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事件
　　公司發(fā)布2023年年報(bào)、2024年一季報(bào)，2023年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)202.54/45.89/44.95億元，同比+21.18%/+46.01%/+46.59%。公司2023年每10股派發(fā)45元、分紅率為51.83%，同比提升1.4個(gè)百分點(diǎn)。2023年公司順利突破200億，收入利潤(rùn)雙超年度經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。2024年Q1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)82.86/20.66/20.5億元，同比+25.85%/+31.61%/+32.67%，收入/利潤(rùn)在前期市場(chǎng)較高的預(yù)期下仍略超預(yù)期，實(shí)現(xiàn)開(kāi)門(mén)紅。
　　投資要點(diǎn)
　　2023年年份原漿系列穩(wěn)定增長(zhǎng)下毛利率持續(xù)提升，稅金、銷(xiāo)售費(fèi)用率改善帶動(dòng)利潤(rùn)率提升。2023年，公司毛利率/歸母凈利率為79.07%/22.66%，同比+1.9/+3.85pct；稅金/銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為15.06%/26.84%/6.75%/0.35%/-0.8%，同比-1.84/-1.09/-0.23/+0.01/+0.49pct。23全年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收現(xiàn)207.97億元，同比+19.88%；經(jīng)現(xiàn)凈額44.96億元，同比+13.88億元；年末合同負(fù)債14.01億元，同比+5.74億元，環(huán)比-19.14億元（去年同口徑環(huán)比-29.36億元）。
　　公司23年單Q4稅金、銷(xiāo)售費(fèi)用率減少下利潤(rùn)率提升顯著。實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母/扣非凈利潤(rùn)43.01/7.77/7.52億元，同比+8.92%/+49.2%/+53.98%。23Q4公司毛利率/歸母凈利率為79.17%/18.06%，分別同比-0.46/+4.87pct；稅金/銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為17.6%/24.96%/11.5%/0.59%/0.04%，同比-4.27/-1.48/0.55/0.21/-0.01pct。單四季度實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收現(xiàn)34.47億元，同比+2.71%，經(jīng)現(xiàn)凈額-12.23億元，同比+7.31億元。
　　2023年年份原漿系列產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)提升帶動(dòng)毛利率增長(zhǎng)，我們估計(jì)古16/古8/古20分別在40%+/30%/20%的增速區(qū)間表現(xiàn)較好。商務(wù)需求相對(duì)疲軟下，古20保持戰(zhàn)略定力繼續(xù)培育市場(chǎng)氛圍，古16打開(kāi)省會(huì)/地級(jí)市宴席/家庭消費(fèi)場(chǎng)景，承擔(dān)更多增長(zhǎng)任務(wù)。行業(yè)性的200元價(jià)格帶擴(kuò)容下，北方市場(chǎng)的古7/省內(nèi)及其他南方市場(chǎng)的古8較好承接此價(jià)格帶需求，保持放量態(tài)勢(shì)。古5等性價(jià)比選手保持穩(wěn)定增長(zhǎng)、點(diǎn)狀市場(chǎng)爆量，古5在省外原先空白市場(chǎng)相繼導(dǎo)入、省外市場(chǎng)的產(chǎn)品矩陣價(jià)格帶進(jìn)一步補(bǔ)齊。分系列看，2023年年份原漿/古井貢酒/黃鶴樓及其他分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收154.17/20.16/22.06億元，同比+27.34%/+7.56%/+0.87%；毛利率分別為85.65%/58.27%/67.63%，同比+1.14/-1.45/+2.55pct。分渠道，公司23H1線上/線下分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.29/195.24億元，同比+19.48%/+21.25%；毛利率分別為74.11%/79.25%，同比-2.93/+2.08pct。核心市場(chǎng)增速穩(wěn)健，更遠(yuǎn)的市場(chǎng)消費(fèi)氛圍起勢(shì)、增速高于華中地區(qū)，華北/華中/華南/國(guó)際分別營(yíng)收18.43/171.07/12.83/0.21億元，同比+39.01%/+19.17%/+26.89%/-3.74%，四個(gè)區(qū)域的經(jīng)銷(xiāo)商同比+92/+63/+82/+5個(gè)。費(fèi)用結(jié)構(gòu)看，費(fèi)用投放和使用更加以效率提升為導(dǎo)向：2023年廣告費(fèi)10%+增長(zhǎng)、延續(xù)這幾年穩(wěn)步態(tài)勢(shì)（結(jié)構(gòu)調(diào)整，電視渠道投放-38.34%、線下+91%、線上+5%）。職工薪酬+31%/差旅+32%與銷(xiāo)售人員增加/省外遠(yuǎn)距離市場(chǎng)表現(xiàn)更好對(duì)應(yīng)；綜合促銷(xiāo)費(fèi)+15.16%延續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng)、體現(xiàn)在渠道端的費(fèi)用投放結(jié)構(gòu)上的改變（隨量費(fèi)用占比減少）。
　　24年春節(jié)銷(xiāo)售費(fèi)用效率進(jìn)一步提升+結(jié)構(gòu)提升，利潤(rùn)繼續(xù)釋放，實(shí)現(xiàn)開(kāi)門(mén)紅。24Q1，公司毛利率/歸母凈利率為80.35%/24.93%，同比+0.68/+1.09pct；稅金/銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為15.04%/27.18%/4.79%/0.18%/-0.83%，同比+0.57/-1.66/-0.68/-0.01/+0.5pct。24Q1公司實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收現(xiàn)83.67億元，同比7.88%；經(jīng)現(xiàn)凈額24.54億元，同比-6.25億元；24Q1末合同負(fù)債46.17億元，同比-1.28億元，環(huán)比+32.16億元（去年同口徑環(huán)比+39.18億元）。2024年開(kāi)年勢(shì)能充沛，我們估計(jì)Q1古16/古8/古7保持勢(shì)能，古20不同市場(chǎng)不同應(yīng)對(duì)，部分去庫(kù)存/部分做增量，從節(jié)后庫(kù)存/批價(jià)看，壓力緩解，整體延續(xù)去年穩(wěn)健態(tài)勢(shì)。
　　省內(nèi)市場(chǎng)有望繼續(xù)受益經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶動(dòng)的需求增長(zhǎng)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)穩(wěn)步提升；省外市場(chǎng)次高端短期波動(dòng)后公司持續(xù)完善產(chǎn)品矩陣，全國(guó)化空間仍然廣闊。從消費(fèi)需求看，安徽省內(nèi)白酒市場(chǎng)受益地方核心支柱產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，消費(fèi)需求有望持續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng)，同時(shí)各消費(fèi)層級(jí)升級(jí)有望延續(xù)。分產(chǎn)品看，省內(nèi)200左右價(jià)格區(qū)間有望繼續(xù)承接中低線城市大眾消費(fèi)以及鄉(xiāng)縣市場(chǎng)商務(wù)、禮贈(zèng)、宴席等需求升級(jí)，保持較高增速；同時(shí)300元以上古16在核心城市有效承接宴席升級(jí)/商務(wù)宴請(qǐng)恢復(fù)，今年預(yù)計(jì)保持較高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)；500元左右，古20布局全國(guó)化，全年預(yù)計(jì)以高質(zhì)量增長(zhǎng)為主，增速預(yù)期平穩(wěn)。公司200億后開(kāi)啟邁向300億的新征程，后續(xù)規(guī)劃仍然積極，繼續(xù)看好公司未來(lái)發(fā)展。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　200億規(guī)模后，2024年公司財(cái)務(wù)預(yù)算指標(biāo)規(guī)劃穩(wěn)?。?4年計(jì)劃營(yíng)收244.50億，同比+20.72%；利潤(rùn)總額79.50億，同比+25.55%，并明確提出沖向300億、再創(chuàng)新輝煌。我們小幅上調(diào)公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2024-2026年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收247.33/301.16/347.28億元（24-25年前值為249.11/298.39億元），同比增長(zhǎng)22.12%/21.76%/15.31%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)58.44/74.08/88.37億元(24-25年前值為55.78/71.14億元)，同比增長(zhǎng)27.35%/26.76%/19.