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公司于2024年4月25日公布2023年年報(bào)&2024年一季報(bào)，2023年?duì)I收同增16.55%至45.45億元，歸母凈利潤(rùn)同增316.76%至2.98億元。2024Q1營(yíng)收同降1.24%至11.53億元，歸母凈利潤(rùn)同增13.19%至1.16億元，維持買入評(píng)級(jí)。
　　支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
　　TW、VG持續(xù)提效，云錦增長(zhǎng)亮眼。2023年公司營(yíng)收同增16.55%至45.45億元，歸母凈利潤(rùn)同增316.76%至2.98億元，扣非凈利潤(rùn)同增478.23%至2.70億元，保持快速增長(zhǎng)。分品牌看，TW全年收入達(dá)到35.07億元，同比增長(zhǎng)16.68%，期間TW從人群和場(chǎng)景兩方面擴(kuò)充面向新中產(chǎn)人群的產(chǎn)品線。同時(shí)，針對(duì)休閑通勤場(chǎng)景的差異化需求開(kāi)發(fā)新商品系列，給顧客提供“成套穿搭、跨場(chǎng)景穿搭”的解決方案。公司為促進(jìn)加盟渠道擴(kuò)張推行“直營(yíng)轉(zhuǎn)加盟”策略，截至24Q1末TW直營(yíng)渠道為848家，較23年初減少227家；加盟渠道為241家，較23年初增加94家，加盟渠道占比提升。VG全年?duì)I收為9.63億元，同增12.37%，VG品牌24Q1末渠道數(shù)量為188家，較23年初減少19家，VG品牌23年平均月店效為32.39萬(wàn)元，同增13.59%，經(jīng)營(yíng)持續(xù)提效。云錦全年實(shí)現(xiàn)收入4964萬(wàn)元，同增120.42%，云錦推行門店零售業(yè)務(wù)變革，提升線下渠道業(yè)績(jī)，同時(shí)線上業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)突破。分渠道看，線上方面，公司全年線上收入為17.37億元，同增15.02%，線下收入為27.82億元，同比增長(zhǎng)17.16%。
　　 24Q1天氣影響流水，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量維持提升趨勢(shì)。2024Q1營(yíng)收同降1.24%至11.53億元，歸母凈利潤(rùn)同增13.19%至1.16億元。其中TW/VG/云錦營(yíng)收分別為9.18/2.04/0.23億元，同比+0.31%/-14.22%/+165.58%。年初天氣較冷對(duì)春裝銷售形成一定影響，但公司聚焦經(jīng)營(yíng)質(zhì)量提升，TW/VG直營(yíng)老店月平均店效同增1.14%/5.84%，云錦維持高增趨勢(shì)，有望打造公司第三成長(zhǎng)曲線。
　　運(yùn)營(yíng)提效推動(dòng)盈利水平提升，財(cái)務(wù)費(fèi)用負(fù)擔(dān)進(jìn)一步減輕。23全年/24Q1毛利率同比0.0/+0.82pct至69.20%/70.20%，毛利率在公司加盟占比提升背景下仍保持優(yōu)化，體現(xiàn)出公司渠道提效的良好效果。公司費(fèi)用率基本平穩(wěn)，23全年/24Q1財(cái)務(wù)費(fèi)用率同降2.04/1.03pct至2.03%/1.43%，財(cái)務(wù)成本壓力進(jìn)一步減小，23全年/24Q1凈利率同增4.72/1.28pct至6.55%/10.07%，24Q1存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比下降38天至230天。Q1經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~為2.68億元，同比增長(zhǎng)30.07%，存貨、現(xiàn)金流情況良好。
　　雙品牌全渠道協(xié)同發(fā)展，負(fù)債優(yōu)化釋放利潤(rùn)彈性，未來(lái)穩(wěn)健增長(zhǎng)可期。公司多品牌全渠道發(fā)展良好，TW品牌立足IP優(yōu)勢(shì)，線上精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，線下零售渠道持續(xù)變革，進(jìn)一步優(yōu)化直營(yíng)與加盟渠道結(jié)構(gòu)，打造旗艦店和品牌集合店。同時(shí)，借助新零售賦能購(gòu)物中心，提升線下零售力。VG品牌重視自主研發(fā)，單店質(zhì)量較高，線上線下渠道拓展空間較大。公司通過(guò)債務(wù)重組、主業(yè)經(jīng)營(yíng)及資本市場(chǎng)融資等方式降低資產(chǎn)負(fù)債率，提升盈利能力。
　　估值
　　當(dāng)前股本下，考慮到內(nèi)需恢復(fù)仍有不確定性，我們下調(diào)2025年EPS，預(yù)計(jì)公司2024-2026年EPS分別為1.07/1.24/1.39元，對(duì)應(yīng)市盈率為10/8/7倍。維持買入評(píng)級(jí)。
　　評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
　　行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、線下渠道拓展不及預(yù)期、商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)