>> 申萬(wàn)宏源-美國(guó)CPI通脹框架更新及展望-探賾索隱：美國(guó)通脹前景的起伏(下)-240606
| 上傳日期： |
2024/6/7 |
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| 格式： |
pdf 共15頁(yè) |
來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王勝,王茂宇 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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主要內(nèi)容：
未來(lái)美國(guó)通脹走勢(shì)對(duì)于“數(shù)據(jù)依賴”的美聯(lián)儲(chǔ)來(lái)說(shuō)，是影響今年降息決策的核心因素。我們?cè)?023年《美國(guó)通脹超預(yù)期的“三大風(fēng)險(xiǎn)”-美國(guó)CPI“六分法”分析框架及2023年展望》（2023.03.13）中勾勒了美國(guó)CPI通脹“六分法”框架，我們?cè)诖似獔?bào)告中對(duì)該框架進(jìn)行更新、細(xì)化，以更準(zhǔn)確預(yù)測(cè)未來(lái)美國(guó)通脹走勢(shì)。
核心非房租服務(wù)：未來(lái)或仍趨于降溫。24Q1美國(guó)CPI通脹的超預(yù)期，其實(shí)很大程度上與核心非房租服務(wù)分項(xiàng)的反彈相關(guān)。1）一季度美國(guó)核心非房租服務(wù)通脹反彈，并非薪資增速上行所致，而是受到醫(yī)療服務(wù)及交運(yùn)服務(wù)兩者自身邏輯推動(dòng)。
2）醫(yī)療服務(wù)：主要為健康保險(xiǎn)推動(dòng)，未來(lái)環(huán)比上行動(dòng)力或趨緩。自2023年9月以來(lái)，美國(guó)醫(yī)療服務(wù)CPI同比大幅升溫，主要為健康保險(xiǎn)子項(xiàng)推動(dòng)，其權(quán)重不大，但指數(shù)變化巨大，從2023年9月-37.3%反彈至最新的-11.6%，變化超過(guò)20個(gè)百分點(diǎn)。美國(guó)健康保險(xiǎn)CPI的測(cè)算依據(jù)為醫(yī)保行業(yè)的“留存收益率”，歷史上后者領(lǐng)先前者環(huán)比約16個(gè)月。留存收益率=（保費(fèi)收入-給付支出）/給付支出。為什么留存收益率會(huì)出現(xiàn)巨大波動(dòng)呢？主要為新冠疫情影響所致。展望來(lái)看，2023年美國(guó)勞工局決定加快留存收益率的參照更新頻率（2024年4月開(kāi)始應(yīng)用），健康保險(xiǎn)CPI落后于留存收益率的時(shí)滯可能會(huì)縮短，根據(jù)23年末留存收益率，2025年4月之前美國(guó)醫(yī)療保險(xiǎn)CPI環(huán)比或呈降溫態(tài)勢(shì)。
3）交運(yùn)服務(wù)：汽車保險(xiǎn)漲價(jià)趨勢(shì)仍然較強(qiáng)。美國(guó)交運(yùn)服務(wù)CPI同比反彈主要為汽車保險(xiǎn)子項(xiàng)推動(dòng)。為了應(yīng)對(duì)疫后賠付率的上升，車險(xiǎn)企業(yè)對(duì)保費(fèi)漲價(jià)使得汽車保險(xiǎn)CPI上漲，從機(jī)制上來(lái)看，汽車保險(xiǎn)CPI統(tǒng)計(jì)的是車險(xiǎn)公司的“保費(fèi)”，而汽車保險(xiǎn)PPI/PCE統(tǒng)計(jì)的是“保費(fèi)-賠付”，從而汽車保險(xiǎn)CPI走勢(shì)自2023年以來(lái)和PPI/PCE分化，顯示的是美國(guó)車險(xiǎn)企業(yè)對(duì)保費(fèi)漲價(jià)，以跟上疫情之后賠付率的提升，而賠付率的提升則主要是由于美國(guó)疫情之后車輛事故的提升，以及車輛保養(yǎng)、維修成本的上升。綜合美國(guó)車險(xiǎn)行業(yè)情況來(lái)看，賠付成本受到車輛維修費(fèi)用CPI降溫影響，而保費(fèi)收入增速今年仍可能較高，或加劇CPI和PCE通脹在汽車保險(xiǎn)服務(wù)方面的差異。也就是說(shuō)，即便汽車保險(xiǎn)持續(xù)成為推升核心CPI的因素，對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)錨定的核心PCE通脹來(lái)說(shuō)汽車保險(xiǎn)通脹反而或是降溫的。
4）小結(jié)：薪資回落仍可帶動(dòng)核心非房租服務(wù)通脹降溫。未來(lái)雖然汽車保險(xiǎn)能否降溫還存在很大不確定性，但醫(yī)療服務(wù)上漲放緩的確定性較高，仍可緩解美國(guó)服務(wù)CPI通脹壓力。除此之外，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)的持續(xù)降溫，對(duì)于美國(guó)通脹的降溫影響將越來(lái)越明顯。
房租：房租、市場(chǎng)租金均指向年末可能反彈。美國(guó)房租通脹主要受房?jī)r(jià)，以及市場(chǎng)租金的滯后傳導(dǎo)，即“房?jī)r(jià)——市場(chǎng)租金——房租CPI”的傳導(dǎo)關(guān)系，但08年金融危機(jī)之后新租客占比下降使得市場(chǎng)租金對(duì)于房租CPI的傳導(dǎo)幅度變小。展望未來(lái)，美國(guó)房租通脹短期內(nèi)仍將維持降溫的趨勢(shì)，但美國(guó)房?jī)r(jià)漲勢(shì)，以及部分市場(chǎng)租金指數(shù)（如ACY、ZILLOW）指向四季度可能會(huì)出現(xiàn)房租通脹的回升，或?qū)@著彼時(shí)限制美聯(lián)儲(chǔ)降息空間。
總結(jié)：美國(guó)通脹前景起伏，美聯(lián)儲(chǔ)降息仍有空間?？偨Y(jié)來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為2024年美國(guó)通脹仍有階段性下行空間，為美聯(lián)儲(chǔ)降息創(chuàng)造空間，主要推動(dòng)力可能是居民消費(fèi)（收入、高利率拖累）走弱，以及醫(yī)療保險(xiǎn)等因素的緩和，但至年末，在房租通脹反彈（房?jī)r(jià)、市場(chǎng)租金指引）、核心非耐用品（進(jìn)口價(jià)格上漲）通脹的回升影響下，美國(guó)CPI可能會(huì)出現(xiàn)反彈，限制美聯(lián)儲(chǔ)降息的空間。對(duì)于10Y美債利率來(lái)說(shuō)，美居民消費(fèi)弱化、通脹降溫或?qū)ζ湫纬上滦型侠?，但年末要更關(guān)注通脹反彈的可能性對(duì)利率造成的影響。展望2025年以及更久的未來(lái)，在逆全球化、美國(guó)財(cái)政可持續(xù)性等問(wèn)題影響下，美國(guó)正逐步走入高利率、高通脹的大環(huán)境，未來(lái)美國(guó)通脹能否回到2%是具備很大不確定性的。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美聯(lián)儲(chǔ)緊縮力度超預(yù)期、美財(cái)政緊縮力度超預(yù)期、美居民收入對(duì)支出影響減弱
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