>> 中泰證券-海螺水泥(600585)盈利韌性顯現(xiàn)，供給端已開(kāi)始優(yōu)化-240903
| 上傳日期： |
2024/9/4 |
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| 格式： |
pdf 共7頁(yè) |
來(lái)源： |
中泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
孫穎,劉銘政 |
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事件：海螺水泥發(fā)布2024年半年報(bào)。24H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收455.7億元，同比-30.4%；歸母凈利潤(rùn)33.3億元，同比-48.6%；扣非歸母凈利潤(rùn)31.8億元，同比-48.3%。單二季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收242.4億元，同比-28.9%，環(huán)比+13.7%；歸母凈利潤(rùn)18.2億元，同比-53.4%，環(huán)比+21.4%；扣非歸母凈利潤(rùn)18.2億元，同比-54.6%，環(huán)比+32.7%。單二季度由于匯兌損失（2.1億元）及公允價(jià)值變動(dòng)凈損失（2.8億元）影響利潤(rùn)，剔除兩項(xiàng)影響后，公司單二季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)23.1億。
量?jī)r(jià)下行拖累收入表現(xiàn)，但仍?xún)?yōu)于行業(yè)整體水平。銷(xiāo)量方面，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，24H1全國(guó)水泥產(chǎn)量8.5億噸，同比-10.0%，公司上半年實(shí)現(xiàn)自產(chǎn)水泥熟料銷(xiāo)量1.28億噸，同比-4.9%。價(jià)格方面，24H1自產(chǎn)水泥熟料噸價(jià)格239.8元/噸，同比-66元，隨著5月以來(lái)多地加強(qiáng)錯(cuò)峰生產(chǎn)，淡季水泥價(jià)格有所修復(fù)，預(yù)計(jì)后續(xù)旺季價(jià)格有支撐。產(chǎn)業(yè)鏈延伸方面，24H1公司砂石骨料、商混收入21.9億、11.8億，分別同比+29.8%、+20.6%，營(yíng)收占比6.4%、3.5%，分別同比+2.6pcts、+1.2pcts，主要得益于產(chǎn)能擴(kuò)張推動(dòng)（24H1骨料、商混產(chǎn)能同比+16.2%、+33.9%）。另公司海外項(xiàng)目銷(xiāo)售金額23.0億，同比+5.7%，營(yíng)收占比6.8%，同比+1.8pcts，項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)質(zhì)量穩(wěn)步提升。
行業(yè)經(jīng)營(yíng)承壓，公司維持較強(qiáng)盈利韌性。噸成本&毛利方面，24H1自產(chǎn)水泥熟料噸成本187.6元/噸，同比-35.8元，主要得益于煤價(jià)同比回落（24H1噸燃料動(dòng)力成本111.7元/噸，同比-29.5元）。24H1噸毛利52.2元/噸，同比-30.1元。噸費(fèi)用&凈利方面，24H1公司噸費(fèi)用37.5元/噸，同比-2.5元，期間費(fèi)用率為9.5%，同比+2.4pcts，主要受收入下降影響。24H1噸歸母凈利26.0元/噸，同比-23.8元，扣非噸凈利25.3元，同比-22.1元。根據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng)數(shù)據(jù)，24H1水泥量縮價(jià)低導(dǎo)致行業(yè)出現(xiàn)歷史性虧損，據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng)預(yù)計(jì)，上半年水泥行業(yè)虧損10億元左右，而公司實(shí)現(xiàn)遠(yuǎn)優(yōu)于行業(yè)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，維持較強(qiáng)盈利韌性，我們判斷一方面系公司自身領(lǐng)先于行業(yè)的成本管控能力持續(xù)發(fā)揮作用，另一方面或?yàn)檩^高的產(chǎn)能利用率進(jìn)一步拉大了公司的成本領(lǐng)先身位。
現(xiàn)金流持續(xù)充沛，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量穩(wěn)步提升。上半年公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為68.7億元，同比增加17.9億元。24H1收現(xiàn)比1.24，同比+0.19；凈現(xiàn)比2.03，同比+1.28。截至24H1，公司貨幣資金及交易性金融資產(chǎn)合計(jì)695.1億元，同比+8.8%。
行業(yè)供需格局邊際改善，公司龍頭價(jià)值凸顯。水泥行業(yè)當(dāng)前邏輯：1）行業(yè)通過(guò)錯(cuò)峰生產(chǎn)實(shí)現(xiàn)自救，行業(yè)回歸到要有合理利潤(rùn)階段；2）頭部企業(yè)大多為央國(guó)企，業(yè)績(jī)考核壓力加大；3）低PB提供強(qiáng)安全邊際；4）向上期權(quán)：雙碳政策有望帶來(lái)產(chǎn)能、產(chǎn)量的持續(xù)去化，和中小企業(yè)成本的再增加等。海螺水泥已經(jīng)進(jìn)入凈資產(chǎn)推升市值階段，近年來(lái)公司現(xiàn)金流充沛，22-23年分紅率提升至50%左右更顯示公司對(duì)全體股東回報(bào)的重視，公司作為行業(yè)優(yōu)質(zhì)龍頭中長(zhǎng)期價(jià)值凸顯。
盈利預(yù)測(cè)：基于公司半年報(bào)披露數(shù)據(jù)及水泥行業(yè)整體經(jīng)營(yíng)情況，我們調(diào)整更新盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司24-26年歸母凈利潤(rùn)分別為83.5、94.5、103.2億元，（前次預(yù)測(cè)24-25年分別為150.4、173.4億元）；當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為13.2、11.6、10.6倍，對(duì)應(yīng)PB為0.60、0.58、0.56倍。以公司24年盈利預(yù)測(cè)為基準(zhǔn)，假設(shè)分紅率與23年保持不變，公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)股息率為3.7%。截至9月3日，申萬(wàn)水泥板塊PB為0.6倍，已處于歷史低位，公司作為行業(yè)龍頭依托于行業(yè)領(lǐng)先的成本管控優(yōu)勢(shì)以及優(yōu)異經(jīng)營(yíng)管理能力有望率先走出行業(yè)壓力期，實(shí)現(xiàn)估值和業(yè)績(jī)的修復(fù)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：需求不及預(yù)期；供給側(cè)約束不及預(yù)期；原材料漲幅超預(yù)期；水泥價(jià)格大幅波動(dòng)等；產(chǎn)能去化不及預(yù)期；雙碳政策不及預(yù)期。
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