>> 中銀證券-承德露露(000848)淡季營(yíng)收增速亮眼，后續(xù)成本紅利有望逐季釋放-240902
| 上傳日期： |
2024/9/2 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中銀證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
鄧天嬌 |
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承德露露披露2024年中報(bào)，上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收16.3億元，同比+9.4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.9億元，同比-6.8%；其中2Q24實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.1億元，同比+15.4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.5億元，同比-37.8%；公司淡季營(yíng)收增速亮眼，噸價(jià)增速快于銷量。1H24銷售費(fèi)用投放力度加大，成本壓力下毛利率回落。我們認(rèn)為，公司激勵(lì)機(jī)制逐步完善，后續(xù)成本紅利有望逐季釋放。建議積極關(guān)注公司當(dāng)前股息投資價(jià)值，維持買入評(píng)級(jí)。
支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
淡季營(yíng)收增速亮眼，噸價(jià)增速快于銷量。1H24公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收16.3億元，同比+9.4%，其中2Q24營(yíng)收4.1億元，同比增15.4%，公司淡季延續(xù)了旺季較快的營(yíng)收增速（公司4Q23+1Q24營(yíng)收合計(jì)同比+15.3%），表現(xiàn)亮眼。1H24公司銷量、噸價(jià)增速分別為+2.5%、+6.9%，其中噸價(jià)增速快于銷量。根據(jù)公司公告，營(yíng)收占比在10%以上的產(chǎn)品，銷售價(jià)格較去年同期同比提升30%。此外，隨著激勵(lì)機(jī)制的完善，公司銷售團(tuán)隊(duì)動(dòng)力提升，在消費(fèi)環(huán)境疲軟背景下，營(yíng)收增速高于行業(yè)（1H24飲料類社零增速同比+7.9%）。（1）分產(chǎn)品來看，1H24杏仁露營(yíng)收15.8億元，同比增8.7%，杏仁露收入占比96.9%（-0.6pct）。拆分具體量?jī)r(jià)來看，1H24銷量、噸價(jià)同比增速分別為+1.5%、+7.1%，噸價(jià)貢獻(xiàn)明顯。1H24公司新品果仁核桃、杏仁奶、其他水系列產(chǎn)品營(yíng)收合計(jì)0.5億元，同比增37.3%，其中杏仁奶在低基數(shù)下實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。（2）分區(qū)域來看，1H24北部區(qū)域營(yíng)收14.9億元，同比增9.6%，收入占比91.0%（+0.2pct）。截至2季度末，北部區(qū)域經(jīng)銷商合計(jì)576家，環(huán)比2023年末增加28家。1H24中部區(qū)域、其他區(qū)域營(yíng)收分別為1.0億元、0.5億元，同比分別-4.7%、+39.2%。公司持續(xù)推進(jìn)新渠道、新區(qū)域、新消費(fèi)場(chǎng)景的拓展，增強(qiáng)薄弱市場(chǎng)開拓力度，1H24公司共開發(fā)高鐵商店104家，學(xué)校商店143家，打造形象店5413個(gè)，舉辦宴會(huì)3754場(chǎng)，開發(fā)餐飲店4879個(gè)。
成本壓力下毛利率回落，銷售費(fèi)用投放力度加大。（1）成本端，受氣候因素影響，2023年野山杏仁大幅減產(chǎn)，導(dǎo)致1H24對(duì)應(yīng)采購(gòu)周期內(nèi)的野山杏仁采購(gòu)價(jià)格增幅超30%，致使公司1H24噸成本同比大幅提升13.4%至5855元，毛利率同比下降3.4pct至41.8%；（2）費(fèi)用端，公司1H24銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.9/+0.2/+0.3pct至16.7%/1.4%/-1.4%。由于公司加大力度推廣新品、拓展市場(chǎng)，1H24銷售人員薪酬、廣宣費(fèi)用顯著提升，公司銷售費(fèi)用率在低基數(shù)下同比回升。管理費(fèi)用率提升或主系支付股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用所致；（3）盈利端，受原材料成本上升、銷售費(fèi)用投放增加的影響，公司1H24歸母凈利率同比-3.1pct至18.0%，歸母凈利潤(rùn)同比-6.8%至2.9億元。
公司成本紅利有望逐季釋放，全年來看營(yíng)收目標(biāo)有望達(dá)成。我們預(yù)計(jì)7-8月份步入新的采購(gòu)周期后，公司野山杏仁采購(gòu)成本將大幅回落，成本紅利有望逐季釋放，帶動(dòng)公司Q3、Q4表端業(yè)績(jī)?cè)鏊僦鸺净嘏?024年為公司股權(quán)激勵(lì)第一年，受益激勵(lì)機(jī)制完善，員工整體積極性較高。隨著銷售旺季的到來，公司積極備貨，在新渠道、新區(qū)域、新產(chǎn)品等方面不斷突破。1H24公司直銷渠道實(shí)現(xiàn)收入1.1億元，同比增長(zhǎng)134.1%。參考上半年業(yè)績(jī)表現(xiàn)，我們預(yù)計(jì)全年?duì)I收目標(biāo)有望達(dá)成。從股息率視角來看，公司現(xiàn)金儲(chǔ)備充裕，2023年度分紅比率超65%，當(dāng)前對(duì)應(yīng)股息率超5%，建議積極關(guān)注公司當(dāng)下的股息投資價(jià)值。
估值
根據(jù)2024年中報(bào)的營(yíng)收變化、成本變化情況，我們調(diào)整此前的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)24-26年EPS為0.61、0.71、0.75元，同比+0.5%、+15.8%、+6.9%，對(duì)應(yīng)24-26年P(guān)E為11.9、10.3、9.6倍，23年分紅比例提升，未來業(yè)績(jī)提速可期，維持買入評(píng)級(jí)。
評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
新周期原材料采購(gòu)價(jià)格不及預(yù)期、新品拓展不及預(yù)期
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