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公司公布三季度業(yè)績：Q3收入7.2億元，同/環(huán)比-63.3%/-53.4%；歸母凈利-1.9億元，虧損環(huán)比Q2擴(kuò)大1.5億元；前三季度公司實(shí)現(xiàn)收入37.0億元，同比-21.9%；歸母凈利-2.5億元，同比-4.5億元，公司單三季度業(yè)績好于我們預(yù)期（-2.5億元），或因冷修減產(chǎn)導(dǎo)致虧損規(guī)?？s小?？紤]光伏玻璃價(jià)格持續(xù)下跌盈利壓力仍較大，關(guān)注供給端收縮等積極信號(hào)，維持“增持”。
　　Q3光伏玻璃量價(jià)齊跌，單季度毛利率同環(huán)比轉(zhuǎn)負(fù)
　　24Q3公司收入同比-63.3%，除了光伏玻璃價(jià)格下跌，我們預(yù)計(jì)還受公司產(chǎn)線冷修及減產(chǎn)影響導(dǎo)致銷量同環(huán)比下滑。24年前三季度公司毛利率2.0%，同比-9.5pct，Q3為-18.8%，同/環(huán)比-31.5/-24.7pct，2016年以來首次出現(xiàn)單季度負(fù)毛利率。據(jù)卓創(chuàng)資訊，截至10月24日全國2.0mm鍍膜光伏玻璃均價(jià)12.3元/平米，周環(huán)比-0.8%，考慮當(dāng)前供給相對過剩庫存仍處在高位，光伏玻璃價(jià)格仍未止跌，我們預(yù)計(jì)Q4公司毛利率或仍將繼續(xù)承壓。
　　前三季度各項(xiàng)費(fèi)用率同比均提升，存貨相比Q2末顯著增長
　　24年前三季度公司期間費(fèi)用率9.4%，同比+1.7pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.4%/2.9%/4.3%/1.8%，同比+0.01/+0.6/+0.6/+0.5pct。24年前三季度公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流-0.8億元，同比+0.2億元。截至Q3末公司存貨12.5億元，相比Q2末+35.3%，主要系產(chǎn)銷率下降，我們認(rèn)為若光伏玻璃價(jià)格持續(xù)下滑，后續(xù)需關(guān)注存貨減值對公司利潤的影響。
　　7月以來行業(yè)在產(chǎn)產(chǎn)能持續(xù)減少，期待冷修后生產(chǎn)效率提升
　　據(jù)卓創(chuàng)資訊，預(yù)計(jì)10月底國內(nèi)光伏玻璃日熔量為10.2萬t/d，同比+7.4%，月環(huán)比-2.3%，7月以來在產(chǎn)產(chǎn)能持續(xù)下降。今年以來公司陸續(xù)冷修宜興及合肥多條產(chǎn)線，在行業(yè)虧損期率先冷修高成本產(chǎn)能一方面有助于縮小虧損規(guī)模，另一方面有望在行業(yè)回暖時(shí)期提前具備點(diǎn)火復(fù)產(chǎn)條件，期待產(chǎn)線技改冷修后公司生產(chǎn)效率及成本改善。
　　盈利預(yù)測與估值
　　考慮供需失衡及庫存高企，光伏玻璃價(jià)格下滑，我們下調(diào)公司24-26年EPS至-0.60/0.11/0.45元（前值-0.32/0.12/0.52元），BPS為6.57/6.68/7.13元，可比公司A/H股25年P(guān)B均值為1.7/1.1x，考慮公司率先冷修減產(chǎn)短期虧損規(guī)模或收窄，且技改冷修后公司生產(chǎn)效率及成本有望改善，給予A股25年1.9xPB，目標(biāo)價(jià)12.69元（前值9.59元）；考慮港股市場流動(dòng)性折價(jià)且對短期業(yè)績更為關(guān)注，給予H股25年0.8xPB，目標(biāo)價(jià)5.81港元（前值4.49港元），均維持“增持”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：光伏裝機(jī)需求低于預(yù)期，產(chǎn)能投放整合緩慢，盈利提升不及預(yù)期。