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公司公布三季度業(yè)績：Q3收入200.64億元，同比-31.87%，環(huán)比-3.79%；歸母凈利潤-12.61億元，高于我們預(yù)期（-14.50億元），同比轉(zhuǎn)虧，環(huán)比減虧。前三季度公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-65.05億元，同比轉(zhuǎn)虧，盈利承壓主要系公司美國市場(chǎng)出貨較少，前三季度出貨約1.6GW，以及BC產(chǎn)能進(jìn)展不及預(yù)期，產(chǎn)銷時(shí)間不匹配導(dǎo)致大額存貨減值損失?？紤]到公司一體化組件龍頭地位突出，疊加BC技術(shù)布局領(lǐng)先，看好公司保持行業(yè)領(lǐng)先地位，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　Q3毛利率環(huán)比改善，現(xiàn)金流短期承壓
　　24Q3公司毛利率為8.60%，環(huán)比+1.99pct；凈利率為-6.37%，環(huán)比+7.53pct，凈利率環(huán)比提升主要系資產(chǎn)減值損失環(huán)比大幅改善，Q3資產(chǎn)減值損失7.74億元，環(huán)比下降73.95%?，F(xiàn)金流方面，24Q3公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為-19.54億元，主要系兌付到期票據(jù)較多、預(yù)收貨款減少所致。
　　Q3出貨環(huán)比提升，產(chǎn)能迭代持續(xù)推進(jìn)
　　出貨方面，公司24Q3實(shí)現(xiàn)硅片/組件出貨38.36/19.89GW，同比+116.72%/+7.80%，電池外銷1.5GW，同比+30.43%。產(chǎn)能方面，公司穩(wěn)步推進(jìn)BC二代產(chǎn)能建設(shè)，預(yù)計(jì)25Q1有望大規(guī)模投放，25年底BC電池產(chǎn)能或?qū)⑦_(dá)到70GW（其中一代20GW，二代50GW），26年底國內(nèi)電池產(chǎn)能有望全部切換至BC產(chǎn)品。
　　BC電池技術(shù)領(lǐng)先，客戶進(jìn)展順利
　　技術(shù)方面，24年10月公司發(fā)布基于HPBC 2.0電池的Hi-MOX10組件，最高量產(chǎn)功率達(dá)670W，較TOPCon主流組件高30W以上，組件量產(chǎn)效率達(dá)24.8%，電池量產(chǎn)效率超過26.6%。市場(chǎng)方面，24年8月公司BC組件首次入選央企招標(biāo)項(xiàng)目，目前已被納入國內(nèi)大容量集采招標(biāo)。對(duì)于海外市場(chǎng)，公司在中東非及亞太市場(chǎng)市占率較好，并積極調(diào)整拉美與美國市場(chǎng)戰(zhàn)略。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮到公司BC二代產(chǎn)能有望25Q1大規(guī)模投放，有望憑借優(yōu)良的產(chǎn)品性能獲得溢價(jià)，我們上調(diào)了25-26年組件業(yè)務(wù)毛利率假定，上調(diào)24-26年歸母凈利潤預(yù)測(cè)為-74.88/+62.48/+92.21億元（前值-73.88/+59.67/+89.54億元），同比增速為-169.65%/+183.44%/+47.58%，對(duì)應(yīng)EPS為-0.99/+0.82/+1.22元?？杀裙?5年Wind一致預(yù)期PE均值為15.7倍，考慮到公司一體化組件龍頭地位突出，疊加BC技術(shù)布局領(lǐng)先，給予公司25年28倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為22.96元（前值16.59元），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭加劇；下游需求不及預(yù)期；BC技術(shù)發(fā)展不及預(yù)期等。