>> 浙商證券-宏觀深度報告：中國央行利率走廊設(shè)想演變-240725
| 上傳日期： |
2024/7/25 |
大小： |
1706KB |
| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
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作者： |
李超,孫歐 |
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核心觀點
利率市場化的過程是貨幣政策框架從數(shù)量型向價格型轉(zhuǎn)變的過程，本次利率走廊新機制的設(shè)置意味著央行加快了價格型目標框架的重塑，進一步完善我國市場化的利率形成和傳導機制，進而有效引導實體經(jīng)濟。我們認為本次新設(shè)的利率走廊機制可能是階段性的設(shè)置，短期目的是配合債券市場操作、維穩(wěn)資金面，機制后續(xù)或仍有完善的空間，如市場利率的選擇，資金投放及回籠方式，機構(gòu)對象等。
我國利率體系完備，需區(qū)分政策利率、基準利率、官定利率、市場利率等概念
經(jīng)過多年利率市場化改革，目前我國已基本形成了市場化的利率形成和傳導機制，通過貨幣政策工具調(diào)節(jié)銀行體系流動性，釋放政策利率調(diào)控信號，在利率走廊的輔助下，引導市場基準利率以政策利率為中樞運行，并通過銀行體系傳導至貸款利率，調(diào)節(jié)資金供求和資源配置，實現(xiàn)貨幣政策目標。
我們提示區(qū)分幾個核心概念：
?、僬呃适茄胄邢蚪鹑跈C構(gòu)提供資金的利率水平，可理解為“批發(fā)端”資金價格，此前，逆回購、MLF（中期借貸便利）利率分別為短期和中期政策利率，廣義維度的SLF（常備借貸便利）、PSL（抵押補充貸款）等政策工具利率也屬于政策利率，根據(jù)央行2024年6、7月以來的預期引導及政策操作，政策利率將逐步簡化為7天逆回購利率，其他利率尤其是MLF利率的重要性將逐步弱化；
?、诠俣ɡ适茄胄兄苯庸嫉慕鹑跈C構(gòu)法定存貸款基準利率，目前貸款官定利率已經(jīng)取消，存款官定利率依然存在，是后續(xù)利率市場化改革的重點對象；
③基準利率是銀行向?qū)嶓w提供貸款或吸收存款進行利率定價時的參考利率，在利率市場化完成之前，由官定利率發(fā)揮基準利率的作用，利率市場化逐步推進，目前我國貸款基準利率為貸款市場報價利率（LPR），存款基準利率仍是存款官定利率；銀行向?qū)嶓w的貸款、存款利率定價在基準利率基礎(chǔ)上加、減點形成，此為“零售端”資金價格。
?、軐τ谑袌隼?，目前我國貨幣市場、債券市場、信貸市場基本都已培育各自的指標性利率，存款類金融機構(gòu)間的債券回購利率（DR）、國債收益率、貸款市場報價利率（LPR）等在相應金融市場中發(fā)揮了重要的基準作用。
我國利率市場化漸進推進
利率市場化是指利率由市場化機制形成，且中央銀行可調(diào)控。近年來我國利率市場化主要從以下幾方面推進：一是利率管制的放開。2013年7月全面放開金融機構(gòu)貸款利率管制，2015年10月對商業(yè)銀行和農(nóng)村合作金融機構(gòu)等不再設(shè)置存款利率浮動上限。二是以上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）、貸款基礎(chǔ)利率（LPR）、國債收益率曲線等為代表的金融市場基準利率體系的構(gòu)建。三是構(gòu)建起利率走廊機制，增強央行市場化的利率調(diào)控能力和傳導效率。四是市場利率定價自律機制建立健全，對金融機構(gòu)自主定價行為進行自律約束，有效維護市場競爭秩序。
目前我國存款利率市場化尚未完成，但當前機制下，10年期國債收益率及1年期LPR能夠影響存款利率，與“市場利率+央行引導→LPR→貸款利率”相輔相成，利率市場化的推進路徑是逐步清晰的，從今年以來的央行相關(guān)表述看，存款利率定價對貸款基準利率也開始具有一定的反饋影響機制。預計后續(xù)將充分發(fā)揮市場利率定價自律機制的引導作用，漸進推進存款利率市場化，可能培育DR007作為存款利率基準，DR007的交易機構(gòu)為存款類機構(gòu)，質(zhì)押品為利率債，最大程度消除了信用風險溢價，是觀察國內(nèi)資金市場流動性的良好窗口。
我國利率走廊機制逐步完善
我國過往的利率走廊上限為SLF利率，下限為超額存款準備金利率，截至2024年7月24日，隔夜SLF利率為2.55%，超額存款準備金利率為0.35%，區(qū)間寬度為220BP，相對較寬，對稱性也相對不足。今年7月8日，人民銀行公告稱將視情況開展臨時正回購或臨時逆回購操作，我們認為兩者分別具備利率走廊下限、上限的性質(zhì)，此舉構(gòu)建了我國利率走廊新機制：以7天逆回購利率為中樞，截至2024年7月24日為1.7%，區(qū)間為1.5%-2.2%，市場利率為DR007，其圍繞政策利率中樞波動。利率市場化是貨幣政策框架從數(shù)量型向價格型轉(zhuǎn)變的過程，本次利率走廊新機制的設(shè)置意味著央行加快了價格型目標框架的重塑。
當前的利率走廊新機制仍有改善空間
我們認為本次設(shè)置的利率走廊機制可能是階段性的設(shè)置，短期目的是配合債券市場操作、維穩(wěn)資金面，機制后續(xù)或仍有完善的空間，如市場利率的選擇，資金投放及回籠方式，機構(gòu)對象等。
1、我國采取隔夜利率走廊上、下限與7天OMO利率組合的方式與歐央行機制相似，存在國際可比經(jīng)濟體。從短期操作看，隔夜資金用于填補當日金融機構(gòu)的臨時性資金缺口，工作日16:00-16:20操作也正體現(xiàn)其“應急”屬性，期限設(shè)置為隔夜較為合理。2、預計利率走廊寬度可能隨政策需要適時調(diào)整。3、市場利率的選擇也建議關(guān)注DR001。4、上下限工具規(guī)模采取招投標的方式意味著SLF和超額存款準備金利率仍將繼續(xù)發(fā)揮作用，資金投放與回籠方式或仍有優(yōu)化空間。5、資金投放對象也有擴圍的可能性。
對于
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