>> 浦銀國際-青島啤酒(600600)銷量持續(xù)面臨挑戰(zhàn)，結(jié)構(gòu)升級趨勢放緩-240506
| 上傳日期： |
2024/5/7 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
浦銀國際 |
| 評級： |
持有 |
作者： |
林聞嘉,桑若楠 |
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在收入和銷量都弱于同業(yè)的情況下，青島啤酒1Q24依靠提升平均單價、降低單噸成本以及節(jié)省銷售費(fèi)用驅(qū)動了利潤率的擴(kuò)張，最終錄得1Q24歸母凈利潤同比增長10%，好于市場預(yù)期。盡管市場信心在業(yè)績后有一定程度的改善，但短期市場調(diào)研結(jié)果使我們對青島啤酒的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級和費(fèi)用率下降趨勢在2024年的可持續(xù)性持謹(jǐn)慎態(tài)度。維持“持有”評級。
2024年后續(xù)結(jié)構(gòu)升級依然有不確定性：青島啤酒1Q24銷量同比下滑7.6%，遠(yuǎn)弱于重慶啤酒（同比增長5.2%）。1Q24平均銷售單價同比增長2.6%，增幅相較前幾個季度出現(xiàn)明顯的放緩（3Q23和4Q23都同比增長7.5%），意味著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善的趨勢環(huán)比有所減弱。盡管青啤主品牌1Q24的銷量下滑幅度同比下降5.6%小于其他品牌（下滑10.4%），但中高端以上產(chǎn)品銷量1Q24首次出現(xiàn)下滑（同比下降2.4%），這印證了公司在中高端以上價格帶較弱的產(chǎn)品力。根據(jù)我們的市場調(diào)研，青啤4月的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)可能進(jìn)一步面臨壓力。在消費(fèi)力不足的大環(huán)境下，我們依然擔(dān)心青啤在高端價格帶較弱的產(chǎn)品組合無法在接下來的幾個季度支撐產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)提升。
毛利率提升與銷售費(fèi)用的節(jié)省幫助1Q24利潤率擴(kuò)張：青啤1Q24單噸成本同比下降1.0%，降幅小于重?。ㄍ认陆?.3%）。在單價提升以及單噸成本下降的幫助下，青啤1Q24毛利率（不含稅金）同比擴(kuò)張2.1ppt，毛利同比基本持平。同時，1Q24銷售費(fèi)用同比下降12%，銷售費(fèi)用率同比收縮1.0ppt。這幫助公司1Q24核心經(jīng)營利潤率同比擴(kuò)張2.5ppt至18%，核心經(jīng)營利潤同比增長10%，漲幅與歸母凈利潤同步。然而，我們擔(dān)心1Q24的銷售費(fèi)用下降只是短期營銷費(fèi)用投入節(jié)奏調(diào)整所致。這也可能為2Q24的費(fèi)用率帶來壓力。
維持青啤“持有”評級：我們適當(dāng)下調(diào)了2024-2025年的收入預(yù)測，但基本維持盈利預(yù)期不變。基于15x 2024年EV/EBITDA的估值（與華潤啤酒目標(biāo)估值一致），我們調(diào)整青啤A股目標(biāo)價至人民幣86.2元。基于10x 2024年EV/EBITDA的估值（華潤啤酒目標(biāo)估值30%的折扣），我們調(diào)整青啤H股目標(biāo)價至65.1港元。維持青島啤酒A股與港股“持有”評級不變。
投資風(fēng)險：1）原材料價格漲幅高于預(yù)期；2）中高端啤酒的增速慢于預(yù)期。
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