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事件：公司發(fā)布2024年半年報(bào)，24H1實(shí)現(xiàn)收入9.45億元，同比增長(zhǎng)3.64%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.82億元，同比下降36.44%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.81億元，同比下降37.10%。
　　24Q2水果罐頭零食量販起量，椰汁表現(xiàn)有所承壓。公司24H1實(shí)現(xiàn)收入9.45億元，同比增長(zhǎng)3.64%，其中24Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.94億元，同比下降0.24%。
　　■分業(yè)務(wù)：
　　1）飲料業(yè)務(wù)：椰汁受餐飲場(chǎng)景表現(xiàn)不佳影響，淡季更淡。24H1公司飲料產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.35億元，同比增長(zhǎng)11%，其中24Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.24億元，同比下降2%。24H1椰子汁飲料實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.52億元，同比增長(zhǎng)11%，其中1.25LPET瓶裝椰子汁營(yíng)收同比增長(zhǎng)5.23%，占椰子汁飲料收入的52%。
　　2）罐頭業(yè)務(wù)：穩(wěn)健發(fā)展，零食量販貢獻(xiàn)新增量。24H1公司罐頭產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.80億元，同比下降9%，其中水果罐頭實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.63億元，同比下降9%，橘子罐頭實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.00億元，同比下降5%，黃桃罐頭實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.64億元，同比下降7%。單Q2來(lái)看，水果罐頭實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.55億元，同比增長(zhǎng)3%，其中橘子罐頭實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.38億元，同比下降17%，黃桃罐頭實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.75億元，同比增長(zhǎng)63%，我們判斷黃桃罐頭24Q2的增長(zhǎng)主要系：1）23Q1“桃風(fēng)”后，23Q2黃桃罐頭營(yíng)收相較今年同期為低基數(shù)；2）零食量販渠道逐季遞增，主要產(chǎn)品為黃桃罐頭和橘子罐頭。
　　■分渠道：零食量販推動(dòng)直營(yíng)增長(zhǎng)，24H1終端網(wǎng)點(diǎn)凈增加約10萬(wàn)家。經(jīng)銷渠道是公司的核心渠道，24H1經(jīng)銷/直營(yíng)及其他/代銷模式分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.06/0.75/0.35億元，分別同比-6%/+333%/+35%，直營(yíng)及其他模式主要系公司開(kāi)拓了零食量販等新興渠道,24H1零食量販渠道實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3488萬(wàn)元。從終端網(wǎng)點(diǎn)數(shù)來(lái)看，公司24H1終端網(wǎng)點(diǎn)凈增加數(shù)量約為10萬(wàn)家，繼續(xù)增網(wǎng)點(diǎn)、擴(kuò)渠道、鋪陳列，重點(diǎn)加大對(duì)流通和餐飲渠道的開(kāi)發(fā)，強(qiáng)化產(chǎn)品陳列和冰柜陳列的投放。
　　■分地區(qū)：華東地區(qū)增長(zhǎng)速度較快，華南地區(qū)經(jīng)銷商拓展幅度較大。24H1華中/華東/西南/華北地區(qū)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.91/1.51/1.74/1.09億元，分別同比-0.52%/+20.55%/+9.27%/-7.34%，華東區(qū)域?qū)崿F(xiàn)較快增長(zhǎng)。此外，從經(jīng)銷商數(shù)量來(lái)看，華南地區(qū)24H1末經(jīng)銷商數(shù)量為76家，相較于去年同期期末增長(zhǎng)了40.74%，主要系公司加大在華南地區(qū)的產(chǎn)品銷售和新品推廣力度。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及渠道變化影響毛利率，渠道拓展、新品推廣大幅提升銷售費(fèi)用率，利潤(rùn)短期承壓。24H1公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.82億元，同比下降36.44%，其中24Q2實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)36.79萬(wàn)元，同比下降99.17%。24H1公司毛利率/歸母凈利率為35.85%/8.72%，分別同比-1.38/-5.50pct，公司毛利率的下滑主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化及零食量販渠道的開(kāi)拓，此外原料銷售的毛利率也較公司平均毛利率水平更低。24H1銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為16.29%/6.39%/0.31%/0.07%，分別同比+5.11/+0.31/+0.23/+0.48pct，銷售費(fèi)用率的大幅上行主要是為了網(wǎng)點(diǎn)渠道拓展工作和椰子水新品推廣的需要，1）公司增加了理貨員等一線工作人員和新零售團(tuán)隊(duì)人員，2）加大了業(yè)務(wù)宣傳推廣力度及興趣電商等線上平臺(tái)的推廣力度。
　　上半年短期承壓，下半年努力提升公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，提升單店有效產(chǎn)出。我們認(rèn)為，公司短期銷售費(fèi)用率提升導(dǎo)致業(yè)績(jī)承壓主要受2點(diǎn)影響：1）公司年初提出全年凈拓展30萬(wàn)家網(wǎng)點(diǎn)的目標(biāo)，在網(wǎng)點(diǎn)拓展的指引下選擇銷售費(fèi)用投放前置，因此24H1銷售費(fèi)用同比提升幅度大；2）銷售費(fèi)用實(shí)際投放效率受限，我們判斷主要系24Q2餐飲行業(yè)整體表現(xiàn)承壓，公司在逆勢(shì)中擴(kuò)網(wǎng)點(diǎn)，效果有待提升。公司下半年將努力提升公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，提高有效網(wǎng)點(diǎn)的質(zhì)量和數(shù)量，力爭(zhēng)提升單店有效產(chǎn)出，同時(shí)加強(qiáng)網(wǎng)點(diǎn)信息化建設(shè)工作，通過(guò)信息化手段監(jiān)控網(wǎng)點(diǎn)的布局和開(kāi)拓，提升公司經(jīng)營(yíng)效率。
　　盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入20.36/22.33/24.53億元，同比+6%/+10%/+10%，分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.67/3.16/3.59億元，同比-4%/+18%/+14%，EPS分別為0.60/0.71/0.80元/股，對(duì)應(yīng)PE為18X/15X/13X，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全問(wèn)題，原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，新產(chǎn)品拓展不及預(yù)期，渠道開(kāi)拓不及預(yù)期，產(chǎn)能投放不及預(yù)期。