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核心觀點(diǎn)
　　6月MI同比-5%(前值-4.2%)，M2同比6.2%(前值7%）。新增社融3.3萬億元，社融同比8.1%(前值8.4%)，對(duì)實(shí)體發(fā)放人民幣貸款2.2萬億元，貸款同比8.8%(前值9.3%)。6月金融數(shù)據(jù)與我們在報(bào)告《6月金融數(shù)據(jù)預(yù)測》中的預(yù)期基本一致，但M1下行幅度超出我們預(yù)期。“擠水分”效應(yīng)對(duì)于6月金融數(shù)據(jù)依然有重要影響，但影響有所減弱,M1增速依然下行但下行速度已減慢。存款利率下行的背景下，季末理財(cái)回表動(dòng)能減弱，規(guī)?？赡苄∮谌ツ晖?，可以部分解釋M1、M2增速的繼續(xù)下行。私人部門內(nèi)生融資需求偏弱，政府債券發(fā)行進(jìn)度低于預(yù)期，同比多增不足以對(duì)沖私人部門信貸的下行，共同拉動(dòng)社融增速繼續(xù)下行。
　　企業(yè)活期存款增速下行主導(dǎo)Ml繼續(xù)滑落，信貸派生力度減弱，M2增速繼續(xù)下行。Ml下行一部分由于企業(yè)預(yù)期較弱，PMI保持收縮區(qū)間，BCI企業(yè)銷售、利潤、招工前瞻指數(shù)均連續(xù)環(huán)比走弱。存款利率下行和“擠水分”效應(yīng)帶來企業(yè)活期存款短期快速流失，主導(dǎo)Ml的繼續(xù)滑落。其中6月M0增速環(huán)比持平,單位活期存款增速繼續(xù)下行0.87pct至-8.0%。企業(yè)活期存款在Ml的占比約32%，5月同比-15.9%，已連續(xù)4個(gè)月增速位于負(fù)值區(qū)間且持續(xù)下行，6月可能持續(xù)下行，是Ml下滑的主導(dǎo)因素。同樣的因素對(duì)M2也有重要直接影響，M2的下行還受到私人部門內(nèi)生融資需求較弱帶來的影響。6月人民幣貸款增速環(huán)比下滑0.5pct，信貸渠道派生貨幣的增速下行拖累M2增速。
　　私人部門內(nèi)生融資需求偏弱，政府融資對(duì)社融的支撐動(dòng)能減弱，社融增速繼續(xù)回落。6月社融同比少增9283億元，主要來自對(duì)實(shí)體發(fā)放人民幣貸款同比少增1萬億元，是社融增速的主要拖累。政府債券融資同比多增3116億元，政府債券發(fā)行進(jìn)度低于預(yù)期,對(duì)社融的支撐動(dòng)能環(huán)比減弱。值得關(guān)注的是，信托貸款同比多增902億元，出現(xiàn)積極改善。社融其他項(xiàng)目表現(xiàn)基本符合季節(jié)性。貸款余額增速環(huán)比下行0.5pct至8.8%，居民和企業(yè)表現(xiàn)都弱于去年同期。居民短貸和中長貸均同比少增，中長貸環(huán)比明顯改善，可能來自地產(chǎn)銷售的環(huán)比回暖。企業(yè)中長貸連續(xù)兩個(gè)月大幅少增，企業(yè)投資意愿偏弱。企業(yè)短貸同比減少749億元，禁止手工補(bǔ)息的影響可能在6月減弱。企業(yè)中長期貸款在二季度的表現(xiàn)明顯弱于一季度,連續(xù)三個(gè)月低于過去3年均值,而一季度則均高于過去3年均值。一季度財(cái)政支出偏強(qiáng)且在支出結(jié)構(gòu)上仍然偏向基建,但二季度政府項(xiàng)目投資對(duì)企業(yè)中長期貸款的拉動(dòng)作用可能在減弱。
　　金融數(shù)據(jù)預(yù)測:M1、M2增速的年內(nèi)底部可能已經(jīng)出現(xiàn)。M1、M2全年增速的底部可能在本月出現(xiàn)，三季度開始持續(xù)上行，全年增速可能在-1.6%、7.9%，M2與M1的剪刀差可能在四季度出現(xiàn)明顯收窄。淡化新增，盤活存量的背景下，全年貸款增速不宜過度期待，信貸增速可能會(huì)在三季度企穩(wěn)，全年增長8.8%。社融增速同樣將在三季度上行，四季度小幅回落，全年增速約在8.2%。貨幣政策多目標(biāo)的平衡下，央行可能采取“不一樣”的降息和前瞻性的降準(zhǔn)。下半年LPR可能有20-40BP，政策利率10-20BP的調(diào)降空間，三季度可能前瞻性降準(zhǔn)50BP。如果重啟PSL，PSL的利率可能調(diào)降25-30BP。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1．貨幣政策理解不到位的風(fēng)險(xiǎn)
　　2．央行貨幣政策超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)