>> 建銀國際-中國房地產(chǎn)：去庫存政策或會(huì)加快市場(chǎng)筑底回穩(wěn)-240527
| 上傳日期： |
2024/5/27 |
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pdf 共20頁 |
來源： |
建銀國際 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
龍兆豐，陳逸詩 |
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預(yù)計(jì)去庫存政策會(huì)有所加碼，并把市場(chǎng)筑底回穩(wěn)的時(shí)間點(diǎn)提前到2025年
2015年去庫存行動(dòng)未必能復(fù)制到2024年
中央政府穩(wěn)房地產(chǎn)的決心凸顯
2024年新一輪房地產(chǎn)政策組合拳。房地產(chǎn)政策近日再次成為市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)，這是始于5月17日發(fā)布的“政策組合”。此前，4月30日政治局會(huì)議決定把房地產(chǎn)去庫存提升到國家政策層面。這一政策組合其實(shí)可以追溯到2023年8月以來陸續(xù)出臺(tái)的一系列政策，其中包括：(1)保障性住房和三大工程的落實(shí)和籌建；(2)明確商品房和保障性住房的分工和定位；(3)對(duì)接保障性住房的需求和存量商品房的供過于求；(4)透過金融政策支持地方政府去庫存和加大保障性住房供給；(5)以寬松貨幣政策提振購買力和購房意愿；(6)以“白名單”政策分隔房地產(chǎn)開發(fā)商的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與保交樓的任務(wù)。
2015年去庫存的啟示。我們分析了2015年類似的去庫存行動(dòng)。當(dāng)時(shí)的政策組合包括：(1)貨幣寬松以提振購房能力及意愿；(2)棚改貨幣化推動(dòng)去庫存；(3)容許房企在在岸市場(chǎng)發(fā)行公司債。棚改貨幣化的機(jī)制與當(dāng)前的三大工程類似。在2015年，央行透過政策性銀行提供“抵押補(bǔ)充貸款”(PSL)到地方政府和/或國有企業(yè)，以幫助收購棚戶區(qū)。受影響的居民被安置到或自行選購新房后，庫存得到清理。而地方政府回收了城市中心的棚戶區(qū)，然后以溢價(jià)土地款出售給房企進(jìn)行二級(jí)開發(fā)，再用土地出讓金償還了PSL，形成資金閉環(huán)。如今，地方政府把庫存轉(zhuǎn)為保障性住房，出租給中低收入人群，再用租金收入償還保障性住房再貸款的利息。2015年的去庫存行動(dòng)受到市場(chǎng)的歡迎，80城的廣義庫存周轉(zhuǎn)率在6個(gè)月內(nèi)大幅下降。棚改貨幣化持續(xù)到2018年6月，PSL余額累積超過3萬億元，最終導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)過熱。
這次不一樣。盡管2024年和2015年的去庫存政策有部份相似之處，但當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境不盡相同。首先，中國的人口結(jié)構(gòu)發(fā)生變化:人口紅利在消退、城鎮(zhèn)化率已經(jīng)達(dá)到66.2%。經(jīng)濟(jì)也經(jīng)歷了結(jié)構(gòu)性變化，GDP和收入增長(zhǎng)放緩。房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化：房屋所有率更超過90%、民眾對(duì)于房地產(chǎn)作為投資工具的心態(tài)有所改變。同時(shí)，房地產(chǎn)市場(chǎng)長(zhǎng)期低迷動(dòng)搖了購房者對(duì)開發(fā)商交付能力和房?jī)r(jià)前景的信心。在這次去庫存行動(dòng)中，初始的保障性住房再貸款規(guī)模相對(duì)較小，僅為5,000億元。我們預(yù)計(jì)保障性住房需求遠(yuǎn)低于2015年棚改的需求,且更集中于大城市。地方政府通過租金收入而拉動(dòng)的資金周轉(zhuǎn)速度也將慢于2015年簡(jiǎn)單轉(zhuǎn)售土地的情況。
預(yù)計(jì)去庫存政策在2025年有所加碼，2026年市場(chǎng)繼續(xù)去化。去庫存政策的效果可以非常動(dòng)態(tài)。我們假設(shè)收購將集中在二三線城市，以最大化政策影響。以12,000元/平方米的收購成本計(jì)算，3,000億元的初始央行資金帶動(dòng)的5,000億銀行貸款可以消化約4,200萬平方米的庫存。我們預(yù)計(jì)2025年保障性住房再貸款規(guī)模將擴(kuò)大1萬億元。此外，由于房地產(chǎn)投資低迷，銷量將持續(xù)超過新開工/新推盤，導(dǎo)致庫存自然減少。如果2024-2025年銷量能保持在現(xiàn)有水平，2026年適度增長(zhǎng)10%，我們預(yù)計(jì)庫存水平將在2026年回復(fù)到14個(gè)月的歷史平均水平。
中央政府的決心凸顯。市場(chǎng)普遍認(rèn)同政策組合的方向，但是對(duì)于政策效果意見不一，但中央政府穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)的決心無容置疑。政府的決心可能會(huì)給大多數(shù)市場(chǎng)觀察者的悲觀預(yù)期帶來上行風(fēng)險(xiǎn)。我們認(rèn)為基本面較弱、在二三線城市布局較多的房企最受惠于這一次的政策組合。因此，萬科、新城發(fā)展等邊緣開發(fā)商在短期內(nèi)會(huì)有交易機(jī)會(huì)。至于政策組合提前市場(chǎng)筑底回穩(wěn)、中長(zhǎng)期市場(chǎng)復(fù)蘇的投資邏輯，我們更傾向于保利發(fā)展、綠城等優(yōu)質(zhì)國企。
主要風(fēng)險(xiǎn)：包括房地產(chǎn)市場(chǎng)復(fù)蘇不似預(yù)期、購房需求陷入持續(xù)疲弱,以及人民幣貶值的壓力。
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