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預(yù)定利率和評估利率的下調(diào)均可推動(dòng)險(xiǎn)企負(fù)債成本降低
　　低利率環(huán)境延續(xù)疊加居民風(fēng)險(xiǎn)偏好逐步下行，傳統(tǒng)壽險(xiǎn)對保費(fèi)貢獻(xiàn)不斷提升，投資理財(cái)型產(chǎn)品貢獻(xiàn)不斷下滑。壽險(xiǎn)可分為傳統(tǒng)壽險(xiǎn)和投資理財(cái)型壽險(xiǎn)，投資理財(cái)型又可進(jìn)一步分為分紅險(xiǎn)、萬能險(xiǎn)和投資連結(jié)險(xiǎn)。近年來傳統(tǒng)壽險(xiǎn)占比迅速攀升，萬能險(xiǎn)、分紅險(xiǎn)占比相對較低，2023年末頭部保險(xiǎn)中二者合計(jì)占比已基本降至30%以下。
　　預(yù)定利率可理解為保險(xiǎn)公司提供給消費(fèi)者的回報(bào)率，評估利率可理解為壽險(xiǎn)公司對責(zé)任準(zhǔn)備金進(jìn)行貼現(xiàn)的利率。近年來壽險(xiǎn)產(chǎn)品利率的下調(diào)集中在預(yù)定利率和評估利率，根據(jù)政策規(guī)定，預(yù)定利率的上限基本可以看做是責(zé)任準(zhǔn)備金評估利率，兩者的下調(diào)均可以直接推動(dòng)險(xiǎn)企負(fù)債成本的降低。
　　2013年以來壽險(xiǎn)利率下調(diào)復(fù)盤
　　2013年8月-2019年，監(jiān)管按照“傳統(tǒng)壽險(xiǎn)-分紅險(xiǎn)-萬能險(xiǎn)”的順序逐步放開利率上限。2019年末傳統(tǒng)壽險(xiǎn)評估利率上限為3.5%和預(yù)定利率的小者；分紅險(xiǎn)評估利率上限為年復(fù)利3%和預(yù)定利率的較小者；萬能險(xiǎn)評估利率上限為年復(fù)利3%。
　　2023年7月以來，傳統(tǒng)壽險(xiǎn)、分紅險(xiǎn)、萬能險(xiǎn)利率上限分別調(diào)降75、50和100BP。（1）監(jiān)管在2023年3月末組織召開座談會(huì)，聚焦負(fù)債成本、資負(fù)匹配管理等議題，7月底監(jiān)管要求傳統(tǒng)壽險(xiǎn)預(yù)定利率上限從3.5%降至3%，分紅險(xiǎn)最低保證利率自3%降至2.5%，萬能險(xiǎn)評估利率上限自3%降至2%。（2）近日據(jù)財(cái)聯(lián)社報(bào)道，為符合公司風(fēng)險(xiǎn)管控要求，部分保險(xiǎn)公司將于6月底停售預(yù)定利率為3.0%的增額終身壽險(xiǎn)產(chǎn)品，并將于7月1日上市預(yù)定利率為2.75%的增額終身壽險(xiǎn)。
　　險(xiǎn)資投資收益率回落快于負(fù)債成本，約束債券配置
　　近年來受經(jīng)濟(jì)環(huán)境、權(quán)益市場及利率下行的影響，保險(xiǎn)公司投資收益率總體呈下降趨勢，2023年保險(xiǎn)資金投資收益率已基本降至2.2%的低位，較2020年下行了近300個(gè)BP，對應(yīng)負(fù)債端成本下調(diào)節(jié)奏整體仍偏慢，2019年-2022年壽險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率未有調(diào)整，2023年7月以來傳統(tǒng)壽險(xiǎn)預(yù)定利率僅下調(diào)了75BP，分紅險(xiǎn)和萬能險(xiǎn)的評估利率亦分別只下調(diào)了50BP和100BP，且利率下調(diào)針對的是增量新產(chǎn)品，因此對負(fù)債成本的調(diào)降幅度還要再打折扣。綜合來看，當(dāng)前保險(xiǎn)公司負(fù)債成本調(diào)降節(jié)奏明顯慢于投資收益率，仍面臨較大利差損壓力，預(yù)計(jì)后續(xù)預(yù)定利率和評估利率仍有進(jìn)一步下調(diào)的空間。對債市而言，當(dāng)前險(xiǎn)資負(fù)債端成本的壓降整體仍偏慢，低利率環(huán)境下的成本端約束的影響更加極致，配置盤收益率中樞性下行的可能仍會(huì)受到一定限制，長端收益率的進(jìn)一步下行還需依靠銀行、保險(xiǎn)負(fù)債成本的持續(xù)壓降。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　流動(dòng)性超預(yù)期收緊。