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預(yù)期2季度虧損，3季度成本有望下降：由于多晶硅及硅片價(jià)格大跌，我們預(yù)計(jì)公司短期盈利壓力較大，2季度將虧損約2億元。公司1季度歸母凈利潤(rùn)僅0.33億元（人民幣，下同），低于我們預(yù)期。由于徐州2月因極端天氣停電導(dǎo)致潔凈材料損壞和短缺，1季度顆粒硅產(chǎn)能利用率降至僅70%左右，產(chǎn)量環(huán)比下降3%至6.55萬噸（出貨量6.52萬噸，含內(nèi)部銷售0.33萬噸），導(dǎo)致成本環(huán)比上升，含稅銷售均價(jià)5.5萬元/噸，低于棒狀硅企業(yè)的6.1-6.5萬元/噸，呼和浩特項(xiàng)目爬產(chǎn)階段成本較高，計(jì)提0.5億元存貨減值。1季度硅片業(yè)務(wù)虧損1億元（含0.5億元存貨減值）。然而，目前顆粒硅產(chǎn)能利用率已升至80-90%，公司預(yù)計(jì)3季度開始滿產(chǎn)，全成本有望降至4萬元/噸以下。另外，公司5月和阿聯(lián)酋主權(quán)基金簽訂合作協(xié)議，探討在當(dāng)?shù)睾献鹘◤S，有望在今年開工。
　　近期多晶硅價(jià)格暴跌，全行業(yè)嚴(yán)重虧損，顆粒硅折價(jià)收窄后盈利優(yōu)勢(shì)凸顯：由于供給持續(xù)增長(zhǎng)導(dǎo)致供過于求加劇，3月底以來多晶硅價(jià)格大幅下跌，根據(jù)Infolink，致密料/顆粒硅單噸價(jià)格由6.8/6.1萬元跌至目前的4.0/3.7萬元（不含稅僅3.5/3.3萬元），跌破除公司外所有企業(yè)的現(xiàn)金成本，但隨著品質(zhì)提高，顆粒硅折價(jià)由0.7萬元大幅收窄至0.3萬元。4月公司與硅片龍頭隆基簽訂長(zhǎng)單，約定2024-26年向其銷售12.5/15/15萬噸顆粒硅，占我們預(yù)計(jì)公司年產(chǎn)量的37%/32%/31%，我們認(rèn)為有利公司產(chǎn)能消化，表明顆粒硅品質(zhì)已得到行業(yè)充分認(rèn)可。隨著四川等多晶硅主產(chǎn)區(qū)電價(jià)大幅上漲，1季度成本最低的棒狀硅企業(yè)現(xiàn)金成本也升至接近4萬元/噸，低電耗的顆粒硅成本優(yōu)勢(shì)明顯擴(kuò)大，公司目前現(xiàn)金成本3-3.5萬元/噸，我們預(yù)計(jì)相比同業(yè)的單噸毛利優(yōu)勢(shì)超0.5萬元，在折價(jià)收窄后盈利優(yōu)勢(shì)凸顯。在虧損和庫存壓力下，5月全國(guó)產(chǎn)量已環(huán)比下降4%，硅業(yè)分會(huì)預(yù)計(jì)6月將環(huán)比大幅下降20%，或有望開始去庫。我們預(yù)計(jì)當(dāng)前行業(yè)嚴(yán)重虧損狀況難以持續(xù)，多晶硅價(jià)格已見底，3季度將觸底回升。
　　周期底部業(yè)績(jī)承壓，大漲后估值吸引力有限，下調(diào)至中性：由于產(chǎn)品價(jià)格下跌超預(yù)期，我們下調(diào)盈利預(yù)測(cè)。周期底部業(yè)績(jī)承壓，我們基于9.2億元的每萬噸產(chǎn)能市值（相比A股大全能源（688303 CH）折讓50%），給予多晶硅業(yè)務(wù)355億元估值，參考一級(jí)市場(chǎng)和同業(yè)上市公司，給予鈣鈦礦、硅烷氣等新業(yè)務(wù)50億元估值，合計(jì)405億元，將目標(biāo)價(jià)下調(diào)至1.62港元（原1.67港元）。我們看好公司長(zhǎng)期發(fā)展前景和持續(xù)提升市占率，但近期股價(jià)大漲后我們認(rèn)為短期估值吸引力有限，將評(píng)級(jí)由買入下調(diào)至中性