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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　下游客戶去庫影響發(fā)貨節(jié)奏，隨客戶庫存量下降至較低水平，鏡體和光源發(fā)貨量有望逐步回升，維持增持評級。
　　投資要點(diǎn)：
　　維持增持評級。2024Q3實(shí)現(xiàn)收入0.98億元（-9.4%），歸母凈利潤0.27億元（-7.0%），扣非歸母凈利潤0.25億元（-2.3%），業(yè)績略低于預(yù)期?？紤]客戶去庫周期，下調(diào)2024-2026年EPS預(yù)測至1.14/1.61/1.89元（原1.57/1.97/2.38元），考慮板塊估值水平提升，給予2025年P(guān)E29X，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至46.69元，維持增持評級。
　　下游客戶去庫影響發(fā)貨節(jié)奏，未來有望逐步回升。下游客戶自2023Q2起進(jìn)入去庫周期，放緩進(jìn)貨節(jié)奏，公司收入體量逐季波動向下，2024Q1-3收入增速分別為-21%/-14%/-9%，下滑幅度逐步收窄。隨客戶庫存量下降至較低水平，鏡體及光源發(fā)貨量有望逐步回升。整機(jī)業(yè)務(wù)發(fā)展態(tài)勢良好，第二代整機(jī)自2024年春節(jié)后開始量產(chǎn)銷售，截至2024年中報(bào)披露已發(fā)貨超100套。2024年以來公司積極進(jìn)行省內(nèi)外渠道的搭建，同時(shí)不斷推進(jìn)在婦科、頭頸及神經(jīng)外科等重點(diǎn)?？剖袌龅耐茝V與品牌宣傳工作，2024Q3整機(jī)銷售延續(xù)上半年增長趨勢，同比增長顯著。預(yù)計(jì)隨行業(yè)整頓進(jìn)入常態(tài)化，醫(yī)院招采恢復(fù)，硬鏡行業(yè)招標(biāo)有望好轉(zhuǎn)，帶動公司整機(jī)業(yè)務(wù)增長。
　　毛利率提升明顯，增加銷售投入。2024Q3毛利率69.44%（+5.38pp），主要為公司發(fā)往下游客戶的高毛產(chǎn)品占比提升所致。2024Q3銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別+1.21/+1.73/-1.57pp，公司積極開拓國內(nèi)市場、完善營銷網(wǎng)絡(luò)體系，費(fèi)用投入有所增加，未來隨規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，費(fèi)用率有望有所下降；研發(fā)費(fèi)用率下降主要為股份支付費(fèi)用同比減少。
　　各項(xiàng)業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)，在研管線豐富。公司的美國子公司奧美克已通過美國客戶認(rèn)證，可進(jìn)行內(nèi)窺鏡的生產(chǎn)和銷售；2024Q4泰國子公司的生產(chǎn)能力建設(shè)和相關(guān)認(rèn)證進(jìn)度有望持續(xù)推進(jìn)，從而形成總部、泰國子公司、美國子公司之前的產(chǎn)業(yè)協(xié)同鏈條，降低關(guān)稅潛在影響。未來，公司將持續(xù)推進(jìn)配套美國客戶的4mm宮腔鏡、2.9mm膀胱鏡等產(chǎn)品的量產(chǎn)和開發(fā)；完成腹腔鏡、宮腔鏡、膀胱鏡的產(chǎn)品注冊；拓展氣腹機(jī)、手術(shù)器械等內(nèi)窺鏡配套產(chǎn)品形成整體解決方案；在光學(xué)領(lǐng)域開展外科手術(shù)顯微鏡等產(chǎn)品開發(fā)，發(fā)展前景廣闊。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品商業(yè)化不及預(yù)期，研發(fā)不及預(yù)期等。