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事件：公司發(fā)布2023年年報(bào)及2024年一季報(bào)。1）2023年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收202.5億元，同比+21.2%，歸母凈利45.9億元，同比+46.0%。2）2024Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收82.9億元，同比+25.9%；歸母凈利20.7億元，同比+31.6%。
　　順利跨越200億，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)。公司2023年充分享受省內(nèi)發(fā)展紅利，實(shí)現(xiàn)200億營(yíng)收目標(biāo)。分產(chǎn)品看，2023年年份原漿/古井貢酒/黃鶴樓及其他分別實(shí)現(xiàn)收入154.17/ 20.16/22.06億元，同比+27.34%/+7.56%/+0.87%。其中由于古8及以上價(jià)格帶增速領(lǐng)先，年份原漿系列量?jī)r(jià)齊升，銷量+20.63%/噸價(jià)+5.56%。24Q1古16及以上產(chǎn)品延續(xù)高增，古8以下產(chǎn)品發(fā)力，順利實(shí)現(xiàn)開(kāi)門紅。期末公司合同負(fù)債46.2億元，環(huán)比增加32.2億元，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量?jī)?yōu)秀。
　　省內(nèi)延續(xù)高增，省外全國(guó)化進(jìn)展順利。分區(qū)域看，2023年公司華北/華南/華中/國(guó)際收入分別同比+39.01%/+19.17%/+26.87%/ -3.74%至18.42/171.07/12.83/0.21億元，華北增速領(lǐng)先。公司省外繼續(xù)堅(jiān)持高舉高打，錨定“全國(guó)化、次高端”戰(zhàn)略，持續(xù)深化“三通工程”，今年省外有望實(shí)現(xiàn)新突破。
　　利潤(rùn)維持較高彈性，利潤(rùn)率提升邏輯持續(xù)兌現(xiàn)。受益產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)，公司2023/2024Q1毛利率分別提升1.9/0.7pct至23.3%/25.7%。銷售費(fèi)率優(yōu)化明顯，2023A/2024Q1分別同比-1.1/1.7pct至26.8%/27.2%，主要系公司調(diào)整費(fèi)用結(jié)構(gòu)提升費(fèi)投效率，我們預(yù)計(jì)今年銷售費(fèi)率仍有優(yōu)化空間，看好全年凈利率提升1-2pct。
　　投資建議：
　　公司明確2024年計(jì)劃實(shí)現(xiàn)營(yíng)收244.50億元，同+20.72%；利潤(rùn)總額79.50億元，同+25.55%。我們認(rèn)為公司今年省內(nèi)省外雙輪驅(qū)動(dòng)，省內(nèi)年份原漿系列全面發(fā)力，省外預(yù)計(jì)也有新突破。利潤(rùn)端在規(guī)模效應(yīng)+費(fèi)用效率提升下有望繼續(xù)釋放彈性。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年凈利潤(rùn)為59.98/74.80/91.27億，同比+30.7%/+24.7%/22.0%；對(duì)應(yīng)PE為23X/19X/15X；維持買入-A投資評(píng)級(jí)，給予6個(gè)月目標(biāo)價(jià)300元/股，對(duì)應(yīng)2024年估值26X。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求復(fù)蘇不及預(yù)期，競(jìng)爭(zhēng)格局惡化，全國(guó)化拓展不及預(yù)期。