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核心觀點(diǎn)：1H凈利符合預(yù)期，盈利下滑主因需求不足
　　招商公路發(fā)布半年報(bào)，2024年1H實(shí)現(xiàn)營收59.8億元（yoy+40%），歸母凈利27.08億元（yoy-3.6%），后者符合我們預(yù)期27.12億元。其中1Q實(shí)現(xiàn)歸母凈利12.93億元（yoy-4.2%），2Q實(shí)現(xiàn)歸母凈利14.15億元（yoy-3.2%）。上半年盈利下滑，主因：1）國內(nèi)有效需求不足，使貨車增長偏弱；2）對(duì)小客車減免天數(shù)增加；3）冰雪與降雨天氣影響。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年歸母凈利為62.1/57.2/59.4億元（前值：57.2/63.0/66.5億元）。我們上調(diào)24年盈利，主要考慮增持越秀交通股權(quán)或增厚盈利、發(fā)行公募REIT或產(chǎn)生處置收益；我們下調(diào)25年和26年盈利，主要考慮車流量內(nèi)生增長動(dòng)能不足。我們基于分部估值法（公路業(yè)務(wù)股權(quán)IRR=6.5%、債權(quán)=3.1%），調(diào)整目標(biāo)價(jià)至13.0元（前值為12.76元）。維持“買入”。
　　上半年行業(yè)通行費(fèi)下滑3%，公司中報(bào)與行業(yè)趨勢(shì)相符
　　行業(yè)層面看，1-6月全國干線高速斷面交通量同比下降約1-2%（交通部規(guī)劃院），國內(nèi)有效需求不足，使貨車增長偏弱。再考慮1H小客車收費(fèi)天數(shù)同比減少3天后，我們測(cè)算行業(yè)通行費(fèi)同比下滑3%。公司中報(bào)表現(xiàn)與行業(yè)趨勢(shì)相符。公司1H投資收益同比下降4%至23.5億元，貢獻(xiàn)歸母凈利潤的87%。其中，招商公路參股的15家上市公司（不含越秀）的投資收益同比下降4.1%至16.5億元。招商中鐵盈利貢獻(xiàn)由1H23的1.18億元（持股49%），小幅提升至1H24的1.28億元（持股51%）。交通科技/智能交通/交通生態(tài)板塊收入同比變化+10/-40/-6%，盈利貢獻(xiàn)合計(jì)占比不到2%。
　　收購路勁與永藍(lán)高速、增持越秀交通，帶來小幅盈利增厚
　　公司并購與管理能力突出。公司于4月22日完成對(duì)路勁高速的收購，4.22-6.30期間項(xiàng)目投資收益（0.52億元）增厚歸母凈利約2%。公司在二級(jí)市場(chǎng)增持越秀交通股權(quán)，6月末持股比例約12%。越秀交通派發(fā)23年末期股息，給公司貢獻(xiàn)1H投資收益360萬元（分紅時(shí)持股比例約5%）；由于持股比例上升，我們預(yù)計(jì)公司下半年獲得的分紅投資收益將增加。公司年初投資永藍(lán)高速50%股權(quán)，上半年貢獻(xiàn)投資收益0.34億元。
　　公募REIT蓄勢(shì)待發(fā)，亳阜高速出表或貢獻(xiàn)處置收益
　　公司計(jì)劃以安徽亳阜高速發(fā)行公募REIT，有望打通“投融管退”環(huán)節(jié)，提升資金周轉(zhuǎn)效率。中報(bào)披露，亳阜高速REIT已獲中國證監(jiān)會(huì)和深交所批復(fù)。參考已發(fā)行的公募REIT案例，我們認(rèn)為資產(chǎn)出表有望給招商公路帶來處置收益。在“低利率+資產(chǎn)荒”背景下，疊加保險(xiǎn)啟用新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，市場(chǎng)對(duì)穩(wěn)健型高股息資產(chǎn)配置需求增加，公司作為行業(yè)龍頭具備配置價(jià)值。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：出行意愿不佳、經(jīng)濟(jì)增速放緩、收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)降低、資本開支超預(yù)期。