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2023年收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，盈利能力大幅改善
　　上聲電子2023年?duì)I收23.3億元（yoy+31.5%），2023年毛利率為25.5%（yoy+5.2pct），歸母凈利潤(rùn)1.6億元（yoy+82.4%），主要系揚(yáng)聲器業(yè)務(wù)收入增速同比提升12.5pct至33.8%/毛利率提升7.6pct至28.1%。1Q24收入6.0億元（yoy+32.0%），歸母凈利潤(rùn)0.6億元（yoy+95.4%），歸母凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)主要系毛利率改善以及收到政府補(bǔ)助提升。我們看好公司受益座艙聲學(xué)配置升級(jí)，有望跟隨新勢(shì)力大客戶放量節(jié)奏釋放業(yè)績(jī)。我們預(yù)計(jì)公司24/25/26年收入為30.5/38.0/45.2億元，歸母凈利潤(rùn)為2.6/3.4/4.2億元。給予24年23XPE（考慮到公司系純聲學(xué)零部件供應(yīng)商，可比公司多為平臺(tái)型公司，給予25%估值折價(jià)），維持“買入”，目標(biāo)價(jià)37.95元。
　　2023年回顧：收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，毛利率持續(xù)修復(fù)
　　分業(yè)務(wù)看：（1）車載揚(yáng)聲器收入18.5億元，同比增長(zhǎng)33.8%，毛利率28.1%（yoy+7.6pct）；（2）車載功放收入3.6億元，同比增長(zhǎng)34.5%，毛利率15.6%(yoy-0.1pct)；（3）AVAS收入0.9億元，同比增長(zhǎng)51.0%，毛利率16.3%（yoy+1.87pct）。我們看到公司2023年揚(yáng)聲器毛利率大幅改善，超出我們預(yù)期的25%，主要受益于ASP（yoy+13%）提升、原材料成本的快速下降以及海外OEM的價(jià)格補(bǔ)償?shù)?；但功放業(yè)務(wù)毛利率暫無明顯提升。23年公司由于匯兌收入減少、信用和資產(chǎn)減值損失增加影響凈利潤(rùn)近3000萬，最終公司錄得凈利率6.8%，yoy+1.9pct。
　　1Q24&24展望：1Q24歸母凈利潤(rùn)高增，關(guān)注24年功放業(yè)務(wù)成長(zhǎng)
　　1Q24公司收入6.0億元（yoy+32.0%），毛利率為24.7%，同比+1.3pct，環(huán)比-3.2pct，歸母凈利潤(rùn)0.6億元(yoy+95.4%)。除此之外，公司1Q24獲得政府補(bǔ)助1,944萬元貢獻(xiàn)較大歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)。展望2024年，我們看好：（1）隨著公司募投產(chǎn)能持續(xù)落地以及原材料把控和自動(dòng)化推進(jìn)，整體揚(yáng)聲器的市占率和毛利率水平持續(xù)提升。（2）理想、華為、蔚來、小米等新勢(shì)力客戶增長(zhǎng)和定點(diǎn)有望給公司貢獻(xiàn)較好增長(zhǎng)，特別是功放業(yè)務(wù)，我們預(yù)計(jì)24年功放銷量有望達(dá)到80萬臺(tái)，同比增長(zhǎng)85%。
　　目標(biāo)價(jià)37.95元，維持買入評(píng)級(jí)
　　我們看好公司作為座艙聲學(xué)主要公司，受益智能化的發(fā)展實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)?？紤]到行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)因素以及功放收入占比提升，我們預(yù)計(jì)24/25/26E毛利率為25.0/25.1/25.2%，略低于23年的25.5%。我們給予24/25/26E公司EPS1.65/2.12/2.63元，對(duì)應(yīng)2024E目前PE為17.7X。我們給予公司目標(biāo)價(jià)37.95元，維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游客戶銷量不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致訂單和毛利率不及預(yù)期。