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事件：公司發(fā)布《2024年第一季度報(bào)告》。公司2024年Q1實(shí)現(xiàn)營收230.8億元，同比-0.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤11.8億元，同比-29.1%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤1.9億元，同比-84.3%。組件價(jià)格持續(xù)下跌導(dǎo)致公司利潤收窄，一體化廠商迎來業(yè)績底部區(qū)間，高效N型產(chǎn)能結(jié)構(gòu)優(yōu)勢保障公司在價(jià)格底部仍具備較強(qiáng)盈利能力。
　　組件維持高量出貨，N型先進(jìn)一體化產(chǎn)能構(gòu)建優(yōu)勢壁壘。公司2023年超額完成組件出貨目標(biāo)，根據(jù)Infolink數(shù)據(jù)，晶科實(shí)現(xiàn)全年組件出貨行業(yè)領(lǐng)先。截至2023年末，公司單晶硅片、電池、組件產(chǎn)能分別將達(dá)到85GW、90GW和110GW，其中N型產(chǎn)能占比將超過75%，N型產(chǎn)能規(guī)模行業(yè)領(lǐng)先。分地區(qū)看，公司在各區(qū)域出貨量增長較為均衡，出貨主要集中在中國、歐洲和亞太市場。同時(shí)拉美、中東為代表的新興市場持續(xù)發(fā)力，北美市場不斷改善。進(jìn)入2024年后，光伏行業(yè)普遍進(jìn)入業(yè)績底部區(qū)間，公司進(jìn)一步完善一體化布局從而降低制造成本，在組件價(jià)格見底時(shí)仍有望保持盈利。
　　高效TOPCon電池量產(chǎn)效率展望27%+，先進(jìn)產(chǎn)能保障盈利空間。2023年10月31日，公司182N型高效單晶硅電池（TOPCon）轉(zhuǎn)化效率經(jīng)國家光伏產(chǎn)業(yè)計(jì)量測試中心第三方測試認(rèn)證，全面積電池轉(zhuǎn)化效率達(dá)到26.89%。公司大力布局的TOPCon技術(shù)路線目前已在行業(yè)內(nèi)占據(jù)主流，預(yù)計(jì)到2025年前后，通過生產(chǎn)優(yōu)化、材料優(yōu)化，同步進(jìn)行下一代技術(shù)儲(chǔ)備并結(jié)合新技術(shù)升級，N型TOPCon電池的量產(chǎn)轉(zhuǎn)化效率將達(dá)到27%-27.5%，進(jìn)一步通過提升效率來降低光伏發(fā)電的度電成本。當(dāng)前，光伏產(chǎn)業(yè)鏈的主要矛盾依然在供需，N型TOPCon作為先進(jìn)產(chǎn)能逐步落地的同時(shí)，也在同步通過持續(xù)的效率突破迭代自身，形成了先進(jìn)高效TOPCon電池對低效TOPCon電池的內(nèi)部迭代。因此，我們持續(xù)看好公司在高效TOPCon電池上的研發(fā)進(jìn)展。
　　高溢價(jià)市場優(yōu)先，布局海外獲得超額收益。當(dāng)前對于一體化組件廠來說，“N型結(jié)構(gòu)”和“海外占比”是維持產(chǎn)能競爭力的關(guān)鍵。晶科能源持續(xù)拓展先進(jìn)產(chǎn)能及海外布局，擁有行業(yè)領(lǐng)先的12GW海外一體化產(chǎn)能及原料供應(yīng)體系，當(dāng)前對美國市場供應(yīng)較為穩(wěn)定。美國市場簽單價(jià)格相較其他區(qū)域市場優(yōu)勢明顯，目前公司在美簽單價(jià)格較為穩(wěn)定，訂單可見度較高，通過持續(xù)布局高溢價(jià)海外市場有望獲得超額收益。
　　盈利預(yù)測與投資建議。受組件價(jià)格持續(xù)下行以及該行業(yè)延后確認(rèn)收入的屬性影響，我們下調(diào)了公司在2024-2026年的盈利預(yù)期，判斷公司三年內(nèi)盈利為76.34/99.15/109.91億元，對應(yīng)PE為9.9x/7.6x/6.9x，維持“增持”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：光伏新增裝機(jī)需求不足，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格走勢不及預(yù)期。