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事件：公司發(fā)布2023年年報(bào)。2023年公司營業(yè)收入245.6億，同比下降4.1%，歸母凈利潤56.3億，同比下降9.2%，扣非歸母凈利潤53.9億，同比下降9.6%。單季度，23Q4營業(yè)收入59.1億，同比下降9.3%，歸母凈利潤12.98億，同比下降15.2%，扣非歸母凈利潤12.43億，同比下降15.4%，收入與利潤低于預(yù)期。分紅方案為每10股派發(fā)6.6元，占23年歸母凈利潤比重為65.1%。2024年公司計(jì)劃營業(yè)收入目標(biāo)275.1億，歸母凈利潤目標(biāo)62.3億，測算收入與利潤分別同比增長約12%與10.7%。
　　公司發(fā)布24年一季報(bào)，24Q1公司營業(yè)收入76.9億，同比增長10.2%，歸母凈利潤19.2億，同比增長11.9%，扣非歸母凈利潤18.6億，同比增長13.3%，我們在前瞻中預(yù)測24Q1公司收入與利潤分別同比增長8%與12%，收入與利潤符合預(yù)期。
　　投資評級與估值：考慮到需求弱復(fù)蘇，下調(diào)2024-25年盈利預(yù)測，新增2026年，預(yù)計(jì)2024-26年歸母凈利潤分別為62.3億、70億、77.8億（前次2024-25年72.0億、84.9億），分別同比增長11%、12%、11%，最新收盤價對應(yīng)2024-26年P(guān)E分別為35x、31x、28x，維持增持評級。中期看，公司已捋清餐飲行業(yè)發(fā)展變化，著手推進(jìn)改革調(diào)整，有望完善餐飲客戶與渠道類型。長期看，公司擁有市場化的機(jī)制、全國化的渠道網(wǎng)絡(luò)與品牌形象，可通過擴(kuò)充品類維持長期增長態(tài)勢。在改革調(diào)整落地后，看好公司重回穩(wěn)定成長通道，建議把握股價回調(diào)帶來的中長期機(jī)會。
　　 23年調(diào)整去庫存，24年輕裝上陣。根據(jù)23年年報(bào)，23Q4公司收入同比下降，主要系公司主動控貨消化渠道庫存，預(yù)計(jì)23年末降至良性水平。分品類看，2023年公司醬油、調(diào)味醬、蠔油分別收入126.4億、24.3億、42.5億，分別同比-8.8%、-6.1%、-3.7%，其中銷量分別同比下降8.2%、0.4%、1.9%；價格分別同比下降0.7%、5.7%、1.9%，預(yù)計(jì)銷量主要受去庫存影響，而單價主要受年度促銷折讓力度影響。分區(qū)域看，23年公司東/南/中/北/西部的收入分別同比下降-7.3%/-2.2%/-4.2%/-4.8%/-0.7%。渠道方面，2023年末公司經(jīng)銷商為6591家，全年凈減少581家。
　　根據(jù)24年一季報(bào)，分品類看，24Q1公司醬油、調(diào)味醬、蠔油分別收入40.9億、8.0億、12.8億，分別同比+10.1%、+6.4%、+9.6%。分區(qū)域看，24Q1公司東/南/中/北/西部的收入分別同比+10.3%/+21.8%/+10.2% /+6.5%/+10.1%。渠道方面，24Q1公司經(jīng)銷商凈減少85家至6506家
　　24Q1盈利能力同比環(huán)比均改善。根據(jù)23年年報(bào)，2023公司毛利率為34.7%，同比下降1pct，預(yù)計(jì)主要系促銷折讓影響。費(fèi)用方面，2023年銷售費(fèi)用為13.1億（-5.2%yoy），其中廣告費(fèi)用與人工費(fèi)用分別同比-47.7%與+5.8%。2023年公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為5.3%/2.1%/2.9%/-2.4%，分別同比變化-0.1/+0.4/-0.02/+0.5pct。受毛利率影響，2023公司歸母凈利率為22.9%，同比下降1.3pct。
　　根據(jù)24年一季報(bào)，24Q1公司毛利率為37.3%，同比增長0.4pct。費(fèi)用方面，24Q1公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為5.5%/1.6%/2.4%/-1.3%，分別同比變化+0.3/持平/-0.4/+0.2pct。綜上，24Q1公司歸母凈利率為24.9%，同比增長0.4pct。
　　股價表現(xiàn)的催化劑：產(chǎn)品提價、新品類布局和放量
　　核心假設(shè)風(fēng)險：行業(yè)競爭加劇、成本上漲超預(yù)期、食品安全問題