>> 長江證券-穩(wěn)增長方向和債市方向-240911
| 上傳日期： |
2024/9/11 |
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| 1529KB |
| 格式： |
pdf 共26頁 |
來源： |
長江證券 |
| 評級： |
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作者： |
韓軼超,趙增輝 |
| 下載權限： |
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穩(wěn)增長政策出臺概率大，但政策方向影響債市方向
2024年7月政治局會議提出“宏觀政策要持續(xù)用力、更加給力”，但是具體穩(wěn)增長的政策細節(jié)則具有不確定性，而這為債市帶來預期的不穩(wěn)定。具體而言，對于地方經(jīng)濟部門而言，可以總體上劃分為房地產(chǎn)領域、基建領域以及制造業(yè)領域。穩(wěn)增長政策更多落實在“房地產(chǎn)”、“基建”等傳統(tǒng)領域，還是更多落實在以制造業(yè)為代表的高質量發(fā)展領域，對實體融資和信用擴張會有不一樣的效果，從而對債市產(chǎn)生不同的影響。那么以上三大領域在融資結構、經(jīng)濟拉動效應有何不同？我們基于國民經(jīng)濟投入產(chǎn)出表，進行具體分析。
利用投入產(chǎn)出表構建社融-經(jīng)濟拉動倍數(shù)模型，從而評估穩(wěn)增長對債市影響
通過分析投入產(chǎn)出表行向關系，可以得到“中間使用+最終使用-進口=總產(chǎn)出”（扣除拉動的國外產(chǎn)出），可以構建投入產(chǎn)出模型如下：= (())1()。其中，X為各部門總產(chǎn)出變化列向量，Y為最終使用變化列向量，I為單位矩陣，M為各部門進口額占國內需求的比例系數(shù)對角陣，A為直接消耗系數(shù)矩陣。將各部門總產(chǎn)出變化列向量與各部門增加值率對角陣相乘，結果即為對各國民經(jīng)濟部門增加值的影響，即：= (( ))1()。
房地產(chǎn)、基建、制造業(yè)的融資-經(jīng)濟拉動倍數(shù)如何？
廣義房地產(chǎn)業(yè)融資-GDP拉動倍數(shù)約為0.91倍。2023年社會融資規(guī)模增量約為35.6萬億元。根據(jù)前文的測算結果，1單位的社融資金中約有0.063598單位將分配給廣義房地產(chǎn)業(yè)，所以2023年社會融資資金中投向廣義房地產(chǎn)業(yè)的約為2.26萬億元。代入投入產(chǎn)出模型，并與增加值率相乘，得到2023年房地產(chǎn)業(yè)帶動的GDP為2.07萬億元，廣義房地產(chǎn)融資-GDP拉動倍數(shù)約為0.914504倍。基建的融資-GDP拉動倍數(shù)約為0.87倍。根據(jù)社融規(guī)模增量：投向基礎設施業(yè)資金=1：0.31的比例計算，2023年社融增量中投向基礎設施業(yè)的資金約為10.91萬億元，這些資金總共可以帶動GDP約9.51萬億元，撬動倍數(shù)為0.87倍。制造業(yè)的融資-GDP拉動倍數(shù)為0.74倍。同上文中房地產(chǎn)業(yè)的計算方法，已知2023年1單位的社融資金中約有0.14單位將分配給制造業(yè)，所以計算后可得到2023年的社融資金增量中將有4.91萬億元左右會流向制造業(yè)。通過投入產(chǎn)出模型計算得到2023年制造業(yè)帶動國民經(jīng)濟各部門的增加值總和為3.66萬億元左右，制造業(yè)的融資-GDP拉動倍數(shù)約為0.74倍。
債市因為基本面增速而大幅調整的可能性較低
下半年增量政策的出臺可能性較大。但是當前政策依然將經(jīng)濟高質量發(fā)展作為首要任務，增量政策更有可能落地在制造業(yè)領域，例如今年批重大項目明確支持方向之一是設備更新。傳統(tǒng)地方政府基建領域可能主旋律依然是“防風險”，而房地產(chǎn)行業(yè)由于仍面臨一定壓力，其政策發(fā)力的傳導需要一定時間。在此背景下債市因為社會融資規(guī)?；蛘呓?jīng)濟基本面增速而發(fā)生大幅度調整的概率較低，我們依然維持三季度債市2.1%階段性底部震蕩的判斷，等四季度降準降息主線確認后，10年期國債有望下行至2.0%左右。
風險提示
1、數(shù)據(jù)或有遺漏；2、計算存在誤差；3、模型設定偏差；4、政策超預期
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