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事件：興業(yè)銀行披露2024年三季報(bào)，9M24實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1642億元，同比增長(zhǎng)1.8%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)630億元，同比下滑3.0%。3Q24不良率季度環(huán)比持平1.08%，撥備覆蓋率季度環(huán)比下降4.3 pct至234%。業(yè)績(jī)表現(xiàn)低于預(yù)期，資產(chǎn)質(zhì)量符合預(yù)期。
　　營(yíng)收表現(xiàn)平穩(wěn)符合預(yù)期，非信貸減值損失同比多提下業(yè)績(jī)?cè)鏊俎D(zhuǎn)負(fù)：9M24興業(yè)銀行營(yíng)收同比增長(zhǎng)1.8%（1H24為1.8%），歸母凈利潤(rùn)同比下滑3%（1H24為增長(zhǎng)0.9%，前瞻中預(yù)測(cè)為增長(zhǎng)1.1%），其中3Q24下滑10.4%。從驅(qū)動(dòng)因子來(lái)看，①撥備對(duì)利潤(rùn)負(fù)貢獻(xiàn)擴(kuò)大。9M24撥備負(fù)貢獻(xiàn)利潤(rùn)增速6pct（1H24為負(fù)貢獻(xiàn)4.1pct），其中貸款撥備反哺7.9pct，非信貸撥備拖累14cpt。②利息凈收入延續(xù)增長(zhǎng)支撐營(yíng)收表現(xiàn)。9M24利息凈收入同比增長(zhǎng)2.4%，貢獻(xiàn)營(yíng)收增速1.6pct。③投資相關(guān)其他非息增長(zhǎng)帶動(dòng)非息收入轉(zhuǎn)正。9M24非息收入同比增長(zhǎng)0.6%，貢獻(xiàn)營(yíng)收增速0.2pct，其中其他非息貢獻(xiàn)2.3pct。
　　三季報(bào)關(guān)注點(diǎn)：①非信貸撥備的同比多提既存在同期低基數(shù)原因，預(yù)計(jì)也與針對(duì)地產(chǎn)非標(biāo)等主動(dòng)下遷、提足撥備有關(guān)。明確風(fēng)險(xiǎn)化解的節(jié)奏將是穩(wěn)業(yè)績(jī)預(yù)期的關(guān)鍵。估算前三季度計(jì)提非信貸減值損失超120億元（去年同期為沖回約40億元）。新增計(jì)提或與地產(chǎn)非標(biāo)主動(dòng)下遷不良后增提撥備有關(guān)。從中報(bào)來(lái)看興業(yè)銀行房地產(chǎn)整體撥備水平約5%、不良資產(chǎn)率約3.7%，我們判斷對(duì)存量不良資產(chǎn)的撥備計(jì)提是充足的；后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注潛在不良?jí)毫ο?jié)奏。②信貸資產(chǎn)質(zhì)量保持平穩(wěn)，預(yù)計(jì)零售不良延續(xù)企穩(wěn)。3Q24不良率季度環(huán)比持平1.08%，撥備覆蓋率維持約230%，測(cè)算9M24年化不良生成率0.9%，較2023年下降18bps。③有效需求轉(zhuǎn)弱下主動(dòng)增配票據(jù)維持信貸平穩(wěn)增長(zhǎng)。3Q24貸款同比增長(zhǎng)8%，單季新增貸款725億元，其中票據(jù)新增670億元。④息差環(huán)比微降，今年以來(lái)得益于負(fù)債成本改善，息差保持相對(duì)平穩(wěn)。測(cè)算9M24息差1.63%，環(huán)比1H24下降1bp，今年測(cè)算負(fù)債成本已累計(jì)下降近30bps。
　　信貸有效需求轉(zhuǎn)弱下主動(dòng)增配票據(jù)維持貸款平穩(wěn)增長(zhǎng)，得益于負(fù)債成本改善，息差保持穩(wěn)定：3Q24興業(yè)銀行貸款同比增長(zhǎng)8%（2Q24為8.6%），前三季度累計(jì)新增貸款約2800億元，其中單三季度新增貸款725億元。從結(jié)構(gòu)來(lái)看，三季度新增對(duì)公、零售分別8億元、48億元，票據(jù)新增670億元。從價(jià)格來(lái)看，測(cè)算9M24息差1.63%（以利息凈收入/日均生息資產(chǎn)測(cè)算），環(huán)比1H24下降1bp，其中3Q24息差1.63%，季度環(huán)比下降4bps。以期初期末平均口徑估算，3Q24生息資產(chǎn)收益率季度環(huán)比下降8bps至3.7%，付息負(fù)債成本率季度環(huán)比下降8bps至2.34%，年初以來(lái)累計(jì)下降近30bps。
　　信貸資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定，預(yù)計(jì)零售信用卡等領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)已基本企穩(wěn)，后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)化解節(jié)奏：3Q24興業(yè)銀行不良率季度環(huán)比持平1.08%，撥備覆蓋率季度環(huán)比下降4.3pct至234%，測(cè)算9M24年化加回核銷(xiāo)回收后不良生成率為0.9%，較2023年全年水平下降18bps。今年前三季度撥備計(jì)提主要側(cè)重于地產(chǎn)等重點(diǎn)領(lǐng)域的非信貸資產(chǎn)，估算前三季度累計(jì)計(jì)提超120億元（去年同期為沖回約40億元）。今年上半年興業(yè)銀行房地產(chǎn)不良資產(chǎn)率較年初上升0.62bps至3.65%，我們預(yù)計(jì)三季度延續(xù)小幅上升趨勢(shì)，主要源自興業(yè)銀行基于參考房地產(chǎn)白名單項(xiàng)目對(duì)現(xiàn)金流等的篩選規(guī)則下，對(duì)所有存量資產(chǎn)重新排查并主動(dòng)下遷所致；而與此同時(shí)，興業(yè)銀行房地產(chǎn)整體撥備水平約5%，我們預(yù)計(jì)對(duì)存量風(fēng)險(xiǎn)的撥備計(jì)提是充足的，后續(xù)重點(diǎn)在于關(guān)注潛在非信貸不良下遷消化節(jié)奏，而這也是給予穩(wěn)定業(yè)績(jī)預(yù)期的關(guān)鍵。
　　投資分析意見(jiàn)：三季度興業(yè)銀行主動(dòng)做實(shí)資產(chǎn)質(zhì)量，盡管多提撥備造成業(yè)績(jī)有所波動(dòng)，但也為輕裝上陣、可持續(xù)的盈利筑底修復(fù)奠定基礎(chǔ)?；趯徤骺紤]下調(diào)盈利增速預(yù)測(cè)，上調(diào)非信貸信用成本，預(yù)計(jì)2024-2026年歸母凈利潤(rùn)同比增速分別為-1.3%、3.4%、6.7%（原預(yù)測(cè)為0.3%、4.4%、7.3%），當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2024年P(guān)B為0.51倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)、零售等重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)暴露，資產(chǎn)質(zhì)量超預(yù)期劣化；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇低于預(yù)期，息差持續(xù)承壓。