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核心觀點(diǎn)：
　　5月各期限發(fā)行指導(dǎo)利率全部下行，整體變化幅度為-38 BP至-5 BP。5月為信用債發(fā)行淡季，歷年來發(fā)行規(guī)模均處年度低點(diǎn)，今年5月信用債發(fā)行規(guī)模同比小幅增長，環(huán)比顯著下降，各品種發(fā)行金額均環(huán)比減少；信用債凈融資額環(huán)比減少，企業(yè)債、定向工具凈融資額增加，公司債、中期票據(jù)、短期融資券凈融資額減少，中期票據(jù)凈融資額為正，其余各品種凈融資額為負(fù)。二級市場方面，5月信用債成交規(guī)模環(huán)比下降，各品種成交金額均減少。收益率方面，5月信用債整體繼續(xù)波動下行；信用利差方面，中短期票據(jù)、企業(yè)債、城投債信用利差整體震蕩收窄；分位數(shù)來看，目前各品種信用利差均處歷史低位。我們認(rèn)為，供求關(guān)系仍是債市的重要影響因素，供需平衡前收益率下行趨勢難以輕易扭轉(zhuǎn)，5月信用債供給不足，短時間內(nèi)債牛趨勢仍將延續(xù)，但收益率持續(xù)低位運(yùn)行，風(fēng)險收益比過低，止盈不如持有至到期。與長期限利率債相比，現(xiàn)階段信用債票息的吸引力并不強(qiáng)，配置盤可適當(dāng)觀望再等待時機(jī)，交易盤可關(guān)注震蕩行情下波段交易的機(jī)會，后續(xù)仍需關(guān)注穩(wěn)增長政策顯效力度對債市形成的擾動。
　　CREIS中指數(shù)據(jù)顯示，2024年1-5月，TOP100房企銷售總額為16184.5億元，同比下降但降幅較上月繼續(xù)收窄。中央和地方持續(xù)積極表態(tài)并頻頻推出調(diào)整和優(yōu)化政策引導(dǎo)地產(chǎn)市場預(yù)期修復(fù)，但市場復(fù)蘇依舊在波折中前行，隨著517政策組合拳落地，托舉政策持續(xù)發(fā)力，房企經(jīng)營壓力將有效緩解，也有助于修復(fù)市場信心和推動預(yù)期改善，地產(chǎn)政策進(jìn)入效果觀察期。地產(chǎn)債方面，銷售復(fù)蘇進(jìn)程將對債券估值產(chǎn)生較大影響，拐點(diǎn)出現(xiàn)前參與仍需謹(jǐn)慎，長期穩(wěn)定的資金仍可選擇歷史估值穩(wěn)定的業(yè)績優(yōu)異的央企、國企，以及含有強(qiáng)力擔(dān)保的優(yōu)質(zhì)民企債券，采取票息策略，也可參與超跌房企債券估值修復(fù)帶來的交易機(jī)會。
　　城投債方面，430政治局會議強(qiáng)調(diào)“要深入實(shí)施地方政府債務(wù)風(fēng)險化解方案，確保債務(wù)高風(fēng)險省份和市縣既真正壓降債務(wù)、又能穩(wěn)定發(fā)展”?；瘋残杓骖櫧?jīng)濟(jì)發(fā)展，債務(wù)高風(fēng)險省份和市縣要以化債為契機(jī)倒逼發(fā)展方式轉(zhuǎn)型，在化解債務(wù)風(fēng)險中找到新的發(fā)展路徑。2024年財(cái)政化債仍有空間，與之配合的金融化債也將繼續(xù)推進(jìn)“一攬子化債”步伐，金融機(jī)構(gòu)可通過展期、借新還舊、置換等市場化方式化解融資平臺債務(wù)風(fēng)險，重點(diǎn)省份融資平臺“統(tǒng)借統(tǒng)還”的嘗試也為化債打開新的思路?？傮w而言，在穩(wěn)增長和防系統(tǒng)性風(fēng)險的背景下，城投公開違約的可能性依舊較低，城投債仍可作為信用債重點(diǎn)配置品種。短時間內(nèi)，基于城投債大勢仍將由化債行情主導(dǎo)的判斷，市場對城投債的風(fēng)險偏好持續(xù)提升，在化債資源傾斜較多的區(qū)域挖掘收益成為市場一致選擇，短端信用下沉策略和拉久期策略仍有一定機(jī)會。長期來看，隱性債務(wù)“遏增化存”的政策導(dǎo)向不變，城投債的分析邏輯仍應(yīng)立足于主體，化債政策顯著緩釋了城投的流動性風(fēng)險，但對信用資質(zhì)的改善依然有限，如有負(fù)面事件沖擊，尾部城投債券仍將面臨較大的估值波動風(fēng)險，信用下沉仍需留有余地。
　　風(fēng)險提示：
　　政策推動不及預(yù)期，違約超預(yù)期，企業(yè)再融資能力大幅下降等。