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事件：6月社會融資規(guī)模增長32982億元，預期32155億元，前值增加20692億元；新增人民幣貸款21300億元，預期21327億元，前值9500億元。
　　6月信貸：居民信貸未見起色，企業(yè)中長貸加速下滑
　　6月信貸總量增加21300億元，同比少增9200億元，基本符合預期。企業(yè)中長貸同比大幅下降是信貸的主要拖累。
　　居民貸款新增5709億元，同比少增3930億元，增量為2024年3月以來的新低。短貸下滑幅度超過中長貸，分別少增2443、1428億元。中長期貸款同比下滑較5月更為嚴重，或揭示居民加杠桿需求對地產刺激政策的反應有限。正如我們在《試論地產需求政策的有效性邊界》中討論，下一輪地產周期的先決條件可能是償債比率修復至11%以下，而當前我們尚未滿足該條件，從而地產政策的有效性偏低。且由于社會預期較弱，居民提前還貸現(xiàn)象愈發(fā)增多。居民中長貸尚未迎來拐點。居民短貸大幅減少，或與消費降級、居民消費貸走弱有關。
　　企業(yè)貸款同比創(chuàng)新低，中長貸大幅收縮。企業(yè)貸款新增1.63萬億元，同比少增6503億元，同比變化量創(chuàng)歷史新低。其中中長期貸款同比少增6233億元，企業(yè)短貸同比少增749億元，表內票據(jù)融資同比少減428億元。企業(yè)中長貸大幅收斂，低于2022-2023同期水平，且小幅低于2020年以來的季節(jié)性水平。企業(yè)端信用收縮與項目數(shù)量不足、化債約束下地方城投信用收縮、企業(yè)信心偏弱有關。企業(yè)短貸和票據(jù)收縮程度有限，或包括商業(yè)銀行為維持貸款數(shù)據(jù)平穩(wěn)而在票據(jù)和短期貸款層面沖量的因素。
　　6月社融：政府債券對社融起到“弱支撐”
　　6月社融增加32982億元，同比少增9283億，下滑幅度有所擴大。社融存量增速下降0.3個百分點到8.1%，剔除財政因素的社融增速僅為6.7%。結構上看，政府債券同比大幅多增，人民幣信貸走弱拖累社融。6月新增政府債券8487億元，同比多增3116億元。政府債券仍保持一定發(fā)行速度。規(guī)模環(huán)比弱于5月，但在社融各分項中起到絕對的支撐作用。社融口徑人民幣信貸新增約2.2萬億，同比少增約1萬億。非標融資方面，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票同比多減1356億元，反映企業(yè)開票活躍度進一步降低。企業(yè)債券同比少增121億元，直接融資總體保持了一定韌性。
　　廣義貨幣：M1續(xù)創(chuàng)新低，政策擾動仍在釋放
　　M1增速下降0.8個百分點至-5%，繼續(xù)下探至歷史低位。M2增速下降0.8個百分點至6.2%，低于市場預期。
　　存款結構方面，企業(yè)和居民存款延續(xù)下滑，財政資金支出力度待提升。6月居民存款同比少增5336億元，減少幅度擴大；企業(yè)存款大幅流出，同比少增10601億元。貸款需求走弱疊加存款持續(xù)增長，6月居民存貸差已提高至64.7萬億。非銀存款少減1520億元、財政存款少減2303億元，財政支出力度相對2023年有所縮減，財政仍待發(fā)力。M1降幅擴大，禁止手工補息和金融“擠水分”的影響仍在釋放，企業(yè)存款定期化和存款流出現(xiàn)象都更趨突出。M2降幅也環(huán)比增加，反映貸款下降向存款的傳導。
　　2024年的金融數(shù)據(jù)逐步顯現(xiàn)出“弱化增量、優(yōu)化存量”的特征，對貨幣信貸增速的關注不宜過高。當前信用環(huán)境趨緊，原因正如我們在5月點評中提出的，長短期因素共存。防空轉、禁補息、擠水分等政策對M1和信貸增長造成擾動，同時居民加杠桿意愿偏低、基建投資項目缺位、政府支出力度有限等因素導致貨幣和信用數(shù)據(jù)的超季節(jié)性低增長。向后看，一方面，潘行長在陸家嘴論壇上提及M1口徑的調整，后續(xù)M1口徑調整有望扭轉偏低讀數(shù)；另一方面，在央行寬貨幣或受掣肘、地產政策有效性不足的背景下，寬財政應是擴大內需以及改善緊信用的最有力手段，三季度可展望專項債發(fā)行提速和財政支出邊際擴張。
　　風險提示：政策執(zhí)行力度不及預期，經濟超預期下行。