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23年收入/歸母凈利同比+0.6%/-36.4%，維持“增持”評(píng)級(jí)
　　三維股份23年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收38.95億元（yoy+0.6%），歸母凈利1.48億元（yoy-36.4%），其中Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.35億元（yoy+1.68%），歸母凈利-944.24萬(wàn)元（yoy-109.23%）?？紤]到公司BDO業(yè)務(wù)23年10月初步試生產(chǎn)，預(yù)期產(chǎn)能爬坡尚需時(shí)間，我們調(diào)整公司24-26年EPS分別為0.35/0.52/0.60元（前值24-25年0.55/0.73元）。24年橡膠帶/軌交/BDO業(yè)務(wù)歸母凈利0.16/1.42/2億元，可比公司24年Wind一致預(yù)期均值11xPE/59.5xPE/0.9xPEG，考慮公司BDO業(yè)務(wù)成長(zhǎng)潛力較大（預(yù)計(jì)公司BDO業(yè)務(wù)25-27凈利復(fù)合增速21.7%），給予11xPE/59.5xPE/2xPEG，目標(biāo)價(jià)16.76元（前值20.2元），維持“增持”。
　　BDO產(chǎn)能尚在爬坡，短周期對(duì)綜合毛利率有一定拖累
　　23年公司橡膠/軌交/聚酯纖維/BDO及衍生品收入13.6/3.8/18.1/1.3億元，同比-0.5%/-2.7%/-4.3%/-，23年8月，公司電石生產(chǎn)線實(shí)現(xiàn)試生產(chǎn)；23年10-11月，BDO兩套生產(chǎn)線陸續(xù)開(kāi)始試生產(chǎn)；截止23年底，試產(chǎn)的電石和BDO產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn)1.28億元營(yíng)業(yè)收入。23年毛利率13.47%，同比+1.61pct，其中橡膠/軌交/聚酯纖維毛利率25.0%/34.6%/-0.6%/-10.4%，同比+6.2pct/+3.1pct/-0.7pct/-，BDO產(chǎn)能尚在爬坡過(guò)程中，導(dǎo)致短期仍虧損。23Q4毛利率為11.14%，同/環(huán)比-2.27/-2.18pct。
　　23年期間費(fèi)率略有提升，經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金同比向好
　　23年期間費(fèi)用率8.82%，同比+1.53pct，銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率1.17%/3.34%/1.35%/2.96%，同比+0.10pct/+0.39pct/+0.31pct/+0.74pct。23年歸母/扣非歸母凈利率為3.8%/3.6%，同比-2.2/-2.0pct；23Q4為-0.9%/-0.9%，同比-10.9/-10.5pct。23年末有息負(fù)債率/資產(chǎn)負(fù)債率分別為65.9%/47.6%，同比+11.2/+7.3pct。23年經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流3.08億元，同比+38.60%；23Q4經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流-0.11億元，同比-106.47%。
　　24Q1收入/歸母凈利同比+41.8%/-34.2%，擬投資蘭炭及尾氣綜合利用項(xiàng)目
　　24Q1實(shí)現(xiàn)收入11.76億元，同比+41.77%；歸母凈利潤(rùn)0.26億元，同比-34.20%。盈利能力方面，24Q1毛利率/歸母凈利率10.39%/2.23%，同比-5.67pct/-2.57pct。24Q1期間費(fèi)用率6.66%，同比-4.98pct，24Q1經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流-0.09億元，同比-0.14億元?？毓蓪O公司千屹能源擬投資15.8萬(wàn)元建設(shè)蘭炭及蘭炭尾氣和電石尾氣綜合利用項(xiàng)目一期，建設(shè)內(nèi)容包括100萬(wàn)噸/年蘭炭、6億方/年氫氣、25萬(wàn)噸甲醇，提升公司整體產(chǎn)業(yè)規(guī)模，符合公司戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃，將進(jìn)一步提升公司營(yíng)收和盈利能力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：BDO產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期；軌交業(yè)務(wù)拓展受阻；原料大幅漲價(jià)。