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公司發(fā)布24Q3季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入32.01億，同比下降14.7%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.62億，同比下降37.1%，單Q3來(lái)看，公司收入和歸母凈利潤(rùn)分別同比下降15.6%和21.7%。
　　我們推測(cè)美國(guó)業(yè)務(wù)仍然承壓。根據(jù)中報(bào)披露，24H1美國(guó)家具業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入4.26億，同比下降19.7%，歸母凈利潤(rùn)為-2,182.92萬(wàn)元，主要系2024上半年，美國(guó)新屋及成屋銷(xiāo)售量大幅走低，6月新屋銷(xiāo)售及成屋銷(xiāo)售同比分別回落至-7.4%及5.4%，我們推測(cè)下半年該趨勢(shì)仍在延續(xù)。
　　國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)方面，根據(jù)中報(bào)披露，24H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入16.8億，同比下降12.8%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.8億，同比下降26.7%，主要源于終端零售整體不及預(yù)期，消費(fèi)信心較弱。拆分來(lái)看，24H1線上、直營(yíng)、加盟、其他渠道的收入分別同比增長(zhǎng)7.1%、-2.8%、-23.5%和4.8%，我們推測(cè)24Q3國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)仍然面臨壓力。從23年下半年開(kāi)始公司主動(dòng)幫助經(jīng)銷(xiāo)渠道去庫(kù)存，經(jīng)營(yíng)模式向零售轉(zhuǎn)型，因此今年加盟業(yè)務(wù)收入波動(dòng)相對(duì)更大。
　　毛利率和存貨轉(zhuǎn)天數(shù)指標(biāo)有所改善。24Q3公司毛利率同比提升1.1pct至44.2%，我們推測(cè)原因包括產(chǎn)品升級(jí)、電商渠道毛利率提升以及業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化所致。前三季度，公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為34天，同比下降4天，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量有所改善。
　　我們認(rèn)為，公司目前經(jīng)營(yíng)仍然處于調(diào)整階段，特別是美國(guó)家具業(yè)務(wù)的拖累仍在持續(xù)。展望2025年，我們預(yù)計(jì)美國(guó)業(yè)務(wù)有望企穩(wěn)回升，國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)經(jīng)過(guò)2024年主動(dòng)調(diào)整，存貨等指標(biāo)都處于健康水平，后續(xù)有望輕裝上陣，期待終端零售復(fù)蘇后的盈利彈性。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　根據(jù)三季報(bào)，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2024-2026年每股收益分別為0.48、0.63和0.71元（原0.67、0.77和0.9元），參考可比公司，給予2025年12倍PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)7.56元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：終端消費(fèi)需求減弱、美國(guó)地產(chǎn)市場(chǎng)降溫對(duì)家具業(yè)務(wù)的影響、凱雷可能減持的短期影響等