn)營收54.85億/+12.37%，歸母凈利潤3.80億/+13.87%，扣非歸母凈利潤3.28億/+11.10%。Q1公司各業(yè)務穩(wěn)步推進，傳統(tǒng)核心產(chǎn)品增長環(huán)比提速，調(diào)結(jié)構(gòu)、擴品類驅(qū)動毛利率小幅提升，盈利穩(wěn)健彰顯韌性。
　　傳統(tǒng)核心業(yè)務向好趨勢延續(xù)，毛利率表現(xiàn)強勢。分產(chǎn)品看，2024Q1書寫工具實現(xiàn)收入5.6億/+15.7%，毛利率同比+3.3pct至43.8%；學生文具收入8.5億/+17.1%，毛利率同比+1.0pct至34.7%；辦公文具增長相對較弱，Q1收入9.0億/+6.4%，毛利率同比-0.7pct至27.5%。公司持續(xù)推動產(chǎn)品優(yōu)化，提高單款上柜率，聚焦經(jīng)典暢銷一盤貨推廣，核心產(chǎn)品營收、毛利率實現(xiàn)雙增；線下終端單店提質(zhì)升級，線上以多店鋪與旗艦店精細化運營，Q1晨光科技收入同比+32.7%至2.5億，維持靚麗增長。
　　科力普短期增速放緩，零售大店增長較快。2024Q1科力普收入29.5億/+11.6%，毛利率同比-0.01pct至7.23%，判斷主要系受大環(huán)境影響增速有所放緩，公司辦公直銷業(yè)務以辦公一站式采購為基礎，繼續(xù)拓展MRO、營銷禮品和員工福利，新老客戶持續(xù)拓展，預計短期擾動不改長期向好趨勢。
　　2024Q1九木&生活館合計收入3.7億/+23.5%，其中九木實現(xiàn)收入3.5億/+25.1%，利潤端預計仍實現(xiàn)微盈利，期待后續(xù)凈利率繼續(xù)向上爬坡，截至2024Q1末，公司在全國擁有678家零售大店，其中九木639家（直營435家/加盟204家），作為橋頭堡定位的零售大店有望持續(xù)輸出零售能力。
　　控費較好，毛利率小幅提升。2024Q1毛利率同比+0.5pct至20.2%，預計主要系調(diào)結(jié)構(gòu)擴品類、聚焦經(jīng)典暢銷品策略等帶來的結(jié)構(gòu)性提升；費用端，Q1期間費用率同比+0.2pct至12.0%，其中銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別為7.4%/3.9%/0.9%/-0.3%，同比+0.4pct/-0.02pct/-0.1pct/-0.1pct，費用控制優(yōu)異；Q1凈利率同比-0.1pct至7.4%，整體維持穩(wěn)定水平。
　　風險提示：新渠道開拓不及預期，新業(yè)務盈利不及預期，雙減政策影響。
　　投資建議：調(diào)整盈利預測，維持“買入”評級
　　看好核心業(yè)務穩(wěn)健增長，辦公直銷與零售大店快速發(fā)展，一體兩翼布局深化，盈利能力隨著高端化與規(guī)模效應穩(wěn)步提升?？紤]低凈利率的業(yè)務占比提升，調(diào)整盈利預測，預計2024-2026年歸母凈利潤分別為18.2/21.5/24.9億（前值18.5/21.9/25.3億），同比+19%/18%/16%，攤薄EPS=1.96/2.32/2.69元，對應PE=17/15/13x，維持“買入”評級。