>> 華創(chuàng)證券-口子窖(603589)2024年中報點評：收入環(huán)比降速，兼8貢獻增量-240829
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事項：
公司發(fā)布2024年中報，24H1實現(xiàn)營收31.7億元，同增8.7%；歸母凈利9.5億元，同增11.9%；其中單Q2實現(xiàn)營收14.0億元，同增5.9%；歸母凈利3.6億元，同增15.1%，銷售回款13.9億元，同減4.4%，經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額1.1億元，同減58.6%，合同負債3.2億元，環(huán)比Q1末下降0.6億元。
評論：
收入增速環(huán)比放緩，兼8貢獻額外增量。單Q2收入同增5.9%，其中酒類收入同增3.7%，環(huán)比降速。具體分產(chǎn)品看，窖系列老品自然動銷，兼系列整體增速放緩，兼10、兼20去年鋪貨下基數(shù)整體較高，考慮價格定位高于老品，動銷周轉相對較弱，新品兼8二季度上市后，消費者認可度較高，動銷整體較好，貢獻額外增量，兼5、兼6煥新擴量后消費者接受度進一步提升。分區(qū)域看，單Q2省內收入同增5.0%，改革持續(xù)深化，維持正常周轉；省外收入同降2.4%，主要系前期省外擴張致基數(shù)較高，疊加新品庫存消化致收入承壓所致。
盈利整體改善，現(xiàn)金流表現(xiàn)較弱。單Q2毛利率同比提升4.5pcts，判斷系兼系列拉升產(chǎn)品結構，疊加貨折轉投C端所致。費用端，單Q2稅金及附加率同比下降2.5pcts，主要系去年兼系列新品生產(chǎn)節(jié)奏擾動致基數(shù)較高所致；銷售費用率同比提升3.9pcts，預計系消費者及廣宣品牌投入力度加大所致；管理費用率同比提升0.3pct，主要系折舊及攤銷費用增加所致。綜上單Q2凈利率同比提升2.1pcts，盈利整體改善?，F(xiàn)金流方面，單Q2銷售回款同比下降4.4%，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額同比下降58.6%，Q2末合同負債環(huán)比Q1末減少0.6億元。主要系前期兼系列鋪貨，渠道庫存尚待消化，整體回款積極性較弱所致。
新品培育步入攻堅期，關注終端動銷培育。公司兼系列上新已一年有余，回顧近一年培育歷程，一是針對兼10、兼20售價過高問題，公司通過調整費用結構，將老品費用轉投至兼系列，并通過強化賣贈方式調降實際成交價；二是針對兼5、兼6與老品區(qū)分度不高問題，公司通過產(chǎn)品煥新擴量不提價，進一步強化兼5、兼6產(chǎn)品性價比；三是持續(xù)推新加密新品價格帶，兼8推新卡位200元主力價格帶，終端及消費者認可度較高，下半年兼16或將推出，補充300元次高端價格帶。當前兼系列省內鋪貨已基本完成，產(chǎn)品定位經(jīng)一年摸索亦基本清晰，但兼系列與老品共存一定程度拖累新品勢能，且在省內競爭加劇背景下，新品培育難度顯著提升。我們認為終端動銷培育為當前攻堅重點，期待公司渠道調整到位后，新品自點率提升逐步替代老品，步入業(yè)績正循環(huán)。
投資建議：兼8上市貢獻增量，關注終端動銷培育，維持“推薦”評級。公司二季度收入環(huán)比降速，產(chǎn)品端更加聚焦兼系列培育，兼8上市貢獻額外增量，渠道端強化平臺模式運作，優(yōu)化廠商關系并強化管控力度，后續(xù)二者共振有望進入業(yè)績正循環(huán)。我們維持24-26年EPS預測為3.24/3.64/4.09元，參考公司歷史估值中樞，給予24年約12倍PE，對應目標價40元，維持“推薦”評級。
風險提示：新品動銷不及預期、渠道改革放緩、徽酒競爭加劇。
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