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事件概述
　　2024H1公司實(shí)現(xiàn)收入/歸母凈利/EBITDA/經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為143.45/19.52/34.4/27.30億元、同比增長(zhǎng)2.3%/-7.98%/0.5%/40.56%。我們分析，2024H1凈利增速低于收入增速主要由于期間費(fèi)用率增加，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流/凈利為140%，高于凈利主要由于應(yīng)付賬款增加。
　　2024H1每股派發(fā)股息0.3775元人民幣，派息率為50%（高于23H1的45%），年化股息率為5.3%（對(duì)應(yīng)1港元=0.92元人民幣）。
　　分析判斷: 
　　線上維持雙位數(shù)增長(zhǎng)，Q2直營(yíng)同店環(huán)比有所恢復(fù)。（1）分渠道來看，2024H1經(jīng)銷/直營(yíng)/電商收入分別為65.90/35.03/40.04億元、同比增長(zhǎng)-2.0%/2.7%/11.4%；拆分店效/店數(shù)來看，截至2024H1經(jīng)銷/直營(yíng)店數(shù)分別為4744/1495家，同比增加0/72家（同比增長(zhǎng)0%/5%）；半年經(jīng)銷單店出貨/直營(yíng)店效分別139/為234萬(wàn)元、同比-2.0%/-2.2%。（2）分品牌看，24H1主品牌/YOUNG門店數(shù)分別凈開72/157家（同比增長(zhǎng)1%/12%）至6239/1438家。（3）分品類看，鞋/服裝/配件和器材分別增長(zhǎng)4.4%/-4.7%/30.3%至78.44/53.75/11.26億元。（4）分區(qū)域看，國(guó)內(nèi)/國(guó)際占比分別為98.3%/1.7%，同比增長(zhǎng)2.7%/-14.4%，其中國(guó)內(nèi)南部/北部收入占比分別47.7%/50.6%、增速分別為2.8%/2.6%。（5）分季度看，2024Q2李寧銷售點(diǎn)（不包括李寧YOUNG）整體零售流水低單位數(shù)下降，線下渠道中單位數(shù)下降，其中直營(yíng)持平，批發(fā)為高單位數(shù)下降，電商高單位數(shù)增長(zhǎng)。
　　毛利率提升，凈利率下降主要受期間費(fèi)用率增加影響。24H1毛利率為50.4%、同比增長(zhǎng)1.6PCT，主要來自電商毛利率改善、直營(yíng)占比提升以及存貨撥備計(jì)提較去年同期減少。24H1 OPM同比下降1PCT至16.7%，歸母凈利率為13.6%、同比下降1.5PCT。凈利率下降主要由于期間費(fèi)用率增加，銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比增加2.0/0.5/0.8PCT至30.2%/4.7%/2.4%，其中銷售費(fèi)用率上升主要增加市場(chǎng)推廣宣傳的投入，及直營(yíng)店鋪調(diào)整帶來的租金上升；財(cái)務(wù)費(fèi)用率增加主要由于匯兌損失增加及定期存款減少。其他收入占比同比增長(zhǎng)0.1PCT至1.3%；所得稅/收入同比下降0.24PCT至4.61%。
　　關(guān)注公司去庫(kù)進(jìn)度。2024H1存貨為23.13億元，同比上升9.12%，平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為62、同比上升5天，全渠道庫(kù)銷比3.9個(gè)月；應(yīng)收賬款為14.43億元，同比減少16.2%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為15天、同比上升1天；應(yīng)付賬款為17.06億元、同比上升10.57%，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為46天、同比上升5天。
　　投資建議
　　我們分析，（1）考慮天氣和消費(fèi)者信心不足影響，預(yù)計(jì)全年收入增長(zhǎng)從中單位數(shù)下降到低單位數(shù)；預(yù)計(jì)主品牌直營(yíng)和加盟凈關(guān)店，僅童裝和1990保持凈開店，但預(yù)計(jì)加盟發(fā)貨有望改善，且預(yù)計(jì)24年電商渠道逐漸恢復(fù)。分品類來看，跑步仍保持較快增長(zhǎng)，運(yùn)動(dòng)生活品類中SOFT系列增長(zhǎng)較好。（2）考慮到今年為奧運(yùn)年，下半年費(fèi)用投入加大，但折扣改善貢獻(xiàn)毛利率提升，因此預(yù)計(jì)24年凈利率保持低雙位數(shù)：公司24H1新品折扣持續(xù)改善；23年計(jì)提減值損失后，24年有較大利潤(rùn)彈性，長(zhǎng)期來看扣非凈利率仍有提升空間。（3）長(zhǎng)期來看，童裝有望成為新的增長(zhǎng)點(diǎn)，1990仍在培育期。下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，下調(diào)24/25/26年?duì)I業(yè)收入預(yù)測(cè)292/325/364億元至287/305/335億元，下調(diào)24/25/26年歸母凈利預(yù)測(cè)35.7/42.3億/50.2億元至33.2/36.2/41.1億元，對(duì)應(yīng)下調(diào)24/25/26年EPS預(yù)測(cè)1.38/1.63/1.94元至1.29/1.41/1.61元，2024年8月15日收盤價(jià)13.2港元對(duì)應(yīng)24/25/26年P(guān)E為9/9/8倍（1港元=0.92元人民幣），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　庫(kù)存積壓惡化風(fēng)險(xiǎn)、終端折扣加大風(fēng)險(xiǎn)、電商增速放緩、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)