>> 浦銀國際-海底撈(6862.HK)品牌力與翻臺率保持強(qiáng)勁，但五大擔(dān)憂令我們維持謹(jǐn)慎態(tài)度-240828
| 上傳日期： |
2024/8/29 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
浦銀國際 |
| 評級： |
持有 |
作者： |
林聞嘉,桑若楠 |
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在餐飲行業(yè)面臨較大挑戰(zhàn)的情況下，海底撈1H24翻臺率同比大幅提升至4.2x，毛利率同比擴(kuò)張1.7ppt，體現(xiàn)了海底撈強(qiáng)大的品牌力和運(yùn)營能力。然而，我們對于海底撈未來的發(fā)展前景有以下五大擔(dān)憂，令我們對海底撈未來的業(yè)績增長動力缺乏信心。盡管公司目前估值已經(jīng)回到較低的水平，但考慮到中國餐飲行業(yè)持續(xù)疲軟，公司未來增長缺乏確定性，我們繼續(xù)維持海底撈“持有”評級?；?3x 2025 P/E（或6.3x2025 EV/EBITDA），下調(diào)目標(biāo)價至13.2港元。
擔(dān)憂一：主品牌開店空間：海底撈上半年總共新開11家門店，但同時關(guān)閉了43家門店，導(dǎo)致總門店數(shù)下降32家至1,343家。管理層表示公司2H24將加速開店，并目標(biāo)全年新開門店數(shù)達(dá)到總門店數(shù)的中單位數(shù)百分比（預(yù)計60-80家）。但公司2H24可能繼續(xù)關(guān)閉低效門店，關(guān)店數(shù)環(huán)比1H24將有所減少。我們預(yù)計2024全年海底撈主品牌門店數(shù)同比僅小幅增加，低于市場年初的預(yù)期。2022年至今，隨著消費(fèi)力和餐飲需求減弱，海底撈門店數(shù)未見顯著增加?？紤]到海底撈相對較高的客單價水平，我們愈發(fā)擔(dān)心公司未來門店擴(kuò)張和下沉的空間。
擔(dān)憂二：翻臺率上升空間：基于海底撈強(qiáng)大的品牌力以及對客戶滿意度的追求，公司1H24的翻臺率同比大幅提升0.9至4.2倍。然而，進(jìn)入2H24，翻臺率基數(shù)開始上升（我們估算2H23翻臺率在4倍以上），翻臺率同比持續(xù)擴(kuò)張難度加大。管理層表示7月在少了兩天節(jié)假日的影響下，翻臺率同比持平。我們認(rèn)為海底撈要在目前已經(jīng)比較高的翻臺率水平上再繼續(xù)提升翻臺率，恐怕需要在人員和服務(wù)上加大投入。
擔(dān)憂三：利潤率提升空間：在翻臺率同比大幅提升且毛利率同比大幅擴(kuò)張的情況下，公司1H24核心經(jīng)營利潤同比僅增長13%（略慢于14%的收入增長），核心經(jīng)營利潤率同比略有下降。主要原因是公司1H24提高了人工薪資水平，同時補(bǔ)充了門店員工，使人工成本占收入比例同比上升2.8ppt。我們理解公司希望通過增加門店員工人數(shù)以及加強(qiáng)對員工的激勵來提升服務(wù)質(zhì)量，推高翻臺率。但進(jìn)入2H24以后，翻臺率提升空間有限，經(jīng)營杠桿幫助減小，利潤率恐將面對比上半年更大的壓力。
擔(dān)憂四：多品牌戰(zhàn)略：公司上半年提出紅石榴計劃，旨在拓展新的餐飲品類與品牌，打造新的增長曲線。事實上，海底撈早在疫情前就積極開展多品牌運(yùn)營，嘗試過火鍋以外的不同餐飲細(xì)分賽道，但效果并不理想?？紤]到當(dāng)下的餐飲行業(yè)需求疲弱，競爭環(huán)境比疫情前更激烈，我們認(rèn)為海底撈多品牌戰(zhàn)略也許能為市場帶來一定的想象空間，但在當(dāng)下的能見度依然較低。
擔(dān)憂五：加盟模式：公司引入加盟模式，并在1H24開出第一家海底撈加盟門店。管理層表示海底撈加盟合作受到了廣泛的歡迎。公司希望在下半年加快加盟店擴(kuò)張的步伐，希望通過加盟模式拓展覆蓋范圍，實現(xiàn)門店擴(kuò)張以及下沉。據(jù)我們所知，海底撈對加盟商的選擇要求非常高（限定在有足夠財務(wù)實力和社會資源的機(jī)構(gòu)或企業(yè)等）。我們對海底撈加盟業(yè)門店的擴(kuò)張速度持懷疑態(tài)度。
投資風(fēng)險：行業(yè)競爭加劇；海底撈品牌力下降；人工成本大幅上升。
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