>> 民生證券-A股策略周報(bào)：“地量”之后，尋未來(lái)脈絡(luò)-240818
| 上傳日期： |
2024/8/18 |
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| 格式： |
pdf 共14頁(yè) |
來(lái)源： |
民生證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
牟一凌,梅鍇 |
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思考：“地量”的市場(chǎng)的含義。本周(20240812-20240816)A股日均換手率回落至2020Q4以來(lái)的最低點(diǎn)。A股“地量”背后，實(shí)際上是參與者變遷的大趨勢(shì)與階段交易型資金離場(chǎng)共同作用的結(jié)果：一方面，市場(chǎng)的主要參與者正從高換手的北上與主動(dòng)偏股基金轉(zhuǎn)變成換手較低的被動(dòng)基金與險(xiǎn)資；另一方面，近期以?xún)扇诤捅鄙辖灰妆P(pán)為代表的交易型資金活躍度回落至階段低點(diǎn)。歷史上的市場(chǎng)底部確實(shí)往往會(huì)伴隨著“地量”，但需要有更多的走出底部特征呈現(xiàn)：如單位換手率能帶來(lái)更大的漲跌幅、盈利上調(diào)的行業(yè)數(shù)量回升、機(jī)構(gòu)投資者情緒開(kāi)始修復(fù)等。市場(chǎng)特征本身上仍在等待打破低波動(dòng)的力量，類(lèi)似于今年2月左右，我們認(rèn)為此刻對(duì)市場(chǎng)的交易困惑不應(yīng)該掩蓋對(duì)于基本面環(huán)境的理解。
海外衰退擔(dān)憂緩解與實(shí)物資產(chǎn)的階段順風(fēng)。自上周四(20240808)美國(guó)當(dāng)周初次申請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)披露以來(lái)，市場(chǎng)的“衰退交易”逐步回?cái)[，而本周披露的美國(guó)7月CPI與零售數(shù)據(jù)則進(jìn)一步緩解了衰退擔(dān)憂，這對(duì)于市場(chǎng)而言，不止是對(duì)于需求本身?yè)?dān)憂在褪去，對(duì)交易層面的壓制也在緩解。這實(shí)際上是全球金融市場(chǎng)脆弱性的另一面：衰退擔(dān)憂往往伴隨流動(dòng)性沖擊，擔(dān)憂褪去也階段帶來(lái)雙擊的過(guò)程。這意味著不同宏觀情境下的資產(chǎn)選擇可能需要重新考量。需要提醒投資者的是，降息之后需求端能否企穩(wěn)回升，將是偏全球定價(jià)商品的分水嶺。從目前觀察來(lái)看，隨著7月自然災(zāi)害對(duì)生產(chǎn)活動(dòng)影響的緩解，結(jié)合我們?cè)谏现苤軋?bào)《哪怕千萬(wàn)阻擋》中所討論的中美財(cái)政節(jié)奏在逐步改善，需求側(cè)可能正在逐步改善。實(shí)物資產(chǎn)在經(jīng)歷壓力測(cè)試之后，或正在迎來(lái)順風(fēng)時(shí)刻。值得一提的是，雖然哈里斯與特朗普的執(zhí)政思路存在明顯差異，這也帶來(lái)了市場(chǎng)交易的反復(fù)，但兩者對(duì)于削減通脹、扶持中低收入群體存在共識(shí)：向中低收入群體減稅，并通過(guò)稅收激勵(lì)、擴(kuò)大土地供給等以支持購(gòu)房。這意味著中低收入群體需求、以及住房需求邊際改善的確定性更高，未來(lái)美國(guó)地產(chǎn)鏈的改善值得期待。
壓力測(cè)試之后，國(guó)內(nèi)實(shí)物消耗將重新回升。7月國(guó)內(nèi)生產(chǎn)端仍保持韌性，其中，采礦業(yè)同比增速（主要是能源）繼續(xù)保持了上升趨勢(shì)；需求端的亮點(diǎn)在于與設(shè)備更新相關(guān)的制造業(yè)技改投資、以及由中央主導(dǎo)的基建投資需求仍在上升。對(duì)于未來(lái)而言，預(yù)計(jì)隨著高溫多雨的影響逐步褪去(主要影響建筑施工)，疊加專(zhuān)項(xiàng)債的落地，投資需求將逐步恢復(fù)，值得一提的是，周五國(guó)務(wù)院全體會(huì)議提到“擴(kuò)投資要發(fā)揮好政府投資帶動(dòng)作用，落實(shí)好支持民間投資各項(xiàng)政策，擴(kuò)大地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券用作資本金的領(lǐng)域、規(guī)模、比例，撬動(dòng)更廣泛的社會(huì)投資?！边@意味實(shí)物消耗壓力較大的階段可能正在逐步過(guò)去，其韌性將再度確認(rèn)。
銀行：從看似“交易”驅(qū)動(dòng)到基本面相對(duì)優(yōu)勢(shì)。2024年以來(lái)，銀行主要有兩輪持續(xù)跑贏Wind全A的過(guò)程，一是年初(20240102-20240205)在ETF的驅(qū)動(dòng)下的大幅跑贏；二是2024Q2以來(lái)，銀行持續(xù)大幅跑贏。從基本面維度看，由于過(guò)去銀行資產(chǎn)端收益率下降幅度小于負(fù)債端成本的調(diào)整幅度，帶來(lái)銀行凈息差的持續(xù)回落，這是資產(chǎn)端回報(bào)下降快于負(fù)債端成本+負(fù)債端結(jié)構(gòu)更加定期化共同作用的結(jié)果。在央行的一系列操作下(包括嚴(yán)查手工補(bǔ)息、國(guó)債違規(guī)交易等)，我們看到：一方面，存款利率逐步回落(長(zhǎng)端回落更多)，資金從銀行負(fù)債端切向非銀機(jī)構(gòu)（理財(cái)、公募債基等），并通過(guò)同業(yè)存單等形式回到銀行負(fù)債端且融資成本明顯回落；另一方面，通過(guò)控制國(guó)債利率曲線等增厚銀行資產(chǎn)端回報(bào)。最終，我們看到銀行2024Q2凈息差有所企穩(wěn)。去金融化過(guò)程中的分配機(jī)制變化讓系統(tǒng)性重要金融機(jī)構(gòu)相對(duì)其他金融機(jī)構(gòu)邊際上將占據(jù)更多優(yōu)勢(shì)。
實(shí)物資產(chǎn)的順風(fēng)或已回歸。6月開(kāi)始的實(shí)物資產(chǎn)調(diào)整，最后沒(méi)有換來(lái)市場(chǎng)的風(fēng)格切換，反而是板塊交易熱情螺旋回落，誠(chéng)然A股還在交易結(jié)構(gòu)的糾結(jié)之中，但是基本面的路徑卻開(kāi)始清晰，實(shí)物資產(chǎn)的順風(fēng)正在緩緩吹來(lái)，我們推薦：第一，在多重考驗(yàn)之后，上游資源類(lèi)資產(chǎn)依然是我們的首要推薦：有色（銅、鋁、黃金）、能源（油、煤炭）、船運(yùn)（油運(yùn)、造船、干散）；第二、資本回報(bào)下降下的相對(duì)優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)，推薦受益于息差逐步企穩(wěn)的銀行、以及具有韌性的基礎(chǔ)設(shè)施：港口、鐵路；第三，尋找制造業(yè)中供需格局較好或有改善預(yù)期的行業(yè)，推薦：軌交設(shè)備、制冷空調(diào)設(shè)備、電網(wǎng)設(shè)備和家電。
風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期；房地產(chǎn)政策超預(yù)期；海外經(jīng)濟(jì)大幅下行。
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