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23年調(diào)整後歸母利潤(rùn)+1.5%至25.9億元：公司23年收入+0.7%至262億元，其中腫瘤藥收入占比33.6%,肝病占比14.6%,呼吸占比11.3%,外科/鎮(zhèn)痛占比14.3%，心腦血管占比10.5%，其他占比15.7%。其中創(chuàng)新藥收入同比增長(zhǎng)13.3%至98.9億元，占比37.8%，集團(tuán)年收入5億元以上的仿製藥產(chǎn)品（剔除獨(dú)家產(chǎn)品）均已納入集采範(fàn)圍，集采風(fēng)險(xiǎn)已基本出清。公司毛利率同比下降1.8個(gè)百分點(diǎn)至81.0%，公司研發(fā)開(kāi)支47億元，占收入比18%，其中44億元計(jì)入當(dāng)期損益表，占收入比提升0.8個(gè)百分點(diǎn)至16.8%。銷售和行政費(fèi)率分別下降2.6和0.1個(gè)百分點(diǎn)至35.1%和7.2%。綜上所述，公司年度溢利同比上升1.9%至51.0億元，其中歸母利潤(rùn)下降8.3%至23.3億元，調(diào)整後歸母利潤(rùn)+1.5%至25.9億元。23年公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比-3%至60.7億元，資金儲(chǔ)備達(dá)211億元，其中淨(jìng)現(xiàn)金92.7億元。公司員工2.6萬(wàn)人，其中1.3萬(wàn)名銷售，公司生物反應(yīng)器生產(chǎn)總規(guī)模達(dá)到4.2萬(wàn)升。
　　產(chǎn)品管線中創(chuàng)新產(chǎn)品占比逐年提升：23年公司創(chuàng)新產(chǎn)品包括天晴甘美、氟比洛芬凝膠貼、安羅替尼、派安普利單抗（PD-1）、阿達(dá)木單抗、艾貝格司亭α注射液（三代長(zhǎng)效rhG-CSF）、利馬前列素片、貝伐珠單抗、曲妥珠單抗、利妥昔單抗和重組人凝血因數(shù)VIIa，預(yù)計(jì)24年上市的創(chuàng)新產(chǎn)品有貝莫蘇拜單抗（PD-L1，聯(lián)合安羅替尼治療一線小細(xì)胞肺癌的中位無(wú)進(jìn)展生存期mPFS 6.9個(gè)月，中位總生存期mOS 19.3個(gè)月，是目前已公佈資料中mPFS和mOS最長(zhǎng)的治療方案，已獲批；3線子宮內(nèi)膜癌/一線腎癌已提交NDA），TQ-B3139 (ALK/c-Met,治療ALK陽(yáng)性非小細(xì)胞肺癌，有望成為中國(guó)第三款獲批上市的國(guó)產(chǎn)ALK抑制劑)，富馬酸安奈克替尼膠囊(ROS1/ALK/c-Met，首個(gè)獲批用於治療ROS1陽(yáng)性非小細(xì)胞肺癌國(guó)產(chǎn)靶向藥，非小細(xì)胞肺癌中ROS1基因突變的發(fā)生率為1%-2%)，利拉魯肽。25年預(yù)計(jì)上市的創(chuàng)新產(chǎn)品有：TQB3616 (CDK2/4/6，預(yù)計(jì)24年提交2線乳腺癌、25年提交1線乳腺癌，26年提交乳腺癌輔助治療適應(yīng)癥)，D-1553 (KRASG12C，2線非小細(xì)胞肺癌上市申請(qǐng)獲受理，2線胰腺導(dǎo)管腺癌和3線結(jié)直腸癌納入突破性治療藥物，中國(guó)主要KRASG12C突變癌種的發(fā)病人數(shù)為5.1萬(wàn)人)，帕妥珠單抗（有望成為首家國(guó)產(chǎn)生物類似藥上市）。未來(lái)公司創(chuàng)新產(chǎn)品占比將逐年提升，預(yù)計(jì)25年將占公司收入的47%。公司子公司invoX的FS222 (CD137/PD-L1)的一期資料優(yōu)秀，是目前看到的PD-1經(jīng)治黑色素瘤的最好資料，初步展示其四價(jià)mAb2雙特異性抗體的平臺(tái)價(jià)值。另其軟霧吸入平臺(tái)（全球第二家）具有高效肺部藥物遞送、分佈均勻和使用友好等特點(diǎn)，也具有較大的進(jìn)一步開(kāi)發(fā)和BD前景。
　　目標(biāo)價(jià)3.25港元，買入評(píng)級(jí)：24年2月公司以18.2億元的價(jià)格出售正大青島67%的股份以進(jìn)一步聚焦四大治療領(lǐng)域：腫瘤、肝病、呼吸和外科鎮(zhèn)痛。我們認(rèn)為隨著公司創(chuàng)新藥和生物類似藥的獲批上市，公司收入增速將會(huì)提升，加入我們測(cè)算的公司管線價(jià)值，我們採(cǎi)用DCF給予公司估值（wacc10%，永續(xù)增長(zhǎng)2%），得出目標(biāo)價(jià)3.25港元，對(duì)應(yīng)2024年21.7倍市盈率，較現(xiàn)價(jià)有15.6%的上升空間，維持買入評(píng)級(jí)。