>> 國(guó)泰君安-每日?qǐng)?bào)告回放-240926
| 上傳日期： |
2024/9/26 |
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國(guó)泰君安 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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專題研究：《真正的寬貨幣周期開啟》2024-09-25
9月24日上午在國(guó)新辦發(fā)布會(huì)上，央行行長(zhǎng)潘功勝宣布一攬子寬松政策，包括降準(zhǔn)、降息、住房支持政策、股票市場(chǎng)支持工具四大類。我們?cè)?月11日發(fā)布的報(bào)告《存量房貸利率引導(dǎo)無風(fēng)險(xiǎn)利率預(yù)期》中，已經(jīng)提示了調(diào)降存量房貸利率和降準(zhǔn)的必要性。如果說7月央行調(diào)降OMO利率10bp是“克制的寬松”，那么本次降息則表明寬松周期的真正開啟。8月隨著人民幣匯率趨穩(wěn)，貨幣政策穩(wěn)匯率壓力降低，更多重心放在“緩縮表”和“保息差”。9月美聯(lián)儲(chǔ)開啟降息通道是刺激國(guó)內(nèi)貨幣政策進(jìn)一步打開寬松空間的催化劑。
本輪政策反映貨幣政策思路從“穩(wěn)貨幣+穩(wěn)匯率”轉(zhuǎn)向“寬貨幣+寬信用”，體現(xiàn)在：一是，掉期溢價(jià)率回到低位，9月長(zhǎng)債利率快速下行，表明政策通過引導(dǎo)長(zhǎng)債利率進(jìn)而穩(wěn)匯率的思路發(fā)生了轉(zhuǎn)變；二是，OMO利率超預(yù)期下調(diào)20bp，政策不再拘泥于通過縮窄美中利差達(dá)到穩(wěn)匯率的目的，而是把更多重心放在穩(wěn)信用上；三是，通過創(chuàng)設(shè)股市支持工具，向資本市場(chǎng)注入積極預(yù)期，并借此向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)部門輻射。
私人部門仍然處于去杠桿階段，穩(wěn)信用的條件在于：1）營(yíng)造價(jià)格溫和回升態(tài)勢(shì)并穩(wěn)定預(yù)期，2）主要資產(chǎn)價(jià)格（樓市、股市）企穩(wěn)并產(chǎn)生回升跡象，3）最重要的是找到信用增長(zhǎng)的新錨。
本輪政策最為亮眼的莫過于股市支持工具的創(chuàng)設(shè)：一方面，互換便利工具實(shí)際上把央行對(duì)手方從一級(jí)交易商（51家，主要為商業(yè)銀行）拓展到了非銀機(jī)構(gòu)，貨幣寬松的輻射面更加廣闊；另一方面，股票回購(gòu)增持再貸款工具拓寬了銀行資金與股票市場(chǎng)之間的渠道。
調(diào)降存量房貸利率也是上述政策思路轉(zhuǎn)變的一個(gè)重要體現(xiàn)。6月以來的社融數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出明顯的私人部門“縮表”加速的特征，銀行對(duì)提前還貸的管理帶來7月和8月住房貸款早償?shù)幕芈?，但卻無法扭轉(zhuǎn)違約率的加速上行態(tài)勢(shì)，而違約率上升同樣會(huì)抽取風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的流動(dòng)性。此前，銀行針對(duì)斷供風(fēng)險(xiǎn)較高的客戶采取定向風(fēng)險(xiǎn)管理措施，然而對(duì)于還款能力較高的居民，提前還貸仍是優(yōu)先選項(xiàng)，預(yù)期扭轉(zhuǎn)需要存量房貸利率的整體下調(diào)。
此次調(diào)降后，短期看，提前還貸節(jié)奏或有所放緩，但可能仍然保持在較高水平，離回到疫前的低水位還有一定距離。
后續(xù)存量房貸利率的調(diào)降節(jié)奏與利率中樞下移節(jié)奏將保持同步。存量房貸利率調(diào)降與OMO利率下調(diào)同時(shí)出臺(tái)是為了保持凈息差中性，維持銀行業(yè)經(jīng)營(yíng)健康仍是貨幣政策的重要考量。
隨著貨幣政策思路轉(zhuǎn)向“寬貨幣+寬信用”組合，市場(chǎng)對(duì)于長(zhǎng)債利率的定價(jià)權(quán)將明顯增強(qiáng)。央行對(duì)長(zhǎng)債進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)提示的初衷在于遏制羊群效應(yīng)而導(dǎo)致長(zhǎng)期國(guó)債收益率單邊下行可能潛藏的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，其產(chǎn)生本質(zhì)在于資產(chǎn)荒。本輪政策組合拳下，資產(chǎn)荒或有所緩和：一方面，股市支持工具通過降低流動(dòng)性溢價(jià)，提升投資者對(duì)股票類資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)；另一方面，保障性住房政策持續(xù)推進(jìn)，央行資金支持比例提升至100%降低了企業(yè)融資成本，租售比要求或從3%左右下調(diào)至約2.5%，對(duì)應(yīng)房?jī)r(jià)跌幅縮窄15%-20%，有助于房?jī)r(jià)快速企穩(wěn)，進(jìn)而縮短地產(chǎn)尾部周期。
風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)回落、私人部門信用持續(xù)收縮
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