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24Q3收入244.75億元，同/環(huán)比-34.47%/+1.03%，歸母凈利潤(rùn)-8.44億元，高于我們預(yù)期（-20.40億元），同/環(huán)比-127.84%/+63.98%。Q3虧損環(huán)比收窄，主要系成本持續(xù)優(yōu)化，資產(chǎn)減值損失環(huán)比改善，Q3公司計(jì)提資產(chǎn)減值損失10.74億元，環(huán)比下降45.96%。24Q3公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額20.27億元，現(xiàn)金流管理能力較好。近期CPIA多次表態(tài)防止“內(nèi)卷式”惡性競(jìng)爭(zhēng)，疊加發(fā)改委等六部委提出多項(xiàng)需求側(cè)的具體舉措，我們預(yù)計(jì)25年產(chǎn)業(yè)鏈盈利有望企穩(wěn)回升。公司作為硅料、電池雙龍頭地位穩(wěn)固，持續(xù)深化一體化產(chǎn)能布局，業(yè)績(jī)彈性較高，上調(diào)目標(biāo)價(jià)為33.6元（前值21元），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　多晶硅銷(xiāo)量同比正增，新建產(chǎn)能穩(wěn)步推進(jìn)
　　9M24公司實(shí)現(xiàn)多晶硅銷(xiāo)量35.94萬(wàn)噸，同比+28.52%，其中Q3銷(xiāo)量13.05GW，市占率穩(wěn)步提升，主要系Q3樂(lè)山、保山基地處于豐水期，電價(jià)較低，開(kāi)工率維持高位。公司生產(chǎn)成本行業(yè)領(lǐng)先，截至24年6月底單位綜合電耗降至50度以下，硅耗已低至1.04kg/Kg-Si以?xún)?nèi)。新建產(chǎn)能穩(wěn)步推進(jìn)，包頭20萬(wàn)噸項(xiàng)目預(yù)計(jì)年內(nèi)投產(chǎn)，年底硅料產(chǎn)能有望超過(guò)85萬(wàn)噸。
　　海內(nèi)外渠道拓展順利，持續(xù)推進(jìn)降本提效
　　公司組件業(yè)務(wù)海內(nèi)外渠道拓展順利，9M24組件銷(xiāo)量約29.5GW，同比+58.68%。24年9月，公司成功獲得沙特PIF四期MUWAYH光伏項(xiàng)目組件訂單，總規(guī)模1.175GW，預(yù)計(jì)25年首批發(fā)貨，有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)彈性。公司電池產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，雙流25GWTNC產(chǎn)能預(yù)計(jì)Q4投產(chǎn)，預(yù)計(jì)24年底TNC電池產(chǎn)能超100GW。持續(xù)推進(jìn)降本提效，截至24年8月，公司210-66版型HJT組件批次平均功率已達(dá)744.3W，單塊組件最高功率已達(dá)748.1W，中試線(xiàn)周平均A級(jí)率可達(dá)99%。24年9月，公司與時(shí)創(chuàng)能源簽署合同，合作開(kāi)發(fā)疊柵組件技術(shù)，并指定后續(xù)量產(chǎn)計(jì)劃，有望促進(jìn)組件降本提效。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　近期CPIA多次表態(tài)防止“內(nèi)卷式”惡性競(jìng)爭(zhēng)，疊加發(fā)改委等六部委提出多項(xiàng)需求側(cè)的具體舉措，我們預(yù)計(jì)25年產(chǎn)業(yè)鏈盈利有望企穩(wěn)回升。我們維持公司24-26年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)-50.29/47.45/71.23億元，同比增速分別為-137.05%/194.35%/50.12%，對(duì)應(yīng)EPS分別為-1.12/1.05/1.58元。可比公司25年Wind一致預(yù)期PE均值為29.9倍，考慮公司硅料、電池雙龍頭地位穩(wěn)固，持續(xù)深化一體化產(chǎn)能布局，業(yè)績(jī)彈性較高，因此給予公司25年32倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)33.6元（前值21元），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能落地不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；毛利率下降風(fēng)險(xiǎn)