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報告核心觀點
　　上周債市延續(xù)利率下行走勢，債基、保險等是做多主力，對明年債市空間有所透支。未來兩周市場將迎來重要的政策觀察、降準窗口，在市場已有所定價的情況下，預計增量信息和值博率有限。此外，我們盤點了后市可能交易的幾個觀察點，比如中央經濟工作會議，降準降息節(jié)奏，明年兩會，以及理財自建估值、明年一季度經濟數據等。簡言之，仍建議對利率下行趨勢保持審慎，市場短期或仍有慣性。但經過近日下行后，過度預期中期“樂觀”情形或孕育波動風險，不宜再追漲。短線建議增強操作靈活性，繼續(xù)把握短端的確定性機會和信用債等補漲機會。
　　觀察點一：政治局會議與中央經濟工作會議（本周）
　　中央經濟工作會議并不會討論全年增長目標和赤字率，重點在于對經濟形勢的定調、對宏觀政策的表態(tài)，以及重要領域的新部署或新提法。就今年而言，經濟定調上預計會更加突出明年的外部復雜性。內部預計主要強調內需不足的挑戰(zhàn)，整體思路或仍側重于結構性。財政預計表態(tài)較去年更加積極，貨幣政策總基調可能變化不大，關注在通脹和匯率方面是否有突破性提法。內需抓手上，兩重兩新大概率是重點，繼續(xù)強化創(chuàng)新的作用，房地產繼續(xù)“止跌回穩(wěn)”。對債市而言，考慮到前期對政策相機抉擇已經有所定價，加上基調大概率偏暖，債市值博率有限。
　　觀察點二：降準窗口期臨近（12月中下旬）
　　目前降準時機基本成熟，未來1-2周內是落地敏感期，但降準帶來的實際利好作用或有限。今年買斷式逆回購+國債買賣兩大貨幣政策新工具帶來的資金增量已達2萬億，體量上與降準已經不相上下。從交易層面看，降準落地之后債市會否“利好出盡”？以2018年以來的歷次降準公告日為標準觀察，公告日當天，利率多數情況是上行的。公告日后的債市漲跌不一，但2021年之后多以利率上行為主，呈現明顯的“利好出盡”特征。
　　觀察點三：降息博弈何時兌現？
　　近期市場搶跑一定程度上也在反應降息預期，我們認為今年12月較難看到降息落地。一是降息剛剛落地，且銀行息差壓力較大，二是近期基本面現實出現一定改善跡象，三是面臨匯率制約。明年初概率如何？近幾年一季度降息的情況也不多，1月更是少之又少。明年一季度經濟增長面臨的環(huán)境并不算差，但通脹和外需的確存在一定變數。綜合估計，今年12月-明年2月總體處于降息博弈階段，落地概率還不算高，邏輯上十年期國債不應走的太快。如果在沒有超預期政策刺激的情況下，十年國債利率可能震蕩中降至1.8%（隱含20+BP的降息幅度），隨后降息落地，利率逢利好兌現，并轉入震蕩。
　　觀察點四：全國兩會（明年2月底-3月初）及其他
　　明年2月底-3月初，兩大問題將逐漸清晰，一是增長目標如何確定，二是財政預算（包括專項債特別國債等）如何確定。上周我們的調查問卷顯示，60%的投資者認為明年赤字率會設定在4%，80%投資者認為經濟目標會定在5%左右。對債市而言，目標是一方面，更核心的問題是經濟目標和財政刺激能否作用到現實的融資需求上面。除此之外，未來一段時間還需要關注：1、理財自建估值何去何從？預計監(jiān)管不會允許該模式推廣開來，市場預期預計略有降溫。2、明年一季度經濟數據不弱，我們認為存在市場過度高估經濟下行壓力的可能性。3、明年地方債用途擴寬和利率債供給情況。
　　風險提示：美國關稅政策超預期，通脹持續(xù)未有起色，理財自建估值監(jiān)管。