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與賽諾菲合作支撐2024年CSO業(yè)務(wù)高增長(zhǎng)，跨國(guó)藥企合作新窗口或已打開
　　2023年公司CSO業(yè)務(wù)收入增幅約50%，同年公司與賽諾菲達(dá)成超50億規(guī)模的CSO合約，成為近年來(lái)國(guó)內(nèi)最大規(guī)模的CSO合作之一。基于此合約的增量釋放，我們預(yù)計(jì)公司2024年CSO業(yè)務(wù)或?qū)⒂瓉?lái)較大幅度的增長(zhǎng)，而公司承接賽諾菲合約背后所體現(xiàn)的合規(guī)體系、銷售能力等或?qū)⒅纹浯蜷_CSO業(yè)務(wù)模式拓展的新窗口。
　　上藥的合約銷售部成立于2016年，公司在業(yè)務(wù)發(fā)展早期即與跨國(guó)藥企拜耳建立了CSO合作關(guān)系，同時(shí)這種高舉高打的戰(zhàn)略定位或也使得上藥建立起更符合全球規(guī)范的銷售體系，當(dāng)下稀缺性逐步凸顯。2024年以來(lái)，上藥控股已完成與優(yōu)時(shí)比、康維德、沃特世的戰(zhàn)略合作簽約，并與默沙東舉行高層交流，合作產(chǎn)品領(lǐng)域與客戶拓展節(jié)奏邊際提速較快。展望來(lái)看，我們預(yù)計(jì)公司或?qū)⒅鸩綄?shí)現(xiàn)從跨國(guó)藥企成熟品種院內(nèi)市場(chǎng)推廣合作延伸到院外推廣，以及承接國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥商業(yè)化新階段帶來(lái)的CSO新需求等。
　　從阿爾茲海默癥（AD）重磅商業(yè)推廣合約看上藥創(chuàng)新分銷平臺(tái)稀缺性
　　AD產(chǎn)品重磅合作時(shí)間線：①2023年11月，上海醫(yī)藥與衛(wèi)材就侖卡奈單抗在內(nèi)的進(jìn)口藥品達(dá)成15億人民幣規(guī)模的戰(zhàn)略合作，侖卡奈單抗為20年來(lái)首款獲得FDA完全批準(zhǔn)的AD新藥。②2024年2月，鎂信健康（上海醫(yī)藥子公司）與衛(wèi)材達(dá)成協(xié)議，共同建立從預(yù)防、早篩早檢、治療、再到后期的長(zhǎng)期疾病管理的“腦安康”健康管理體系，鎂信健康將會(huì)聯(lián)合更多的保險(xiǎn)公司，發(fā)揮商保等多元支付方式對(duì)創(chuàng)新藥械產(chǎn)品的支持。③2024年5月，上藥康德樂與諾唯贊達(dá)成合作，將在國(guó)內(nèi)部分區(qū)域開展國(guó)內(nèi)獨(dú)家AD血檢產(chǎn)品的“藥械聯(lián)動(dòng)”商業(yè)推廣業(yè)務(wù)，首次合作期限為兩年。
　　觀點(diǎn)：我們認(rèn)為，以上上藥集團(tuán)與全球一線重磅新藥及相關(guān)產(chǎn)品的合作更能體現(xiàn)其在創(chuàng)新藥分銷方面的極強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，這種能力一方面基于上海醫(yī)藥具備的“國(guó)際化、創(chuàng)新基因”以及康德樂并購(gòu)帶來(lái)的能力協(xié)同，另一方面則基于其極具稀缺性且持續(xù)完善的創(chuàng)新商業(yè)化支持生態(tài)。2023年上藥云健康與鎂信健康分別完成C輪與C+輪融資，支撐其業(yè)務(wù)規(guī)模與服務(wù)能力持續(xù)完善，同時(shí)我們也關(guān)注到上海醫(yī)藥各子公司與創(chuàng)新藥企的合作及多維度支持服務(wù)的聯(lián)動(dòng)拓展逐步增多，因此我們看好公司稀缺的創(chuàng)新藥分銷服務(wù)能力支撐其高增速延續(xù)。
　　怎么看上海創(chuàng)新支付環(huán)境及上海醫(yī)藥所具備的戰(zhàn)略地位對(duì)其工商業(yè)務(wù)的影響？
　　從政策端來(lái)看，2023年7月上海市多部委發(fā)布《上海市進(jìn)一步完善多元支付機(jī)制支持創(chuàng)新藥械發(fā)展的若干措施》、2023年8月發(fā)布《上海市服務(wù)生物醫(yī)藥創(chuàng)新發(fā)展工作方案》，明確上海作為國(guó)內(nèi)生物醫(yī)藥創(chuàng)新高地的戰(zhàn)略定位。而上海醫(yī)藥作為上海市國(guó)資委控股的醫(yī)藥工商龍頭，其在創(chuàng)新藥的銷售推廣、支付、融資等多個(gè)維度所起到的作用是關(guān)鍵的，且華東地區(qū)本身具備較強(qiáng)新特藥支付能力，我們認(rèn)為這也是未來(lái)上海醫(yī)藥或?qū)⒊薪痈鄤?chuàng)新藥品種推廣的關(guān)鍵支撐，也是上海醫(yī)藥在承接創(chuàng)新業(yè)務(wù)方面，區(qū)別于其他醫(yī)藥商業(yè)公司的稀缺性地緣優(yōu)勢(shì)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們認(rèn)為上海醫(yī)藥創(chuàng)新分銷業(yè)務(wù)高增速仍將持續(xù)，考慮到其能力具備較強(qiáng)稀缺性，創(chuàng)新分銷業(yè)務(wù)有望支撐公司盈利能力企穩(wěn)回升。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2859.1/3178.1/3516.0億元，同比增長(zhǎng)9.84%/11.15%/10.63%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)50.45/57.53/64.47億元，同比增長(zhǎng)33.90%/14.03%/12.05%，對(duì)應(yīng)EPS為1.36/1.55/1.74元/股，2024年6月6日收盤價(jià)對(duì)應(yīng)PE為14倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　行業(yè)加速出清下導(dǎo)致上下游經(jīng)營(yíng)短期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)