>> 中信建投-2024年中期投資策略報告：港股前景向好，估值修復(fù)空間充足，關(guān)注互聯(lián)網(wǎng)板塊投資機會-240709
| 上傳日期： |
2024/7/10 |
大小： |
8629KB |
| 格式： |
pdf 共73頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
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作者： |
崔世峰,于伯韜,許悅 |
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核心觀點
1H24，港股經(jīng)歷海外資金戰(zhàn)術(shù)性回流，更多體現(xiàn)為估值倍數(shù)修復(fù)而非基本面復(fù)蘇，疊加政策持續(xù)落地&AI技術(shù)逐步改造業(yè)務(wù)提升效率，板塊整體基本面有望溫和復(fù)蘇，繼續(xù)推動板塊修復(fù)。個股角度，主流互聯(lián)網(wǎng)港股表現(xiàn)出良好盈利預(yù)期與商業(yè)化潛力。建議關(guān)注以恒生科技為代表的港股互聯(lián)網(wǎng)投資機會，聚焦泛娛樂、泛電商、智能硬件等主流賽道，關(guān)注阿里巴巴、騰訊、快手、京東健康等港股標(biāo)的。
個股部分觀點提要：
騰訊聚焦業(yè)務(wù)高質(zhì)量增長，利潤率顯著提升&股東回報增強，估值具備吸引力
游戲方面，DNFm新游表現(xiàn)亮眼，常青游戲運營表現(xiàn)回升，同時優(yōu)化渠道推廣策略帶動毛利率提升。廣告方面，AI對廣告精準(zhǔn)投放效果的優(yōu)化改善板塊長期潛力。此外，視頻號目前AdLoad并不高，具備一定上行空間?？傮w來看，高質(zhì)量增長戰(zhàn)略性利潤增速持續(xù)高于收入增速，反映業(yè)務(wù)真實質(zhì)量增長。
小米造車業(yè)務(wù)0-1推進(jìn)順利，核心主業(yè)利潤穩(wěn)定性較高。短期看小米汽車銷量超預(yù)期的估值基本釋放，由于小米汽車目前是供給側(cè)邏輯，一期工廠產(chǎn)能基本釋放，全年10-12萬臺交付量基本反映在目前市值中，后續(xù)主要看二季度公司分拆造車業(yè)務(wù)的整體毛利率和虧損情況，基于銷量超預(yù)期及供應(yīng)鏈能力，小米汽車的虧損情況有望超預(yù)期。小米的估值彈性接下來還是看傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的經(jīng)營邊際改善情況，一方面IoT+互聯(lián)網(wǎng)仍然保持較高增長，另一方面手機高端化戰(zhàn)略+海外滲透率擴張的邏輯依然成立，潛在的風(fēng)險點在于BOM成本提升高于市場預(yù)期及下半年競爭加劇導(dǎo)致價格戰(zhàn)嚴(yán)重，影響主業(yè)利潤。
快手流量基本盤穩(wěn)定增長，股東回報加碼，估值具備吸引力
在進(jìn)一步回歸社區(qū)基本面，重視差異化運營，拓展更多生態(tài)場景等策略的帶動下，快手流量大盤仍然能保持穩(wěn)中有增的狀態(tài)，我們認(rèn)為未來兩年內(nèi)快手用戶將保持中個位數(shù)增長，時長將穩(wěn)定在120-130分鐘之間，今年下半年將達(dá)到4億DAU里程碑。此外，公司宣布160億港幣的三年期回購計劃。未來三年，按照均勻回購計算，快手對應(yīng)股息率為2.2%。目前快手現(xiàn)金流充裕，在手廣義現(xiàn)金達(dá)637億元，回購確定性較強。在核心主業(yè)高增速+加速釋放利潤節(jié)奏+股東回報的基礎(chǔ)上，快手目前對應(yīng)24年forwa rdPE僅為11.5x，具備較強估值吸引力。
Temu放量節(jié)奏或?qū)⒂绊懫炊喽喙乐登袚Q節(jié)奏。隨著Temu尤其是半托管的放量，拼多多的估值切換有望重現(xiàn)2023年下半年節(jié)奏，不考慮主業(yè)利潤的超預(yù)期釋放，單純Temu就能為多多帶來充分的估值修復(fù)和擴張空間。主站方面，隨著體量的增大，降速壓力確實存在，抖快等前期高增長平臺也面臨相似境遇。傳統(tǒng)淘寶京東增速回升，看似GMV增速gap在收窄，但多多增速依然顯著高于淘寶京東，主業(yè)的估值gap相比增速gap依然低估，淘寶京東低價策略對多多的沖擊終究有限，背后由流量邏輯和供應(yīng)鏈邏輯決定。主站的韌性更多來自貨幣化率的提升以及利潤率的提升。
阿里巴巴：低估值+高股息率+進(jìn)通催化。主業(yè)方面，市場或擔(dān)心淘天take rate和margin端下行壓力，變現(xiàn)率下行與回歸淘寶戰(zhàn)略有關(guān)，根源還是為了穩(wěn)市占，利潤釋放終有時，但做大收入和穩(wěn)市占在當(dāng)前階段更難能可貴。隨著抖快電商、拼多多GMV增速逐步降速，以及老牌平臺阿里、京東增速的逐步修復(fù)，預(yù)計電商平臺間的增速gap有望繼續(xù)收窄，估值也有望收斂。其他業(yè)務(wù)方面，云智能業(yè)務(wù)未來預(yù)計將在保持適當(dāng)利潤率的前提下更注重收入端增長，AIDC雖然虧損擴大，但依然為集團(tuán)收入增長最快的板塊，是集團(tuán)主要的收入驅(qū)動。當(dāng)前估值仍處在歷史低位，阿里的估值修復(fù)遠(yuǎn)未結(jié)束，持續(xù)性仍仰仗港股貝塔和自身基本面的繼續(xù)改善，高股東回報水平提供重要支撐。此外，今年下半年阿里巴巴港股有望完成二次轉(zhuǎn)雙重并進(jìn)入港股通，帶來增量南下配置資金。
AI+搜索構(gòu)成百度短期收入沖擊，智駕減虧+費用控制有望穩(wěn)定利潤率。廣告業(yè)務(wù)預(yù)計仍然受宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的挑戰(zhàn)，疊加內(nèi)部主動求變改造搜索帶來商業(yè)化流量占比下降，短期對于收入/利潤端可能構(gòu)成沖擊，但注意到S&GA的控制下實際影響預(yù)計可控。云業(yè)務(wù)中AI收入占比年內(nèi)有望提升至~10%，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變有望提升利潤率，智能交通等業(yè)務(wù)沖擊逐步被消化。ERNIEBOT方面，24年將陸續(xù)落地AI自動化廣告投放工具、應(yīng)用開發(fā)工具、文庫助手等，具備廣闊應(yīng)用場景且有希望構(gòu)建合適商業(yè)模式的機會。智能駕駛業(yè)務(wù)方面預(yù)計24- 25年看到大幅減虧空間，總體利潤率仍有提升空間。
美團(tuán)競爭格局緩解，但或非線性預(yù)期?？紤]到二季度抖音提費，margin提升，美團(tuán)和抖音到店酒旅margin走勢整體同步，預(yù)計美團(tuán)二季度到店酒旅利潤率改善會較為通暢，但若下半年抖音本地生活內(nèi)部調(diào)整完成后開啟新一輪補貼戰(zhàn)，則美團(tuán)利潤率改善或非線性提升，更有可能是波動上升。遠(yuǎn)期看，美團(tuán)和抖音的競爭大概率以美團(tuán)勝出告終，但最近兩年的競爭加速了到店酒旅行業(yè)線上化進(jìn)程，從而有可能吸引新的玩家介入，尤其是考慮到到店酒旅利潤率水平較高，估值仍有下修風(fēng)險。
整體而言，我們看好下半年港股
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