>> 中泰證券-固收專題報(bào)告：稅收差異如何影響機(jī)構(gòu)行為？-241014
| 上傳日期： |
2024/10/15 |
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| 格式： |
pdf 共12頁(yè) |
來(lái)源： |
中泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
肖雨,賴逸儒 |
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在探討債券市場(chǎng)的投資回報(bào)時(shí)，不可忽視的一個(gè)關(guān)鍵因素是稅負(fù)，它對(duì)投資者的收益產(chǎn)生顯著影響。不同的稅收成本可能導(dǎo)致投資者采取不同的投資策略。本文旨在探討稅收政策對(duì)債券投資的影響，并以實(shí)際案例展示不同機(jī)構(gòu)在投資不同債券時(shí)所面臨的稅收成本，以及這些稅收負(fù)擔(dān)如何影響機(jī)構(gòu)投資者行為，旨在為投資者提供參考信息。
債券市場(chǎng)的稅收框架主要依據(jù)三個(gè)關(guān)鍵要素：投資者類型、債券類型以及稅種。投資者類型方面，參與債券投資的主要機(jī)構(gòu)包括公募基金、機(jī)構(gòu)資管、機(jī)構(gòu)自營(yíng)和境外投資者，不同機(jī)構(gòu)投資者的稅收優(yōu)惠情況有所差異。債券類型方面，政府債、金融債、同業(yè)存單、鐵道債和非金融企業(yè)債適用的稅率不盡相同。稅種方面，對(duì)于債券投資而言，主要的稅負(fù)源于增值稅和所得稅。這兩種稅項(xiàng)的征稅基礎(chǔ)涵蓋了兩部分：一是利息收入，二是資本利得。
增值稅是一種對(duì)商品流通過(guò)程中增值部分征收的稅種。對(duì)于債券投資而言，增值稅的一般稅率為6%。增值稅附加包括城市維護(hù)建設(shè)稅、教育費(fèi)附加、地方教育費(fèi)附加三種，稅率共計(jì)12%，在征收過(guò)程中增值稅與其附加共同征收，且增值稅為價(jià)外稅，即在確定應(yīng)繳稅額之前必須先通過(guò)含稅價(jià)逆向計(jì)算出不含稅價(jià)，計(jì)算可得總稅率一般為6.34%。所得稅以所得額為征稅對(duì)象，對(duì)于債券投資而言我們主要關(guān)注企業(yè)所得稅，無(wú)優(yōu)惠條件下機(jī)構(gòu)投資債券的所得稅率為25%。在增值稅率為6%且扣除稅基對(duì)應(yīng)的增值稅及附加的前提下，所得稅率通常為23.42%。
各類債券中，國(guó)債和地方政府債免稅力度較大。國(guó)債和地方政府債的利息收入免征所得稅和增值稅。對(duì)于鐵道債，利息收入減半征收所得稅，即所得稅率為12.5%。金融債方面，由于金融同業(yè)往來(lái)利息收入免征增值稅，因此各金融機(jī)構(gòu)在投資政金債、二永債等金融券種時(shí)，均無(wú)需繳納利息收入的增值稅。
在債券投資實(shí)踐中，稅收減免通常由兩部分組成：一部分針對(duì)特定類型的投資機(jī)構(gòu)，另一部分針對(duì)特定的債券類型。境外機(jī)構(gòu)和公募基金享有較為顯著的稅收減免。對(duì)于境外機(jī)構(gòu)而言，僅需對(duì)其資本利得繳納所得稅，對(duì)于公募基金來(lái)說(shuō)，資本利得完全免稅，利息收入免征所得稅，增值稅也減半。資管機(jī)構(gòu)則處于中間位置，其能夠享受的稅收優(yōu)惠是減半的利息收入增值稅。相比之下，金融機(jī)構(gòu)的自營(yíng)部門無(wú)法享受機(jī)構(gòu)層面的稅收優(yōu)惠，只能依據(jù)債券類型來(lái)獲得相應(yīng)的稅收減免。
稅負(fù)是影響債券投資凈收益的關(guān)鍵因素。鑒于各類機(jī)構(gòu)在選取債券種類時(shí)承受的稅負(fù)水平存在差異，它們的投資策略也會(huì)因此而異。從投資風(fēng)格來(lái)看，銀行自營(yíng)通常持有大量債券，并傾向于持有到期，交易操作較少。在券種選擇上，銀行自營(yíng)的投資風(fēng)險(xiǎn)偏好較低，主要配置利率債，且更為偏好免稅的地方政府債和國(guó)債，其它自營(yíng)機(jī)構(gòu)亦有相近特征。除了稅收影響之外，機(jī)構(gòu)投資決策還會(huì)受到其他成本的制約。對(duì)于銀行自營(yíng)而言，所承擔(dān)的資本占用成本可視為其“機(jī)會(huì)成本”，信用風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重較高的債券的機(jī)會(huì)成本對(duì)于收益率的影響甚至可能超過(guò)100個(gè)bp。不同機(jī)構(gòu)的自營(yíng)部門在機(jī)會(huì)成本上也有所不同。以保險(xiǎn)公司自營(yíng)業(yè)務(wù)為例，其機(jī)會(huì)成本=（市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)因子+信用風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)因子）×償付能力充足率×綜合收益率，這一特性會(huì)使得保險(xiǎn)自營(yíng)更加偏好利率債和評(píng)級(jí)較高的信用債。此外，流動(dòng)性指標(biāo)的約束也會(huì)在一定程度上降低機(jī)構(gòu)自營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好。
對(duì)于機(jī)構(gòu)資管而言，若信用債利差過(guò)薄，無(wú)法覆蓋27.45%的綜合稅率帶來(lái)的稅負(fù)成本，那么投資機(jī)構(gòu)將更傾向于選擇稅率較低的債券，如國(guó)債和地方債。然而，如果通過(guò)信用資質(zhì)下沉和久期拉長(zhǎng)帶來(lái)的信用利差能夠提供足夠的安全緩沖，那么信用債也將成為機(jī)構(gòu)的優(yōu)選。公募基金的免稅力度較大，其資本利得免征所得稅和增值稅，使其相比其他機(jī)構(gòu)通常具有較強(qiáng)的交易屬性，且更為偏好流動(dòng)性較強(qiáng)的券種，譬如國(guó)開債和高等級(jí)信用債。并且，其金融債利息收入免征所得稅，疊加金融債對(duì)于同業(yè)機(jī)構(gòu)均不征收利息收入增值稅這一要素，使得公募基金也偏好國(guó)股大行二永債并更加青睞國(guó)開債。相比而言，中低等級(jí)信用債流動(dòng)性往往較差，不利于發(fā)揮公募基金的資本利得免稅優(yōu)勢(shì)。此外，若其他機(jī)構(gòu)投資者通過(guò)購(gòu)買公募基金從而間接投資特定券種，亦可享受公募基金的免稅優(yōu)勢(shì)，即實(shí)現(xiàn)合理避稅。因此，若公募基金的免稅優(yōu)勢(shì)被取消，那么這些機(jī)構(gòu)投資者可能會(huì)嘗試尋找其他節(jié)稅途徑。
風(fēng)險(xiǎn)提示：稅收政策發(fā)生變動(dòng)；數(shù)據(jù)更新不及時(shí)或提取失誤；綜合實(shí)際收益計(jì)算未納入全部考量因素
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