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事件：瀚藍(lán)環(huán)境發(fā)布關(guān)于籌劃重大資產(chǎn)重組的提示性公告，擬私有化香港聯(lián)交所上市公司粵豐環(huán)保（01381.HK）。公司擬聯(lián)合投資人廣東恒健和南?？毓上蚬揪硟?nèi)間接子公司瀚藍(lán)佛山增資，并通過(guò)瀚藍(lán)佛山直接子公司瀚藍(lán)香港提出協(xié)議安排計(jì)劃，以協(xié)議安排方式私有化香港聯(lián)交所上市公司粵豐環(huán)保。本次交易完成后瀚藍(lán)香港將持有粵豐環(huán)保約92.77%股份，其余股份由粵豐環(huán)保原控股股東臻達(dá)發(fā)展繼續(xù)持有，公司最終通過(guò)瀚藍(lán)香港控股粵豐環(huán)保。對(duì)此，我們點(diǎn)評(píng)如下：
　　估算本次交易對(duì)價(jià)對(duì)應(yīng)粵豐環(huán)保2023年P(guān)E約11.94x，對(duì)應(yīng)2023年末的PB約1.29x。據(jù)瀚藍(lán)環(huán)境公告，本次交易示意性注銷(xiāo)價(jià)暫定為4.90港元/股，100%股權(quán)對(duì)應(yīng)整體金額為119.54億港元?；涁S環(huán)保2023年度實(shí)現(xiàn)權(quán)益持有人應(yīng)占利潤(rùn)10.01億港元，截至2023年末公司權(quán)益持有人應(yīng)占權(quán)益92.99億港元，據(jù)此估算，本次交易對(duì)價(jià)對(duì)應(yīng)粵豐環(huán)保2023年P(guān)E約11.94x，對(duì)應(yīng)2023年末的PB約1.29x。
　　粵豐環(huán)保在手生活垃圾焚燒處理能力共計(jì)54540噸/日，整體已進(jìn)入成熟運(yùn)營(yíng)期。據(jù)粵豐環(huán)保年報(bào)，截至2024年3月26日公司垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目數(shù)量合計(jì)36個(gè)，合計(jì)每日處理能力54540噸；在運(yùn)項(xiàng)目33個(gè)，合計(jì)每日處理能力43690噸。生活垃圾焚燒項(xiàng)目分布方面，粵豐環(huán)保在廣東省內(nèi)項(xiàng)目17個(gè)，每日處理能力26790噸；此外公司在廣西、貴州等11個(gè)省份皆有項(xiàng)目分布。2023年度，公司完成無(wú)害化垃圾處理共計(jì)1661.57萬(wàn)噸，同比+18.7%；實(shí)現(xiàn)發(fā)電量62.18億千瓦時(shí)，同比+18.4%；實(shí)現(xiàn)蒸汽銷(xiāo)售量13.6萬(wàn)噸，同比+223.8%。財(cái)務(wù)方面，2023年度粵豐環(huán)保實(shí)現(xiàn)營(yíng)收49.80億港元，同比-39.6%，主要因公司下屬垃圾發(fā)電項(xiàng)目大部分已進(jìn)入運(yùn)營(yíng)期，建設(shè)收入同比減少76.7%至10.18億港元所致；受此影響公司2023年度毛利率提升11.1pct至41.8%，EBITDA利潤(rùn)率提升16pct至53.4%。2023年度粵豐環(huán)保實(shí)現(xiàn)權(quán)益持有人應(yīng)占利潤(rùn)10.01億港元，同比-24.9%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~10.78億港元，較2022年度-2.48億港元已實(shí)現(xiàn)大幅好轉(zhuǎn)。
　　本次交易完成后瀚藍(lán)環(huán)境在手生活垃圾焚燒處理規(guī)模有望突破9萬(wàn)噸/日，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合有望進(jìn)一步擴(kuò)大區(qū)域發(fā)展優(yōu)勢(shì)。據(jù)E20研究院，本次交易完成后瀚藍(lán)環(huán)境在運(yùn)垃圾焚燒規(guī)模將達(dá)到7.35萬(wàn)噸/日，待建及規(guī)劃項(xiàng)目將達(dá)到1.68萬(wàn)噸/日，合計(jì)將超過(guò)9萬(wàn)噸/日，有望成為規(guī)模A股第一、行業(yè)前三的區(qū)域龍頭型公司、廣東省環(huán)保產(chǎn)業(yè)“鏈主”企業(yè)。瀚藍(lán)環(huán)境近年來(lái)持續(xù)建設(shè)縱橫一體化“大固廢”全產(chǎn)業(yè)鏈，以下屬南海固廢處理環(huán)保產(chǎn)業(yè)園為代表的“瀚藍(lán)模式”已向全國(guó)多地進(jìn)行推廣。本次重大資產(chǎn)重組有望實(shí)現(xiàn)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，進(jìn)一步發(fā)揮公司協(xié)同效應(yīng)擴(kuò)大區(qū)域發(fā)展優(yōu)勢(shì)。
　　重大資產(chǎn)重組即將落地疊加承諾每股分紅持續(xù)增長(zhǎng)，公司投資價(jià)值進(jìn)一步凸顯。除本次重大資產(chǎn)重組外，公司公告承諾未來(lái)三年（2024-2026年）每股派發(fā)的現(xiàn)金股利較上一年度同比增長(zhǎng)不低于10%。收購(gòu)資產(chǎn)增厚利潤(rùn)規(guī)模疊加承諾每股分紅持續(xù)增長(zhǎng)，公司投資價(jià)值進(jìn)一步凸顯。
　　投資建議：維持“增持”評(píng)級(jí)。因交易能否實(shí)施完成具有不確定性，我們暫不考慮重大資產(chǎn)重組帶來(lái)的影響，預(yù)測(cè)公司2024-2026年分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)16.30億/18.03億/19.82億元，分別同比+14.0%/+10.7%/+9.9%，分別對(duì)應(yīng)7月5日收盤(pán)價(jià)PE估值分別為10.6x/9.6x/8.8x。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：重大資產(chǎn)重組失敗風(fēng)險(xiǎn)，固廢項(xiàng)目進(jìn)度風(fēng)險(xiǎn)，燃?xì)赓?gòu)銷(xiāo)差價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，垃圾焚燒政策風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)收賬款回款風(fēng)險(xiǎn)。