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3-5年結(jié)構(gòu)性行情，收益率2.4%以上買(mǎi)盤(pán)情緒較好
　　11月18-22日，長(zhǎng)端利率在震蕩走勢(shì)中緩慢下行，信用債收益率和信用利差走勢(shì)分化，低評(píng)級(jí)品種表現(xiàn)占優(yōu)。城投債AA(2)3Y和5Y繼續(xù)修復(fù)，收益率下行7-8bp，信用利差收窄8bp；AA- 1Y和3Y收益率下行8bp，信用利差收窄9bp。
　　低評(píng)級(jí)中長(zhǎng)久期品種搶跑，背后是機(jī)構(gòu)對(duì)2.4%以上較高票息信用債的需求。從二級(jí)成交看，3-5年品種出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性行情，成交收益率2.4%以上買(mǎi)盤(pán)情緒較好，低估值成交幅度更大。城投債3-5年成交收益率在2.4%-2.5%、2.6%-2.8%區(qū)間TKN占比達(dá)84%，且低估值成交占比超過(guò)85%，其中2.6%-2.8%區(qū)間低估值5-10bp成交占比為21%。收益率2.8%-3%、3%以上成交筆數(shù)占比分別為19%、24%，其中2.8%-3%區(qū)間TKN占比和低估值占比也處于78%的較高水平。
　　此外，城投債5年以上成交情緒回落，成交筆數(shù)占比由5%下降至3%，TKN占比僅68%，環(huán)比下降了12個(gè)百分點(diǎn)，或反映當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)信用債拉久期仍相對(duì)謹(jǐn)慎。3-5年品種成交情緒較高，但不同收益率區(qū)間有所分化，3-5年期望收益率可能在2.4%以上，如果收益率降至2.4%以下，低評(píng)級(jí)3-5年品種的吸引力或下降，修復(fù)速度也可能放緩。
　　城投債配置方面，短久期下沉策略兼顧收益和低波動(dòng)性，目前各省公募城投債隱含評(píng)級(jí)AA- 1年以?xún)?nèi)、AA(2) 1-2年收益率仍高于2.3%。對(duì)于負(fù)債端穩(wěn)定的賬戶，可以布局4年左右品種（期限利差較為陡峭），重點(diǎn)關(guān)注存量債規(guī)模大、流動(dòng)性較好的主體。產(chǎn)業(yè)債3年以?xún)?nèi)品種成交活躍且買(mǎi)盤(pán)情緒更強(qiáng)。其中，地產(chǎn)債央國(guó)企1年以?xún)?nèi)平均收益率在2.35%-2.4%，煤炭和鋼鐵1-2年平均收益率在2.25%-2.3%左右，性?xún)r(jià)比相對(duì)較高。
　　AA銀行資本債表現(xiàn)繼續(xù)占優(yōu)
　　本周地方債發(fā)行開(kāi)始放量，供給壓力初顯，不過(guò)月末監(jiān)管往往會(huì)加大對(duì)資金面的呵護(hù)力度，資金面可能繼續(xù)維持均衡狀態(tài)，債市大幅調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)或不大。因此，短期內(nèi)仍可參與銀行資本債交易配置，期限上建議4-5Y偏長(zhǎng)久期，信用利差比9月25日仍高10bp左右，性?xún)r(jià)比較高。上周AA城農(nóng)商行資本債表現(xiàn)依舊強(qiáng)勢(shì)，雖然短期內(nèi)債市反轉(zhuǎn)的可能性不大，但是目前AA資本債的票息不算高，3-5Y信用利差比9月25日僅高3-7bp，不建議過(guò)多參與。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整；流動(dòng)性出現(xiàn)超預(yù)期變化；信用風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期。