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本輪降息后應(yīng)關(guān)注存款增速變動(dòng)，若儲(chǔ)蓄傾向進(jìn)一步弱化，長債收益率未必形成新的下行趨勢。
　　本月貨幣政策發(fā)力，先后進(jìn)行一次7天逆回購降息和一次降息的1年期MLF操作。另外，1年期和5年期以上LPR報(bào)價(jià)利率隨逆回購利率降息。國有大型商業(yè)銀行新一輪存款降息也在本月落地。
　　本次MLF降息與周初逆回購降息的區(qū)別在于，逆回購采取“固定利率、數(shù)量招標(biāo)”，操作利率為事前確定；MLF采取“利率招標(biāo)”，中標(biāo)利率通過招標(biāo)形成。相對(duì)而言，逆回購降息的政策性意味更強(qiáng)；而本次MLF降息更多反映商業(yè)銀行內(nèi)生的利率定價(jià)。
　　內(nèi)外部條件配合，為本月貨幣政策發(fā)力提供了空間。從外部環(huán)境看，隨著國際市場對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)9月開啟降息周期的預(yù)期強(qiáng)化，我國面臨的匯率壓力有所趨緩。周初逆回購降息后，人民幣兌美元匯率并未明顯走弱。美聯(lián)儲(chǔ)開啟降息的預(yù)期，或?qū)鐕鹑谕顿Y者的行為產(chǎn)生影響。基于當(dāng)前的美元指數(shù)水平，美、中國債10年期收益率利差維持在200BP左右，對(duì)于穩(wěn)定匯率，或是可接受的水平。
　　從內(nèi)部環(huán)境看，前期銀行體系資產(chǎn)端和負(fù)債端利率下行具有一定非對(duì)稱性，銀行體系本身有修復(fù)凈息差的訴求。7月25日MLF降息同時(shí)，大型國有商業(yè)銀行也進(jìn)行了新一輪存款降息，且這次仍是以長期限存款產(chǎn)品降息幅度更大為特征的“平坦化”存款降息。這說明商業(yè)銀行仍然希望以“平坦化”存款降息來抑制微觀主體的儲(chǔ)蓄意愿。這主要是由于前期銀行資產(chǎn)端和負(fù)債端的降息具有一定非對(duì)稱性，使銀行凈息差持續(xù)收窄。
　　綜上，外部匯率壓力趨緩、內(nèi)部修復(fù)銀行息差訴求，使7月貨幣政策力度超出市場預(yù)期。但值得注意的是，今年以來銀行存款增速已開始慢于社融增速，且增速分化有擴(kuò)大趨勢。新一輪存款降息預(yù)計(jì)將繼續(xù)對(duì)微觀主體的儲(chǔ)蓄傾向產(chǎn)生影響，疊加我國經(jīng)濟(jì)長期向好態(tài)勢不變，如果儲(chǔ)蓄傾向進(jìn)一步弱化，長債收益率未必形成新的下行趨勢。雖然微觀主體的預(yù)期變化有很大不確定性，但對(duì)于長債利率下行幅度，應(yīng)保持一定謹(jǐn)慎。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)外實(shí)體經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)超預(yù)期變化；國內(nèi)政策超預(yù)期收緊；國際地緣政治緊張局勢升級(jí)等