>> 浙商證券-途虎-W(09690.HK)深度報告：飛輪效應(yīng)顯現(xiàn)，O2O汽車服務(wù)龍頭迎來盈利釋放期-240520
| 上傳日期： |
2024/5/21 |
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| 2539KB |
| 格式： |
pdf 共23頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
寧浮潔 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
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投資要點
在當前估值水平上，市場擔心公司成長的不確定性：開店下沉可能會影響單店收入，利潤率提升的路徑能見度不高。長期邏輯上，也有投資者擔心汽車后市場規(guī)模增速，新能源車滲透率提升可能降低單車保養(yǎng)價值量，以及加盟商渠道的競爭壁壘問題。
我們則認為汽車后市場服務(wù)空間廣闊，68萬家汽配服務(wù)商中，CR5僅為5.6%，公司6000家門店基數(shù)較低，二線城市以下每百萬輛車對應(yīng)途虎工場數(shù)較少，我們認為在保證同店的情況下，年增1000家店置信度較高。利潤端，我們看好公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，規(guī)模效益提升上游議價，自有品牌占比逐漸提升，帶來毛利率每年1-2pct的提高；費用端在人員管理的精細化，數(shù)字管理系統(tǒng)的升級，F(xiàn)DC/RDC帶來的邊際履約費用降低，每年貢獻1-2pct的更低費用率，從而使得利潤端迎來快速釋放。
行業(yè)層面：IAM需求擴容，連鎖化率有待提升，鋰電化有望重塑格局
汽車保有量提升趨勢不減，千人乘用車保有量預(yù)計仍有6.3%的CAGR增長。6-7年是汽車進入后服務(wù)市場的臨界點，隨著我國車齡的提高，汽車后服務(wù)開支有望快速增長。4S店提供的保修期通常在1-3年之間，之后對于非保修年限的車輛，4S店通常價格更高，且門店較少，因此途虎所代表的IAM渠道份額有望提升。新能源車滲透率提升趨勢下，電池保養(yǎng)成本占比提升，此時中尾部廠商為了提高服務(wù)能力，會主動尋求頭部IAM合作，并且電池廠和主機廠的分離也使得IAM廠商有望直接與電池廠對接，對沖非電池保養(yǎng)成本下降造成的影響。
公司層面：飛輪效應(yīng)顯現(xiàn)，盈利能力有望提振
公司的增長邏輯在于伴隨客戶增長和粘性提高帶來的規(guī)模效應(yīng)。公司采用線上線下一體化平臺的創(chuàng)新商業(yè)模式，更多的門店觸達邊際客流，品牌力的提升強化復(fù)購，采購議價形成前端價格優(yōu)勢，數(shù)據(jù)的積累形成對客戶的理解和運營效率的進一步優(yōu)化，最后形成綜合性的品牌競爭力，實現(xiàn)以客戶為中心的飛輪效應(yīng)。
盈利預(yù)測與估值
我們預(yù)計公司2024-2026年實現(xiàn)收入154.35/175.38/197.73億元，同比+13.49%/+13.62%/+12.74%，歸母凈利潤7.01/11.33/17.41億元，同比-89.54%/+61.51%/+53.69%，對應(yīng)PE 30X/18X/12X。我們看好公司的中期成長性和盈利提升能力，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示
盈利不及預(yù)期；新能源車重新分配價值鏈；競爭格局惡化
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